星野リゾート・リート投資法人｜有価証券報告書（内国投資証券）－第26期(2025/11/01－2026/04/30)｜EDINET開示書類

【表紙】

第一部【ファンド情報】

第１【ファンドの状況】

１【投資法人の概況】

（１）【主要な経営指標等の推移】

①　主要な経営指標等の推移

（注１）星野リゾート・リート投資法人（以下「本投資法人」といいます。）の営業期間は、毎年５月１日から10月末日まで及び11月１日から翌年４月末日までの各６か月間です。

（注２）営業収益等には消費税等は含まれていません。

（注３）以下の文中において記載する数値は、別途記載する場合を除き、単位未満の金額については切り捨てて記載し、比率については小数第２位を四捨五入した数値を記載しています。したがって、各項目別の金額又は比率の合計が一致しない場合があります。

（注４）2024年10月31日を分割の基準日とし、2024年11月１日を効力発生日として、投資口１口につき２口の割合による投資口の分割を行いました。１口当たり純資産額及び１口当たり当期純利益については、第22期期首に当該投資口の分割が行われたと仮定して算出しています。

（注５）総資産経常利益率＝経常利益÷｛（期首総資産額＋期末総資産額）÷２｝×100

（注６）年換算値は各期の運用日数に基づいて算出しています。

（注７）自己資本利益率＝当期純利益÷｛（期首純資産額＋期末純資産額）÷２｝×100

（注８）期末自己資本比率＝期末純資産額÷期末総資産額×100

（注９）配当性向＝分配総額（利益超過分配金を含まない）÷当期純利益×100

（注10）賃貸NOI＝不動産賃貸事業収益－不動産賃貸事業費用＋減価償却費＋固定資産除却損

（注11）FFO＝当期純利益＋減価償却費＋固定資産除却損＋その他の償却費－不動産等売却損益

（注12）１口当たりFFO＝FFO÷発行済投資口の総口数

（注13）分配総額／FFO比率＝分配総額（利益超過分配金を含む）÷FFO×100

②　事業の概況

（イ）当期の概況

a.投資法人の主な推移

　本投資法人は、中長期にわたり、観光産業の中核となり、安定的な利用が見込まれるホテル、旅館及び付帯施設（注）に対する投資を行います。

　本投資法人は、投資信託及び投資法人に関する法律（昭和26年法律第198号。その後の改正を含みます。）（以下「投信法」といいます。）に基づき、株式会社星野リゾート・アセットマネジメント（以下「本資産運用会社」といいます。）を設立企画人として、2013年３月６日に出資金150百万円（300口）で設立されました。同年７月11日を払込期日として公募による新投資口の発行（19,000口）を実施し、同年７月12日に株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。）の不動産投資信託証券市場に本投資証券を上場（銘柄コード3287）しました。その後、着実に資産規模を拡大し、第26期末（2026年４月末日）（以下「当期末」ということがあります。）現在の本投資法人が保有する資産は71物件（取得価格合計233,907百万円）となっています。

（注）「ホテル」とは、主として洋風の構造及び設備を有する宿泊施設を、「旅館」とは、主として和風の構造及び設備を有する宿泊施設を、「付帯施設」とは、ホテル又は旅館に付帯するスキー場、ゴルフ場、プール、物販店舗などの大型施設を、それぞれいいます。以下同じです。

b.投資環境と運用実績

　日本経済は、2026年１～３月の実質GDP成長率（２次速報値）が前期比＋0.5％（前期比年率換算＋1.8％）となり、２四半期連続のプラス成長を記録しました。米国の通商政策の影響により落ち込んでいた輸出が、米国向けを中心に持ち直したことが押し上げ要因となったことに加え、個人消費や設備投資が増加するなど、内需の底堅さに支えられて日本経済は緩やかな回復基調を維持しているものとみられます。

　国内観光市場については、観光庁発表の宿泊旅行統計調査における2026年１～４月の累計の延べ宿泊者数（速報値）は2025年同期比では△3.5％となったものの、引き続き高水準で推移しています。インバウンド需要については、2025年の外国人延べ宿泊者数（速報値）が2024年比で+8.2％の１億7,786万人泊と、過去最高を記録しており、日本政府観光局による訪日外客統計においても、４月の訪日外国人旅行者数が2026年の単月として最高となるなど、堅調な推移が続いています。

　このような環境のもと、本投資法人は、保有するホテル・旅館において、安定した収益の確保を図るべく運用を行いました。本投資法人の保有物件については、星野リゾートグループ（株式会社星野リゾート（以下「星野リゾート」といいます。）、並びにその親会社及びその子会社を総称していいます。以下同じです。）が運営するホテル、旅館及び付帯施設（以下「星野リゾートグループ運営物件」といいます。）及び、星野リゾートグループ以外のオペレーターが運営するホテル、旅館及び付帯施設（以下「星野リゾートグループ以外運営物件」といいます。）において、大阪・関西万博関連の需要増大を背景に関西エリアのホテル業績が大きく伸長しました。2025年11月に中国政府による訪日自粛要請を受け、ホテル業界全体で経済損失が懸念されていたものの、中国からの需要減少分については、台湾や韓国をはじめとした他国からのインバウンド需要が旺盛であったことにより、概ね補完されています。また、当期の業績に連動した変動賃料が設定されたホテルの業績が好調であったことにより、ポートフォリオ全体の収益に寄与しました。これらの結果、当期のポートフォリオ全体としては概ね堅調な運用実績を確保しました。

c.資金調達等の概要

■資金調達の概要

　本投資法人が当期中に実施した資金調達の概要は以下のとおりです。なお、当期中に実施した投資口の発行による資金調達はありません。

（注１）当該借入れの一部は、本投資法人が策定したサステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワークに基づき実行された、サステナビリティ・リンク・ローンです。

（注２）当該借入れの一部は、日本銀行が民間金融機関へ行う「気候変動対応を支援するための資金供給オペレーション（気候変動対応オペ）」の対象であると、当該借入れの一部に対応する金融機関が判断した資金です。

（注３）当該借入れの一部は、本投資法人が策定したグリーンファイナンス・フレームワークに基づき実行された、グリーンローンです。当該グリーンローンは、グリーン適格物件の当初取得に伴う借入金の返済に充当しました。

（注４）本投資法人債の発行により調達した資金は、返済期日が2026年４月30日の短期借入金300百万円の期限前弁済資金及び返済期日が2026年10月30日の短期借入金2,000百万円の一部である1,000百万円を期限前弁済に充当しました。

■借入金の状況

　当期末現在における本投資法人の借入金の状況は以下のとおりです。

■格付の状況

　当期末現在において本投資法人が取得している格付は以下のとおりです。

（注）第２回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）（グリーンボンド）、第３回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）（グリーンボンド）、第４回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）及び第５回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）に対する格付です。

d.業績及び分配の概要

　上記の運用の結果、当期の業績は、営業収益9,344百万円、営業利益4,855百万円、経常利益3,998百万円、当期純利益3,997百万円となりました。分配金については、当期未処分利益に圧縮積立金取崩額を加算し、投資法人に係る課税の特例規定（租税特別措置法（昭和32年法律第26号。その後の改正を含みます。以下「租税特別措置法」といいます。）第67条の15）が適用されるように、加算後の概ね全額を分配することにより、投資口１口当たりの分配金を6,832円としました。

（ロ）次期の見通し

a.次期の運用環境

　日本経済の先行きについては、米国の通商政策を巡る不透明感は残るものの、内需の柱である個人消費、設備投資は共に増加基調にあり、景気は緩やかな回復基調を維持する見通しです。他方、トランプ米大統領の政策が世界経済及び米国経済に及ぼす影響は、引き続き不確定要素であり、関税引き上げによる物価高で、米国景気が下振れるリスクにも引き続き留意が必要です。また、長期金利の上昇や為替の変動が金融・資本市場に与える影響に加え、中国政府による訪日自粛要請の影響、並びに中東情勢の動向が訪日需要及び原材料価格・物流コスト等に及ぼす影響についても、引き続き注視していく必要があります。

　国内観光市場においては、物価上昇等の影響は懸念されるものの、国内旅行ニーズは底堅く、今後も堅調な推移が期待されます。インバウンド需要については、日本政府観光局発表の2026年１～４月の累計の訪日外国人旅行者数が、2025年の同期比△0.5％と前年並みの高水準が継続しており、訪日客数の底堅い推移が見込まれます。ただし、光熱費や食材原価等のコスト上昇、人手不足による影響及び為替や地政学リスクによる需要変動には留意が必要です。

　このような状況下、本投資法人は、後記「b.今後の運用方針及び対処すべき課題」に記載の運用方針のもと、中長期的な視点から、安定的な賃貸収益の確保と資産規模の着実な成長及び適切な財務基盤の構築を目指し、適正な運用を実施していきます。

b.今後の運用方針及び対処すべき課題

　このような環境の中、本投資法人は、観光客の旅のニーズに応えるホテル、旅館及び付帯施設を中心とした安定的な収益基盤を持ったポートフォリオを構築していくことを基本戦略としています。

　一般的にコモディティ化（似ている商品やサービスが大量に誕生し、それらが最適な生産性で生産され、効率的に消費者に届けられることで、どの企業も競争優位を維持できなくなる状態）の傾向が見られるホテル・旅館業界にあって、今後も安定した収益を生み、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することが可能なのは、ビジネスモデルや運営力、立地等の優位性などで差別化された施設であると、本投資法人は考えています。

　こうした観点から、本投資法人は、「ソフトの優位性」（競合他社と異なる差別化されたビジネスモデル、ブランド力等を有しており、運営について高い専門性を有するオペレーターにより運営されているかどうか）と「ハードの優位性」（立地の優位性や建物の希少性等により施設自体に優位性があるかどうか）という２つの観点から、投資対象資産となるホテル、旅館及び付帯施設を選定していきます。

　また、本投資法人は、具体的な投資対象資産となるホテル、旅館及び付帯施設の選定にあたり、星野リゾートグループ運営物件、星野リゾートグループ以外運営物件及び海外における星野リゾートグループ関与物件（注）の物件売却情報を積極的に入手した上で、それぞれについて投資対象資産を選別し、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保のため、最適と考えられるポートフォリオを柔軟に構築する方針です。

　なお、本投資法人はホテル、旅館及び付帯施設以外の観光産業に関連する資産（以下「観光関連資産」といいます。）に投資を行う可能性があります。具体的な投資対象資産となる観光関連資産の選定にあたっては、当該資産の収益性、並びに投資法人が保有し又は取得予定の資産若しくは当該資産が所在する地域の観光に対して有すると見込まれる効果の内容及び程度を総合的に判断し、その投資の可否を判断します。

（注）「海外における星野リゾートグループ関与物件」とは、以下のいずれかに該当するものをいいます。以下同じです。

・ 星野リゾートグループ又は星野リゾートグループが出資する事業体等（本投資法人による投資に際して出資することとなるものを含みます。）が所有し、開発又は運営に関与するもの

・ 本投資法人の取得後一定の期間を経て上記に該当することが見込めると本投資法人が判断したもの

ⅰ．星野リゾートグループ運営物件

　本投資法人は、上記の観点から、星野リゾートグループの運営する「星のや」、「界」、「星野リゾート リゾナーレ」（以下「リゾナーレ」ということがあります。）及び「OMO by 星野リゾート」（以下「OMO」ということがあります。）に対する投資を行うことが望ましいと考えています。

　「星のや」は、圧倒的な非日常感と世界スタンダードなサービスを提供することを目的とした、星野リゾートグループの基幹ブランドであり、国内リゾート市場にスモールラグジュアリー（注）の概念を定着させたブランドであると、本投資法人は考えています。

　「界」は、有名温泉観光地に立地する高級温泉旅館であり、小さくて上質、地域の魅力を感じる特別で快適なステイを提供することを目的としています。これらのブランドについては、日本独自のリゾート業態である「温泉旅館」として、「星のや」と同様に訪日外国人観光客の利用の増加も見込まれると、本投資法人は考えています。

　「星野リゾート リゾナーレ」は、「想像を超えて、記憶に残るリゾートホテル」をコンセプトとし、四季折々の豊富なアクティビティやリゾートならではの癒しを体験できる魅力を提案することで、ファミリー層から支持を受けるブランドを目指しています。

　「OMO by 星野リゾート」は、「テンションあがる『街ナカ』ホテル」をコンセプトとし、都市観光市場をターゲットに、街を愛するスタッフと地域の方々とのリレーションで作り上げる「OMOレンジャー」をはじめとした街を楽しむコンテンツを提供することで、都市観光市場において競争力のあるブランドを目指しています。

　本投資法人は、本投資法人が競争力のあると考えている、「星のや」、「界」、「星野リゾート リゾナーレ」及び「OMO by 星野リゾート」の４ブランド（以下「主要ブランド」といいます。）を中心に投資することで、収益の安定性を確保することが可能であると考えています。本投資法人は、星野リゾートとのスポンサーサポート契約を積極的に活用し、主要ブランド物件（主要ブランドが付された物件のことをいいます。）の情報を入手していく方針であり、その結果、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断した場合には、積極的に投資を行います。また、その他の星野リゾートグループ運営物件（以下「星野リゾートグループその他物件」といいます。）に対しても、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる場合には、投資を行うことがあります。

（注）「スモールラグジュアリー」な施設とは、小規模ながら高級志向に重点をおいた商品構成となっており、高度なパーソナル・サービスを中心とする、食事、文化、景観、自然、滞在中のアクティビティ、温泉等が魅力を演出する施設をいいます。

ⅱ．星野リゾートグループ以外運営物件

　本投資法人は、本資産運用会社による十分な情報収集に基づき、「ソフトの優位性」と「ハードの優位性」の２つの観点から適切な物件に投資することで、星野リゾートグループが運営する物件に投資する場合と同様に、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することができると考えています。

　このような観点から、本投資法人は、星野リゾートとのスポンサーサポート契約及び本資産運用会社独自のネットワークを積極的に活用して、星野リゾートグループ以外運営物件の情報を入手し、その結果、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断した場合には、積極的に投資を行います。

　具体的には、星野リゾートグループ以外運営物件のうち、都市観光（注）に対する観光ニーズが存在すると考えられる都市観光の拠点となるホテル、旅館及び付帯施設（以下「都市観光物件」といいます。）については、当該物件が所在する都市における都市観光需要を背景に、「ソフトの優位性」又は「ハードの優位性」の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断できる場合に、当該物件の取得を検討します。また、都市観光以外の観光ニーズが存在すると考えられる都市観光物件以外のホテル、旅館及び付帯施設（以下「外部オペレーターその他物件」といいます。）についても、「ソフトの優位性」又は「ハードの優位性」の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断できる場合に、積極的に投資を行います。

（注）「都市観光」とは、歴史的町並みや都市文化（コンサート、美術館、現代建築等）、夜景、産業遺産、文化遺産、都市の生活文化（食事、ショッピング）等を楽しむことを主たる目的とする観光のことをいいます。以下同じです。

ⅲ．海外における星野リゾートグループ関与物件

　本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件については、投資対象が所在する国・地域の情報を的確に入手し、政治動向、人口動態、経済成長等マクロ的な観点を踏まえ、各国の不動産市場動向・制度及び規則等を含めた投資対象資産の位置する市場を総合的に分析し、各国の法制度、会計制度、税制等のリスクや投資及び収益還元に関連する為替リスク等も総合的に勘案して、慎重に投資を行う方針であり、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる海外における星野リゾートグループ関与物件を慎重に選別し、投資を行う方針です。

　更に、本投資法人は、資産規模の拡大等を通じて、収益安定性を強化させると同時に、ポートフォリオの分散を進展させ、旅行者の旅のニーズ又はトレンドの変化、災害、国内外の景気動向等により、本投資法人のキャッシュ・フローが大きく低下するリスクを軽減することを目指しています。

　星野リゾートグループは、投資対象となるホテル、旅館及び付帯施設を様々な観点で各ブランドに分類の上、各施設を運営しています。本投資法人は、星野リゾートグループが有する１つのブランドに集中的に投資するのではなく、規模や価格設定、ターゲット顧客層が異なる主要ブランド物件及び星野リゾートグループその他物件に投資すると同時に、星野リゾートグループ以外運営物件である都市観光物件及び外部オペレーターその他物件、並びに海外における星野リゾートグループ関与物件にも投資することで、ポートフォリオの分散効果の獲得と、収益の安定化を図ります。

　本書の日付現在のポートフォリオは、主要ブランド物件及び星野リゾートグループその他物件、並びに星野リゾートグループ以外運営物件である都市観光物件及び外部オペレーターその他物件を含んでおり、ポートフォリオの分散効果及び収益の安定化が期待できると本投資法人は考えています。

　また、本投資法人は、今後も主要ブランド物件を中心とした星野リゾートグループ運営物件、並びに星野リゾートグループ以外運営物件である都市観光物件及び外部オペレーターその他物件について、積極的な投資を検討していく予定です。加えて、本投資法人は、投資区分、賃借人及びオペレーターの分散のみならず、各施設が所在する地域についても、分散を図る方針です。

（ハ）サステナビリティへの取組み

　本投資法人及び本資産運用会社は、「気候変動」や「自然資本・生態系の回復」を軸に、社会・人・地域のウェルビーイングを高め、ガバナンスを通じて持続可能な事業基盤を強化できるよう投資及び資産運用を行い、投資主価値を最大化することが重要であると考えています。本投資法人は、スポンサーである星野リゾートとともに、人間の創造力とモチベーションを高める旅の効用を探求し、生物と人が共存できる自然環境を保つよう努力をしています。

■低炭素・自然共生型ポートフォリオへの移行

　本投資法人は、気候変動の影響を低減し、長期的に持続可能な投資・運用活動を継続するためには、環境・社会・経済の三側面を統合したトランジション戦略の実行が不可欠であると考えています。

　2050年のネットゼロを見据え、2030年を目途に温室効果ガス（GHG）排出量を40％以上（2020年比）削減することを目標としています。

　この目標は、単なる環境対策にとどまらず、低炭素経済への移行を前提とした投資判断・資本配分・ポートフォリオの再構成を通じて実現を目指すものです。また、建設・改修・調達を含むサプライチェーン全体の排出量（Scope ３）の段階的な把握・削減の準備を開始し、内部炭素価格（ICP）の導入を検討することで、長期的な資産価値及び座礁資産リスクの管理を強化しています。

　更に、自然資本・生態系サービスへの取組みも順次進めており、地域ごとの自然環境の保護と共生を推進しながらTNFD（自然関連財務情報開示タスクフォース：Taskforce on Nature-related Financial Disclosures）の開示体制構築を見据えています。

　本投資法人は、地域固有の自然環境・文化・人的サービス品質を、宿泊体験価値及び長期的な資産競争力を支える重要な基盤であると認識しています。今後は、気候変動及び自然資本に関するリスクと機会を、中長期的な投資判断及びポートフォリオ運営に反映していく方針です。

■地域の共存共栄と持続可能な価値創造での貢献

　旅は古来より、人々に癒しと気づきを与え、地域の交流と文化を育んできました。

　本投資法人は、この「旅の力」を現代の課題解決に生かし、観光を通じて地域経済の活性化と自然環境の保全を両立し、社会的価値と経済的価値を同時に創出する共有価値の実現（Creating Shared Value: CSV）を推進しています。

　社会・産業構造が変化するトランジション期においては、地域産業の振興と住民との共存共栄を重視し、地域経済の活性化・雇用創出・資産価値の最大化を図るとともに、観光事業を通じた社会・環境へのポジティブインパクトの実現、宿泊事業の収益性向上とサステナブルな成長を支援していきます。

■労働環境の尊重とウェルビーイング

　本資産運用会社の取組みとして、人材育成への取組みやダイバーシティの促進プログラム、テナント満足度調査等を実施してきましたが、今後は、Inclusive Culture／Inclusive Leadership（包摂的な文化／リーダーシップ）を維持し、不動産の観点はもとより、労働生産性とウェルビーイングの向上にも配慮しながら、社会課題に対するレベルを着実に向上させていきたいと考えています。また、本資産運用会社において、本投資法人の業績向上に対する本資産運用会社の役職員の意識を更に高め、ひいては本投資法人の中長期的な投資主価値の向上に寄与することを企図し、投資口累積投資制度を導入しています。

■ガバナンスの強化

　本資産運用会社の取組みとして、2025年５月から2026年４月までの１年間で、役職員向けのコンプライアンス研修を16回（６テーマ）実施していますが、今後も継続した研修の実施等により、ガバナンスの強化を図ります。

　本投資法人及び本資産運用会社は、こうしたESG（Environment・Social・Governance）への取組みの指針となる「サステナビリティポリシー」を策定し、役職員によるESG委員会の開催等も経た上で、投資主、保有物件の顧客、オペレーター、テナント、従業員等あらゆるステークホルダーへの開示の一環として、各種取組みを「見える化」しています。

　本投資法人及び本資産運用会社は、今後もホテル特化型J-REITとして環境や地域社会に対する社会的責任を認識し、ESGを踏まえた投資及び資産運用を通じて、自然環境・地域社会・宿泊体験価値の持続的な向上を図り、日本の観光産業の中長期的な発展に貢献していきたいと考えています。

■サステナビリティに関する外部評価及び認証の取得状況

・GRESBリアルエステイト評価

　2025年GRESBリアルエステイト評価において、GRESBレーティングで「３スター」を５年連続で取得しました。

　また、ESG推進のための方針や組織体制などを評価する「マネジメント・コンポーネント」と、保有物件での環境パフォーマンスやテナントとの取組み等を評価する「パフォーマンス・コンポーネント」の双方において優れた参加者であることを示す「グリーンスター」の評価を、６年連続で獲得しました。

　更に、ESG情報開示の充実度を測るGRESB開示評価においても、ESG情報開示の取組みが高く評価され、最上位の「Aレベル」の評価を４年連続で取得しました。

・MSCI ESG格付

　当期末現在、MSCI ESG格付において、「BBB」の評価を継続しています。

・環境認証

　グリーンビルディング認証の１つである、CASBEE（建築環境総合性能評価システム：Comprehensive Assessment System for Built Environment Efficiency）不動産評価認証において、「星のや軽井沢（ハルニレテラス）」、「リゾナーレ八ヶ岳」、「リゾナーレ熱海」、「OMO7高知」、「ANAクラウンプラザホテル広島」及び「グランドプリンスホテル大阪ベイ」がSランク、「界 アルプス」、「ANAクラウンプラザホテル金沢」及び「the b 神戸」がAランクを取得しています。

　また、BELS（建築物省エネルギー性能表示制度：Building-Housing Energy-efficiency Labeling System）によるZEB（Net Zero Energy Building）認証において、「OMO7大阪」が、ZEB Ready以上を見据えた建築物として、外皮の高性能化及び高効率な省エネルギー設備に加え、更なる省エネルギーの実現に向けた措置を講じた建築物に与えられる「ZEB Oriented」を取得しています。

・CDP（Carbon Disclosure Project）気候変動プログラム評価への参加

　企業が気候変動に対するリスク管理や温室効果ガス削減にどの程度取り組み、財務的影響をどう管理しているかを評価する「気候変動プログラム」に参加し、2025年は「B-」評価を取得しました。引き続き自然環境情報と財務情報をより一層関連付け、企業の透明性と財務的健全性を維持していきます。

・えるぼし認定

　女性の活躍推進に関する取組みの実施状況が優良である等の一定の基準を満たした企業について、厚生労働大臣の認定を受けることができる「えるぼし認定」において、本資産運用会社は最高位である３つ星の認定を取得しました。

　本資産運用会社は、全従業員が長く安心して活躍し続けられる環境づくりに取り組んでおり、「時差出勤」「出産・育児サポート体制」「育児休業」等、ライフステージに応じて柔軟に働き方を選択できる制度や、自律的なキャリア形成を支える仕組みを整備しています。今後もこうした多様な制度と支援により、従業員一人ひとりの心身の健康や成長実感を高め、全従業員が主体的に働ける職場環境の整備をより一層推進していきます。

■賛同するイニシアティブ

・TCFD（気候関連財務情報開示タスクフォース：Task Force on Climate-related Financial Disclosures)

　本資産運用会社は、金融安定理事会（FSB）によって設置されたTCFD提言への賛同を表明し、TCFDコンソーシアムに入会しています。気候変動に関する長期的な事業環境の変化が、本投資法人にどのような影響を及ぼしうるかを検討すべく、移行リスクと物理リスクのシナリオ分析を実施し、その内容を本投資法人のホームページに開示しています。今後は、その検証結果を踏まえ、2050年にネットゼロを目標として、中期的には2030年にGHG排出削減率40％以上（2020年比）計画推進のため、様々なアプローチを実行していく方針です。加えてこの財務的影響や環境パフォーマンスの開示については、TCFDに準拠した質問書に基づく世界最大の環境データベースを有するCDPを通じて、その評価プロセスを活用し気候変動への取組みの推進と情報開示の透明性を高めていきます。

・TNFDフォーラム

　本資産運用会社は、TNFDフォーラムに参加しています。本フォーラムは自然関連のリスクと機会を財務的に評価し、開示するための枠組みを開発する国際的なコミュニティです。参加者は企業、政府、NGOなど多様なステークホルダーで構成され自然資本と生態系サービスへの依存や影響を可視化し、持続可能な経済活動を推進することを目指します。フォーラムを通じて議論や知見を共有し、自然と経済の相互作用に関するデータと透明性を向上させる取組みに貢献します。

・JCLP（日本気候リーダーズ・パートナーシップ：Japan Climate Leaders' Partnership）

　本資産運用会社は、日本国内の企業が主導し気候変動対策を推進するための企業連合であるJCLPの賛助会員として入会しています。再生可能エネルギーの利用拡大や脱炭素社会の実現を目指し、政策提言や情報発信を行い、更に低炭素技術の普及やサプライチェーン全体でのCO2削減など具体的なアクションに取り組むなど、気候変動対策のリーダーシップを発揮するJCLPに参加することでビジネスの力で気候変動に対応するスキルをつけていきます。

■サステナブルファイナンス

　本投資法人は、本書の日付現在借入れによる資金調達の際に参照する「サステナビリティファイナンス・フレームワーク」、「グリーンファイナンス・フレームワーク」及び「サステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワーク」（以下、本項目において３つ合わせて「本ファイナンス・フレームワーク」といいます。）、並びにエクイティ調達の際に参照する「サステナビリティエクイティ・フレームワーク」及び「グリーンエクイティ・フレームワーク」（以下、２つ合わせて「本エクイティ・フレームワーク」といいます。）の計５つのフレームワークを策定しています。

　また、「サステナビリティファイナンス・フレームワーク」及び「グリーンファイナンス・フレームワーク」は、株式会社日本格付研究所（以下「JCR」といいます。）による第三者評価において、最上位の評価を取得しており、「サステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワーク」は、サステナビリティ・リンク・ボンド原則等に適合する旨のJCRによる第三者意見を取得しています。更に、本エクイティ・フレームワークは、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます。）より、ソーシャルボンド原則やグリーンボンド原則等の各種原則又はガイドラインの趣旨に準じた内容である旨のセカンドオピニオンを取得しています。

　本書の日付現在、本ファイナンス・フレームワークに基づく本投資法人の資金調達の実績額は、計38,300百万円（注）です。本投資法人は、今後もサステナビリティに関する取組みをより一層推進するとともに、ESG投融資に関心を持つ投資家層の拡大を通じた資金調達基盤の強化を目指します。

（注）本ファイナンス・フレームワークに基づき実行された資金調達金額を累計した実績額を記載しており、資金調達後において、当該本ファイナンス・フレームワークに定められた適格クライテリアに適合しなくなったプロジェクト（本ファイナンス・フレームワークの変更等により、適格クライテリアの内容が変更されたことに伴うものを含みます。）の取得資金又は取得に要した資金のリファイナンスに充当された金額を含みます。各本ファイナンス・フレームワークの詳細については、後記「２ 投資方針　（１）投資方針　⑫ 財務方針　(ニ) グリーンファイナンス・フレームワーク」、同「（ホ） サステナビリティファイナンス・フレームワーク」、同「（ヘ） サステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワーク」、同「（ト）グリーンエクイティ・フレームワーク」及び同「（チ）サステナビリティエクイティ・フレームワーク」をご参照ください。

（ニ）決算後に生じた重要な事実

a.テナントの異動（合併）について

　本投資法人の保有資産のうち以下の４物件のテナントについて、2026年７月１日付で株式会社星野リゾート・マネジメントを吸収合併存続会社とし、株式会社ミナミホテルマネジメント、株式会社高知ホテルマネジメント、株式会社那覇松山ホテルマネージメント及び大阪ホテルマネージメント合同会社ほか９社を吸収合併消滅会社とする合併（以下「本テナント合併」といいます。）が実施され、これによりテナントの異動が生じています。

　なお、本テナント合併の主体である株式会社星野リゾート・マネジメント、株式会社ミナミホテルマネジメント、株式会社高知ホテルマネジメント、株式会社那覇松山ホテルマネージメント及び大阪ホテルマネージメント合同会社は、いずれも星野リゾートグループに属する法人であり、投信法第201条及び投資信託及び投資法人に関する法律施行令（平成12年政令第480号。その後の改正を含みます。）第123条に規定する利害関係人等に該当し、かつ、本資産運用会社の社内規程である「利害関係人等取引規程」上の利害関係人等に該当します。本テナント合併は、本投資法人の保有する物件のテナントである星野リゾートグループに属する法人間におけるグループ内合併であり、賃料その他の本投資法人とテナントとの間で締結されている賃貸借契約の内容に変動は生じていません。

b.賃貸借契約の変更について

　本投資法人は、保有資産のうち、株式会社グリーンズが賃借人である「コンフォートホテル函館」、「コンフォートホテル苫小牧」及び「コンフォートホテル呉」（以下「グリーンズ３物件」といいます。）について、2026年６月30日付で、同日現在有効な賃貸借契約（以下「本コンフォートホテル原契約」といいます。）を合意解約するとともに、2026年６月15日付で新たな賃貸借契約（以下「本コンフォートホテル再契約」といいます。）を締結し、2026年７月１日付でその効力が発生しています。本コンフォートホテル再契約の締結は、既存の賃貸借契約では固定賃料のみが設定されていた各物件の賃料について、固定賃料及び施設の前月における利益に連動した変動賃料からなる賃料形態とすること等を主な目的とするものです。

（参考情報）

（イ）資産の譲渡について

　本投資法人は、2026年11月４日に以下の不動産（譲渡予定価格4,650百万円）の譲渡を予定しています。

（注１）「譲渡予定価格」は、売買契約に記載された物件の売買代金（消費税及び地方消費税並びに売買手数料等の諸費用を含みません。）を、百万円未満を切り捨てて記載しています。

（注２）「ソルヴィータホテル那覇」に係る売買契約は、金融庁の定める「金融商品取引業者等向けの総合的な監督指針」に規定されるフォワード・コミットメント等（先日付での売買契約であって、契約締結から１か月以上経過した後に決済・物件引渡しを行うこととしているもの、その他これに類する契約をいいます。以下同じです。）に該当します。

（２）【投資法人の目的及び基本的性格】

①　投資法人の目的及び基本的性格

本投資法人は、投信法に基づき、資産を主として特定資産（投信法第２条第１項に規定する特定資産をいいます。以下同じです。）に対する投資として運用することを目的とし（本投資法人の規約（以下「規約」といいます。）第２条）、また、不動産等資産（後記「２ 投資方針　(２) 投資対象　① 投資対象とする資産の種類」に定義します。以下同じです。）への継続的な投資を通じて、中長期的な観点から、着実な成長と安定した収益の確保を目指し、本投資法人の保有する資産（以下「運用資産」又は「保有資産」といいます。）の運用を行うことを基本方針としています（規約第28条第１項）。更に、本投資法人は、星野リゾートグループが有する情報、ノウハウ及び経営資源等を最大限活用し、運用資産の安定的な運営による着実な成長と収益の安定的な確保を図ると共に、星野リゾートグループが有する施設運営に関する高い専門性を最大限活用し、運用資産の競争力を維持しつつ、安定的な運用を目指すものとし、必要に応じて、星野リゾートグループを運用資産の賃借人又は運営受託者に選定することにより、星野リゾートグループが有する運営力を最大限活用するものとします（規約第28条第２項）。

本投資法人は、この基本方針を実現するため、星野リゾート及び本投資法人との間で締結したスポンサーサポート契約や共同投資に向けた合意等を活用し、星野リゾートグループが所有、開発、運営する物件等を取得するほか、星野リゾートグループが保有する物件の情報、人的・物的資源及び観光産業やリゾート分野における知識・経験・ノウハウ等の提供等、包括的なスポンサーサポートを活用するものとします（規約第28条第３項）。

本投資法人は、不動産等資産を主たる投資対象とし、主たる用途がホテル、旅館及び付帯施設、並びに観光関連資産である不動産等（不動産、不動産の賃借権、地上権及びこれらの資産のみを信託する信託の受益権を総称していいます。以下、本①及び後記「２　投資方針」及び「４　手数料等及び税金」において同じです。）及びこれらに関連する不動産対応証券（後記「２　投資方針　（２）投資対象　①　投資対象とする資産の種類　（イ）f.」に定義します。以下同じです。）への重点投資を中心にその資産の運用を行います（規約第29条第１項）。

本投資法人は、投信法第198条第１項及び規約第42条第１項の規定に基づき、その資産の運用に係る業務を本資産運用会社に全て委託しています。本投資法人と本資産運用会社との間で2013年３月７日に締結された資産運用委託契約（その後の変更を含み、以下「資産運用委託契約」といいます。）の規定に従い、本資産運用会社は、本投資法人の運用資産に係る運用の方針につき、その社内規程として運用ガイドライン（以下「運用ガイドライン」といいます。）（注）を制定しています。

（注）運用ガイドラインは、本資産運用会社の判断により、規約に定める本投資法人の資産運用の基本方針の最適な実現を目指し、かつ今後の諸要因の動向、変化等を勘案し、これに機動的に対応するため、規約及び資産運用委託契約に定める範囲内において、変更されることがあります。

②　投資法人の特色

本投資法人は、投信法に基づき、資産を主として特定資産に対する投資として運用することを目的とします。

本投資法人は、投資主の請求による払戻しが認められないクローズド・エンド型です。本投資法人の資産運用は、金融商品取引法（昭和23年法律第25号。その後の改正を含みます。）（以下「金融商品取引法」といいます。）上の金融商品取引業者である本資産運用会社に全て委託してこれを行います。

③　投資ビークルへの投資を通じた資産の運用

本投資法人は、不動産に関する匿名組合出資持分、不動産対応証券及びメザニンローン債権（注）に投資することがあります。

（注）　SPCを用いた不動産流動化が行われる場合、資本性の資金（エクイティ）による調達と、ローンや社債発行等の負債性の資金（デット）による調達が併用されるのが一般的であり、この負債性の資金の調達方法として、銀行その他金融機関によるローンに加えて、返済順位等においてこれらに劣後するローンが実施される場合があり、このように返済順位等において劣後するローンをメザニンローンといい、メザニンローンに優先するローンをシニアローンといいます（なお、メザニンローンに基づく債権を、以下「メザニンローン債権」といいます。）。

（３）【投資法人の仕組み】

①　本投資法人の仕組図

【画像・図表はPDF原本参照】

 (イ)資産運用委託契約

 (ロ)資産保管業務委託契約

 (ハ)投資口事務代行委託契約

 (ニ)一般事務委託契約

 (ホ)財務代理契約又は財務及び発行・支払代理契約

 (ヘ)スポンサーサポート契約

 (ト)資産の一部の譲渡契約及び賃貸借契約

 (チ)バックアップオペレーター契約

②　本投資法人及び本投資法人の関係法人の社名、運営上の役割及び関係業務内容

（注）星野リゾート、株式会社星野リゾートホールディングス、やまぼうし投資事業有限責任組合及び株式会社ホライズン・ホテルズは、特定有価証券の内容等の開示に関する内閣府令（平成５年大蔵省令第22号。その後の改正を含みます。）第12条第３項に定める本資産運用会社の特定関係法人に該当します。また、本資産運用会社の親会社の子会社、並びに運用資産の売主及び賃借人は、本投資法人の特定関係法人に該当する者のみを記載しています。

③　本投資法人が投資ビークルを通じて行う資産運用の仕組図

【画像・図表はPDF原本参照】

（４）【投資法人の機構】

①　投資法人の統治に関する事項

(イ）機関の内容

a．投資主総会

i.　投信法又は規約により定められる本投資法人に関する一定の事項は、投資主により構成される投資主総会にて決定されます。投資主総会における各投資主の議決権及び決議方法については、後記「第二部　投資法人の詳細情報　第３　管理及び運営　３　投資主・投資法人債権者の権利　Ａ　投資主の権利　(１)投資主総会における議決権」をご参照ください。

ii.　投資主総会は、法令に別段の定めがある場合を除き、執行役員がこれを招集し、執行役員が１名の場合は当該執行役員が、執行役員が２名以上の場合は役員会においてあらかじめ定めた順序に従い執行役員の１名がこれにあたります（規約第９条第２項）。

iii. 投資主総会は、(i)2017年１月16日及び同日以降遅滞なく招集し、以後、隔年ごとの１月16日及び同日以後遅滞なく招集します。また、(ii)本投資法人は、必要があるときは随時投資主総会を招集することができます（規約第９条第３項）。

iv.　投資主総会を招集するには、投資主総会の日の２か月前までに当該日を公告し、当該日の２週間前までに、投資主に対して、書面をもって、又は法令の定めるところに従い、電磁的方法により、通知を発するものとします。ただし、上記iii.(i)に従って開催された直前の投資主総会の日から25か月を経過する前に開催される投資主総会については、当該公告を要しないものとします（規約第９条第４項）。

v. 　本投資法人は、投資主総会の招集に際し、投資主総会参考書類等の内容である情報について、電子提供措置をとるものとします（規約第９条第５項）。

vi.　本投資法人は、電子提供措置をとる事項のうち投資信託及び投資法人に関する法律施行規則（平成12年総理府令第129号。その後の改正を含みます。）（以下「投信法施行規則」といいます。）で定めるものの全部又は一部について、議決権の基準日までに書面交付請求した投資主に対して交付する書面に記載しないことができます（規約第９条第６項）。

vii. 本投資法人が上記iii.(i)に基づき投資主総会を招集する場合には、本投資法人は、2016年10月末日及び以後隔年ごとの10月末日における最終の投資主名簿に記載又は記録されている投資主をもって、かかる投資主総会において権利を行使することができる投資主とします。かかる場合のほか、営業期間の末日（以下「決算期」といいます。）から３か月以内の日を投資主総会の日とする投資主総会を開催する場合、本投資法人は、直前の決算期の最終の投資主名簿に記載又は記録された投資主をもって、その招集に係る投資主総会において権利を行使することのできる投資主とします（規約第15条第１項）。

viii.投資主総会の議長は、執行役員が１名の場合は当該執行役員が、執行役員が２名以上の場合は役員会においてあらかじめ定めた順序に従い執行役員の１名がこれにあたります。ただし、議長たるべき執行役員に事故がある場合は、役員会においてあらかじめ定めた順序に従い、監督役員の１名がこれにあたります（規約第10条）。

b．執行役員、監督役員及び役員会

i.　執行役員は、本投資法人の業務を執行し、本投資法人を代表して本投資法人の業務に関する一切の裁判上又は裁判外の行為をする権限を有しています（投信法第109条第１項及び第５項、会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。）第349条第４項）。ただし、投資主総会の招集、一般事務受託者への事務の委託、資産運用委託契約若しくは資産保管業務委託契約の締結又はこれらの契約内容の変更、本資産運用会社からの資産運用委託契約の解約への同意その他投信法に定められた重要な職務の執行については、役員会の承認を受けなければなりません（投信法第109条第２項）。監督役員は、執行役員の職務の執行を監督する権限を有しています（投信法第111条第１項）。また、役員会は、重要な職務の執行に関する前記の承認権限を有するほか、投信法及び規約に定める権限、並びに執行役員の職務の執行を監督する権限を有しています（投信法第114条第１項）。執行役員又は監督役員は、その任務を怠ったときには、本投資法人に対し、これによって生じた損害を賠償する責任を負いますが（投信法第115条の６第１項）、本投資法人は、投信法の規定（投信法第115条の６第７項）により、規約をもって、当該責任について、当該執行役員又は監督役員が職務を行うにつき善意でかつ重大な過失がない場合において、責任の原因となった事実の内容、当該執行役員又は監督役員の職務の執行の状況その他の事情を勘案して特に必要と認めるときは、法令に定める限度において、役員会の決議によって、免除することができる旨を定めています（規約第20条）。

ii.　執行役員は１名以上、監督役員は２名以上（ただし、執行役員の数に１を加えた数以上とします。）とします（規約第17条）。

iii. 執行役員及び監督役員は、法令に別段の定めがある場合を除き、投資主総会の決議によって選任します（投信法第96条第１項、規約第18条第１項）。

iv.　執行役員及び監督役員の任期は、選任後２年とします。ただし、投資主総会の決議によって、法令に定める限度において、その期間を延長又は短縮することを妨げません。また、補欠又は増員のために選任された執行役員又は監督役員の任期は、前任者又は在任者の残存期間と同一とします（規約第18条第２項）。

v.　補欠の執行役員又は監督役員の選任に係る決議が効力を有する期間は、当該決議がなされた投資主総会（当該投資主総会において役員が選任されなかった場合には、役員が選任された直近の投資主総会）において選任された執行役員又は監督役員の任期が満了する時までとします。ただし、投資主総会の決議によってその期間を短縮することを妨げないものとします（投信法第96条第２項、会社法第329条第３項、投信法施行規則第163条第３項ただし書、規約第18条第３項）。

vi.　役員会の決議は、法令又は規約に別段の定めがある場合を除き、議決に加わることができる構成員の過半数が出席し、その過半数をもって行います（規約第22条）。

vii. 役員会は、法令に別段の定めがある場合を除き、執行役員が１名の場合は当該執行役員が、執行役員が２名以上の場合は役員会においてあらかじめ定めた順序に従い、執行役員の１名がこれを招集し、その議長となります（投信法第113条第１項、規約第21条第２項）。

viii.役員会招集権者以外の執行役員及び監督役員は、投信法の規定に従い、役員会の招集を請求することができます（投信法第113条第２項、第３項）。

ix.　役員会の招集通知は、役員会の日の３日前までに執行役員及び監督役員の全員に対して、発するものとします。ただし、執行役員及び監督役員の全員の同意を得て、招集期間を短縮し又は招集手続を省略することができます（投信法第115条第１項、会社法第368条、規約第21条第３項）。

x.　 本投資法人が、執行役員又は監督役員に対して、その職務の執行に関し、当該執行役員若しくは監督役員が法令の規定に違反したことが疑われ若しくは責任の追及に係る請求を受けたことに対処するために支出する費用、又は、第三者に生じた損害を賠償する責任を負う場合において、当該執行役員若しくは監督役員が当該損害を賠償することによる損失等の全部又は一部を補償することを約する契約の内容を決定する場合、役員会の決議によらなければなりません（投信法第116条の２第１項）。また、本投資法人が、保険者との間で締結する保険契約のうち、執行役員又は監督役員がその職務の執行に関し責任を負うこと又は当該責任の追及に係る請求を受けることによって生ずることのある損害を保険者が填補することを約するものであって、執行役員又は監督役員を被保険者とするものの内容を決定するには、役員会の決議によらなければなりません（投信法第116条の３第１項）。

c．会計監査人

i.　 会計監査人は、法令に別段の定めがある場合を除き、投資主総会の決議によって選任します（投信法第96条第１項、規約第25条）。

ii.　会計監査人の任期は、就任後１年経過後に最初に迎える決算期後に開催される最初の投資主総会の終結の時までとします。なお、会計監査人は、上記の投資主総会において別段の決議がされなかったときは、当該投資主総会において再任されたものとみなします（投信法第103条、規約第26条）。

iii. 会計監査人は、本投資法人の計算書類等の監査を行うとともに、執行役員の職務の執行に関し不正の行為又は法令若しくは規約に違反する重大な事実があることを発見した場合における監督役員への報告その他法令で定める業務を行います（投信法第115条の２第１項、第115条の３第１項等）。

iv.　本投資法人が、会計監査人に対して、その職務の執行に関し、会計監査人が法令の規定に違反したことが疑われ若しくは責任の追及に係る請求を受けたことに対処するために支出する費用、又は、第三者に生じた損害を賠償する責任を負う場合において、当該会計監査人が当該損害を賠償することによる損失等の全部又は一部を補償することを約する契約の内容を決定する場合、役員会の決議によらなければなりません（投信法第116条の２第１項）。また、本投資法人が、保険者との間で締結する保険契約のうち、会計監査人がその職務の執行に関し責任を負うこと又は当該責任の追及に係る請求を受けることによって生ずることのある損害を保険者が填補することを約するものであって、会計監査人を被保険者とするものの内容を決定するには、役員会の決議によらなければなりません（投信法第116条の３第１項）。

d．資産運用会社、資産保管会社及び一般事務受託者

i.　本投資法人は、投信法に基づき、資産の運用に係る業務を本資産運用会社へ、資産の保管に係る業務を資産保管会社へ委託しています。本投資法人は、資産の運用及び保管に係る業務以外の業務に係る事務で投信法により第三者に委託しなければならないとされる事務については一般事務受託者へ委託しています。

ii.　本投資法人の資産運用を行う本資産運用会社に係る、本書の日付現在における運用体制については、後記「② 投資法人の運用体制」をご参照ください。

（ロ）内部管理及び監督役員による監督の組織、人員及び手続

本投資法人は、その役員会規程において、役員会を３か月に１回以上開催することと定めています。本投資法人の役員会においては、執行役員及び監督役員が出席し、本資産運用会社が同席の上、執行役員の職務執行状況、並びに本資産運用会社、一般事務受託者及び資産保管会社の業務執行状況等について執行役員の報告が行われることとされており、役員会を通じた管理を行う内部管理体制を確立しています。なお、執行役員の職務執行状況、並びに資産運用会社、一般事務受託者及び資産保管会社の業務執行状況の報告は３か月に１回以上行うこととされています。また、本書の日付現在、本投資法人の監督役員には、弁護士１名、公認会計士１名の計２名が選任されており、各監督役員は、これまでの実務経験と見識に基づき、執行役員の職務執行につき様々な見地から監督を行っています。

（ハ）内部管理、監督役員による監督及び会計監査との相互連携

各監督役員は、本投資法人の役員会において、執行役員から職務執行状況、本資産運用会社による資産の運用管理状況、並びにコンプライアンス及びリスクに関する事項について報告を受けます。また、会計監査人は、会計監査報告を作成することに加え、その職務を行うに際して執行役員の職務の執行に関し不正の行為又は法令若しくは規約に違反する重大な事実があることを発見したときには、遅滞なくこれを監督役員に報告する職務を担っています。

（ニ）投資法人による関係法人に対する管理体制の整備の状況

本投資法人と本資産運用会社又はその取締役、本資産運用会社が資産の運用を行う他の投資法人、本資産運用会社が運用の指図を行う投資信託財産、利害関係人等（後記「第二部　投資法人の詳細情報　第３　管理及び運営　２　利害関係人との取引制限　(２)利害関係人等取引規程　② 利害関係人等の範囲」において定義します。）との間において特定資産の売買その他投資信託及び投資法人に関する法律施行令（平成12年政令第480号。その後の改正を含みます。）（以下「投信法施行令」といいます。）で定める取引が行われたときは、本資産運用会社は、投信法施行規則の定めに従い、当該取引に係る事項を記載した書面を、本投資法人、本資産運用会社が資産の運用を行う他の投資法人、その他投信法施行令で定める者へ交付するものとされています。

　その他の関係法人については、本資産運用会社を通じて、その業務の状況についての掌握を図っています。

②　投資法人の運用体制

　前記のとおり、本投資法人は資産の運用を本資産運用会社に委託して行います。

(イ）業務運営の組織体制

　本資産運用会社の本投資法人の資産運用に関連する業務運営の組織体制は、以下のとおりです。

【画像・図表はPDF原本参照】

本資産運用会社は、上記組織のもと、本投資法人より委託を受けた資産の運用に係る業務を行います。各種業務は、投資運用本部、経営企画本部及び財務経理本部の各本部、並びにアクイジション部、アセットマネジメント１部、アセットマネジメント２部、アセットマネジメント３部、エンジニアリング１部、エンジニアリング２部、企画管理部、ワクワクワークプレイス推進部、財務部、経理部、サステナビリティ推進室及びコンプライアンス部の各部署に分掌され、投資運用本部、経営企画本部及び財務経理本部については担当の本部長、アクイジション部、アセットマネジメント１部、アセットマネジメント２部、アセットマネジメント３部、エンジニアリング１部、エンジニアリング２部、企画管理部、ワクワクワークプレイス推進部、財務部及び経理部については担当の部長、サステナビリティ推進室についてはチーフ・サステナビリティ・オフィサー、コンプライアンス部についてはコンプライアンス・オフィサーが統括します。

また、資産の運用に関する審議を行う機関として投資運用委員会を、コンプライアンスに関する審議を行う機関としてコンプライアンス委員会を、ESG推進に関する審議を行う機関としてESG委員会を、それぞれ設置しています。

(ロ）本資産運用会社の各組織の業務分掌体制

　本投資法人の資産運用に関連する各組織の業務分掌体制は、以下のとおりです。

(ハ）委員会の概要

　各委員会の概要は、以下のとおりです。

a．投資運用委員会

（注１）本書の日付現在、不動産鑑定士１名が外部委員に選任されています。

（注２）外部委員が事故その他の理由によりやむを得ず投資運用委員会に出席することができない場合で、緊急性を要するときは、委員長が当該外部委員と同等の知識等を有すると認められる者を代理人として選任し、一時的にその任に当たらせることができるものとされています。

（注３）本書の日付現在、投資運用委員会の構成員である経営企画本部長と財務経理本部長は同一人が兼務しているため、当該兼務が解除されるまでの間は、経営企画本部長兼財務経理本部長を１名の委員とみなし、議決権数も１つとみなすものとしています。

b．コンプライアンス委員会

（注１）コンプライアンス・オフィサーが事故その他の理由によりやむを得ずコンプライアンス委員会に出席することができない緊急時に備え、コンプライアンス委員会の決議によってあらかじめコンプライアンス委員会におけるコンプライアンス・オフィサーの代理人を定めることができるものとされています。

（注２）本書の日付現在、公認会計士１名が外部委員に選任されています。

（注３）外部委員が事故その他の理由によりやむを得ずコンプライアンス委員会に出席することができない場合で、緊急性を要するときは、委員長が当該外部委員と同等の知識等を有すると認められる者を代理人として選任し、一時的にその任に当たらせることができるものとされています。

c．ESG委員会

（注）本書の日付現在、ESG委員会の構成員である経営企画本部長と財務経理本部長は同一人が兼務しているため、当該兼務が解除されるまでの間は、経営企画本部長兼財務経理本部長を１名の委員とみなし、議決権数も１つとみなすものとしています。

③　投資運用の意思決定機構

本資産運用会社は、規約に沿って、本投資法人から資産運用の一任を受けた資産運用会社として、運用ガイドラインを策定し、投資方針、利害関係取引（利害関係人等取引規程に定める利害関係人等又は本資産運用会社と本投資法人の取引をいいます。以下同じです。）についてのルール、分配の方針、開示の方針等の投資運用に関する基本的な考え方について定めます。

また、本資産運用会社は、運用ガイドラインに従い、資産管理計画書等（資産管理計画書のほか、投資運用計画書を含みます。）を策定し、運用ガイドラインに定める投資方針、利害関係取引についてのルールに従い、投資物件を選定し、その取得を決定します。

運用ガイドライン、資産管理計画書及び投資運用計画等の策定及び変更に係る意思決定フロー、並びに資産の取得、売却及び貸借に係る意思決定フローは、以下のとおりです。

＜意思決定フロー＞

【画像・図表はPDF原本参照】

(イ）運用ガイドラインの策定に関する事項

運用ガイドラインは、毎年次ごとに必要に応じて投資運用本部が起案し、コンプライアンス・オフィサーによる法令・諸規則等の違反その他コンプライアンス上の問題点の有無の審査及び承認の後、投資運用委員会に上程され、審議及び決議されます。投資運用委員会で承認の決議がされた後、コンプライアンス委員会に上程され、審議及び決議されます。コンプライアンス委員会で承認の決議がされた後、取締役会に上程され、審議及び承認の決議がされることにより策定されます。なお、取締役会又はコンプライアンス委員会において否決された議案は、いずれも投資運用委員会に差し戻されます。運用ガイドラインが策定された場合、遅滞なく投資法人の役員会に報告されます。

(ロ）資産管理計画書の策定に関する事項

資産管理計画書は、毎年次ごとに必要に応じて投資運用本部及び財務経理本部が、相互に協議の上起案し、コンプライアンス・オフィサーによる法令・諸規則等の違反その他コンプライアンス上の問題点の有無の審査及び承認を経て、投資運用委員会に上程され、審議及び決議されます。投資運用委員会で承認の決議がされた後、コンプライアンス委員会に上程され、審議及び決議されます。コンプライアンス委員会で承認の決議がされた後、取締役会に上程され、審議及び承認の決議がされることにより策定されます。なお、取締役会又はコンプライアンス委員会において否決された議案は、いずれも投資運用委員会に差し戻されます。資産管理計画書が策定された場合、遅滞なく投資法人の役員会に報告されます。

(ハ）投資運用計画書の策定に関する事項

投資運用計画書は、毎年次ごとに必要に応じて投資運用本部及び財務経理本部が、相互に協議の上起案し、コンプライアンス・オフィサーによる法令・諸規則等の違反その他コンプライアンス上の問題点の有無の審査及び承認を経て、投資運用委員会に上程され、審議及び決議されます。投資運用委員会で承認の決議がされた後、コンプライアンス委員会に上程され、審議及び決議されます。コンプライアンス委員会で承認の決議がされた後、取締役会に上程され、審議及び承認の決議がされることにより策定されます。なお、取締役会又はコンプライアンス委員会において否決された議案は、いずれも投資運用委員会に差し戻されます。投資運用計画書が策定された場合、遅滞なく投資法人の役員会に報告されます。

(ニ）資産の取得及び譲渡に関する事項

資産の取得及び譲渡に関しては、投資運用本部の各部が、取引ごとに、運用ガイドラインに定められたデュー・ディリジェンスを行い、投資適格資産を選定の上起案し、コンプライアンス・オフィサーによる法令・諸規則等の違反その他コンプライアンス上の問題点の有無の審査及び承認を経て、投資運用委員会に上程され、審議及び決議されます。投資運用委員会で承認の決議がされた後コンプライアンス委員会に上程され、審議及び決議され、コンプライアンス委員会で承認の決議がされた後、取締役会に上程され、審議及び承認の決議がされることにより決定されます。資産の取得及び譲渡が決定された場合、遅滞なく投資法人の役員会に報告されます。ただし、利害関係取引のうち、有価証券及び不動産の取得、譲渡及び貸借取引の場合、取締役会に上程され、審議及び承認の決議がされた後、投資法人役員会に上程され、投資法人役員会の承認に基づき、本投資法人の同意を得た上で決定されます。なお、取締役会、コンプライアンス委員会又は投資法人役員会において否決された議案は、いずれも投資運用委員会に差し戻されるものとします。

（５）【投資法人の出資総額】

　本書の日付現在、本投資法人の出資総額は141,951,477千円、本投資法人が発行することができる投資口の総口数は4,000,000口、発行済投資口の総口数は585,834口です。

　本書の日付から最近５年間における出資総額及び発行済投資口の総口数の増減は、以下のとおりです。

（注１）特定資産の取得資金に充当することを目的として、１口当たり発行価格669,825円（発行価額646,467円）にて、公募により新投資口を発行しました。

（注２）特定資産の取得資金に充当することを目的として、１口当たり発行価格610,350円（発行価額589,692円）にて、公募により新投資口を発行しました。

（注３）将来の特定資産の取得資金の一部又は借入金返済資金の一部に充当することを目的として、１口当たり発行価額589,692円にて、第三者割当により新投資口を発行しました。

（注４）特定資産の取得資金に充当することを目的として、１口当たり発行価格501,150円（発行価額484,702円）にて、公募により新投資口を発行しました。

（注５）将来の特定資産の取得資金の一部又は借入金返済資金の一部に充当することを目的として、１口当たり発行価額484,702円にて、第三者割当により新投資口を発行しました。

（注６）2024年10月31日を分割の基準日とし、2024年11月１日を効力発生日として、投資口１口につき２口の割合による投資口の分割を行いました。また、投資口の分割の割合に応じて発行可能投資口総口数を増加させるため、投信法第81条の３第２項により準用される会社法第184条第２項の規定に基づき、2024年11月１日を効力発生日として、発行可能投資口総口数を4,000,000口とする本投資法人の規約の変更がなされています。

（６）【主要な投資主の状況】

２【投資方針】

（１）【投資方針】

①　本投資法人の基本理念

本投資法人は、観光産業の中核となり、安定的な利用が見込まれるホテル、旅館及び付帯施設、並びに観光関連資産に投資を行い、中長期的な観点から運用資産の着実な成長と収益の安定的な確保を図ることにより、本投資法人の投資主価値の継続的な拡大を目指します。

本投資法人は、観光産業を通して持続可能な地域経済及び社会の実現を図りながら、本投資法人の投資主が投資口の保有を通じてニッポンの観光産業の分野においてその成長の果実を享受できる仕組みを作ることを目指しており、これにより投資主価値の継続的な拡大を図ります。

②　基本方針

(イ)　ホテル、旅館及び付帯施設、並びに観光関連資産への投資

本投資法人は、中長期にわたり、観光産業の中核となり、安定的な利用が見込まれるホテル、旅館及び付帯施設に対する投資を行います。その中でも特に長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる施設に重点的に投資を行います。

まず、本投資法人は、星野リゾートグループ運営物件については、上記の方針に合致する星野リゾートグループの運営するサブブランドのうち本投資法人が競争力のあると考える主要ブランド物件を中心に継続的に投資を行います。本書の日付現在の主要ブランドは、星野リゾートグループの基幹ブランドであり、圧倒的な非日常感と世界スタンダードなサービスを提供することを目的とする「星のや」、有名温泉観光地に立地する高級温泉旅館「界」、「想像を超えて、記憶に残るリゾートホテル（注）」をコンセプトとする「リゾナーレ」及び「テンションあがる『街ナカ』ホテル」をコンセプトとする「OMO by 星野リゾート」の４つがあると、本投資法人は考えています。本投資法人は、主要ブランド物件を中心に、星野リゾートグループ運営物件に対し継続的に投資を行うことにより、収益の安定性を確保することが可能なポートフォリオの構築を目指します。

また、星野リゾートグループ以外運営物件についても、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれるホテル、旅館及び付帯施設に積極的な投資を行い、収益の安定性を確保しつつ、外部成長を図っていきます。

更に、本投資法人は、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる海外に所在するホテル、旅館及び付帯施設のうち、海外における星野リゾートグループ関与物件に対しては投資を行います。なお、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資にあたっては、投資対象が所在する国・地域の情報を的確に入手し、政治動向、人口動態、経済成長等マクロ的な観点を踏まえ、各国の不動産市場動向・制度及び規則等を含めた投資対象資産の位置する市場を総合的に分析し、各国の法制度、会計制度、税制等のリスクや投資及び収益還元に関連する為替リスク等も総合的に勘案して、慎重に投資を行います。

加えて、本投資法人は、観光関連資産について、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる資産、又は、本投資法人が保有し若しくは取得予定の資産若しくは当該資産が所在する地域の観光に有益な効果を有すると見込まれる資産への投資を行います。

本投資法人は、観光産業を通して持続可能な経済と社会の実現を目指すため、本資産運用会社の定めるサステナビリティポリシー等に従い、これらを尊重して資産運用を行います。

具体的な投資対象の選定方針については、後記「③ ポートフォリオ構築方針　(イ) 投資対象資産」をご参照ください。

（注）　本書において、「リゾート」とは大勢の人が休暇・余暇を過ごす場所又は行楽地をいい、「リゾートホテル」とはリゾートに所在するホテルをいいます。以下同じです。

(ロ)　星野リゾートグループの運営力の活用

本投資法人は、事業規模の拡大及び他社との運営の仕組みの差別化により業界内でのプレゼンスを高めてきた、星野リゾートグループが有する施設運営に関する高い専門性を最大限活用することで、運用資産の競争力を維持し、安定的な運用を目指します。

星野リゾートグループは、本書の日付現在、国内外で70を超える宿泊施設を運営しており、グループ全体が１つのバリューチェーンとして機能しています。すなわち、ホテル、旅館及び付帯施設に関わる取得、開発、保有・運営、再生、リーシング、プロパティ・マネジメント、各種コンサルティング等、様々なホテル、旅館及び付帯施設に関連するソリューションを提供しており、本投資法人はこれらを以下a.乃至c.のとおり最大限に活用していきます。

星野リゾートグループについては、後記「⑤ 星野リゾートグループの概要」をご参照ください。

a.情報活用

本投資法人は、星野リゾートから、星野リゾートグループが有する施設の売買・運営に関する情報を含む観光産業に関する情報及びその他の情報の提供を受けることとしています。星野リゾートグループは、取得検討物件の評価、運営計画の立案、物件のリスク分析等について、豊富な施設運営により独自のノウハウを有していると、本投資法人は考えています。本投資法人は、このような星野リゾートグループからの情報の提供を活用し、外部成長及び内部成長を図ります。

b.外部成長

本投資法人は、星野リゾートとのスポンサーサポート契約に基づき、優先的に提供される物件情報及び優先的売買交渉権を活用し、今後も星野リゾートグループが運営する収益力の安定した資産を継続的に取得していく方針です。

c.内部成長

本投資法人は、物件ごとに適切な賃借人又は運営受託者の選定を図る方針です。本投資法人が適切と考える場合には、施設の「運営分野」を主たる事業領域として定めてノウハウ蓄積を行ってきた星野リゾートグループを運用資産の賃借人又は運営受託者に選定することにより、星野リゾートグループが有する運営力を最大限活用する方針です。

(ハ)　星野リゾートグループ以外運営物件に対する投資

本投資法人は、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれるホテル、旅館及び付帯施設であれば、星野リゾートグループ以外運営物件についても積極的な投資を行います。

具体的には、星野リゾートグループ以外運営物件のうち、都市観光物件については、当該物件の所在する都市における都市観光需要を背景に、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断できる場合に、当該物件の取得を検討します（都市観光及びそれに対する観光ニーズ、並びにソフト及びハードの優位性の各詳細については、後記「③ ポートフォリオ構築方針　（イ） 投資対象資産　b. 星野リゾートグループ以外運営物件」をご参照ください。）。また、外部オペレーターその他物件についても、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断できる場合に、当該物件の取得を検討します。

星野リゾートグループから提供される情報に加え、本資産運用会社がホテル・旅館業界において独自に有するネットワーク、並びに本資産運用会社の役職員が本投資法人の資産の運用やホテル・旅館業に携わった経験等により培った取得検討物件のオペレーターの運営力や立地、物件の価値についての知識及び経験（オペレーターの運営力や立地、物件の価値に対する目利き力）を活用することで、星野リゾートグループ以外運営物件についても、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することが可能な高い収益力を有するホテル、旅館及び付帯施設の取得を図る方針です。

星野リゾートグループ以外運営物件の取得後、当該物件の運営について、本投資法人の運用資産の特性を深く理解し、当該運用資産の特性を踏まえ最適と考えられるビジネスモデルやノウハウを有する場合など、当該施設の安定的なキャッシュ・フローを維持することが可能と判断した場合には、星野リゾートグループ以外のオペレーターによる運営を継続するか、又は星野リゾートグループ以外のオペレーターを新たに選定することがあります。かかる場合にも、本資産運用会社の役職員が有する施設運営ノウハウを活用することで、星野リゾートグループ以外のオペレーターによる安定的かつ効率的な施設運営を目指すとともに、本投資法人は、必要に応じて星野リゾートグループとバックアップオペレーター契約を締結し、当該オペレーターの退去リスク等に備えることで、星野リゾートグループ以外のオペレーターに関するリスクを低減するよう努めます。

③　ポートフォリオ構築方針

(イ)　投資対象資産

本投資法人は、今後も安定した収益を生み、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することが可能なのは、ビジネスモデルや運営力、立地等の優位性などで差別化された施設であると考えています。本投資法人は、ソフトの優位性とハードの優位性という２つの観点から、投資対象資産となるホテル、旅館及び付帯施設を選定していきます。

また、本投資法人は、具体的な投資対象資産となるホテル、旅館及び付帯施設の選定にあたり、星野リゾートグループ運営物件、星野リゾートグループ以外運営物件及び海外における星野リゾートグループ関与物件の物件売却情報を積極的に入手し、それぞれについて以下のとおり投資対象資産を選別し、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保のため最適と考えられるポートフォリオを柔軟に構築する方針です。

なお、具体的な投資対象資産となる観光関連資産の選定にあたっては、当該資産の収益性、並びに投資法人が保有し又は取得予定の資産若しくは当該資産が所在する地域の観光に対して有すると見込まれる効果の内容及び程度を総合的に判断し、その投資の可否を判断します。

a.　星野リゾートグループ運営物件

本投資法人は、上記の観点から、星野リゾートグループの運営する主要ブランド物件に対する投資を行うことが望ましいと考えています。

「星のや」は、圧倒的な非日常感と世界スタンダードなサービスを提供することを目的とした、星野リゾートグループの基幹ブランドであり、国内リゾート市場にスモールラグジュアリーの概念を定着させたブランドであると、本投資法人は考えています。

「界」は、有名温泉観光地に立地する高級温泉旅館であり、小さくて上質、地域の魅力を感じる特別で快適なステイを提供することを目的としています。これらのブランドについては、日本独自のリゾート業態である「温泉旅館」として、「星のや」と同様に訪日外国人観光客の利用の増加も見込まれると、本投資法人は考えています。また、星野リゾートグループでは、このブランドのもとで、経営難や後継者不足等で事業継続が困難となった既存旅館から経営・運営を承継することを１つのビジネスモデルにしており、今後、更なるパイプラインの拡大を見込めるものと考えています。

「リゾナーレ」は、「想像を超えて、記憶に残るリゾートホテル」をコンセプトとし、四季折々の豊富なアクティビティやリゾートならではの癒しを体験できる魅力を提案することを目標としており、ファミリー層から支持を受けるブランドを目指しています。

「OMO by 星野リゾート」は、「テンションあがる『街ナカ』ホテル」をコンセプトとし、都市観光市場をターゲットに、街を愛するスタッフと地域の方々とのリレーションで作り上げる「OMOレンジャー」をはじめとした街を楽しむコンテンツを提供することで、都市観光市場において競争力のあるブランドを目指しています。

本投資法人は、主要ブランド物件に投資することで、収益の安定性を確保することが可能であると考えています。本投資法人は、星野リゾートとのスポンサーサポート契約を積極的に活用し、主要ブランド物件の情報を入手していく方針であり、その結果、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断した場合には、積極的に投資を行います。

また、星野リゾートグループその他物件に対しても、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる場合には、投資を行うことがあります。

b.　星野リゾートグループ以外運営物件

前記「① 本投資法人の基本理念」に記載のとおり、本投資法人は、投資主が投資口の保有を通じてニッポンの観光産業の分野においてその成長の果実を享受できる仕組みを作ることを目指していますが、「観光」には、大別して以下のとおり「リゾート観光」、「温泉観光」及び「都市観光」の３つのタイプがあると、本投資法人は考えています。

（注）本投資法人及び星野リゾートグループが観光のニーズを捉える上で独自に分類したものであり、記載のとおりのタイプ別の観光ニーズがあることを保証又は約束するものではありません。

本投資法人及び星野リゾートグループは、2003年、政府の観光立国懇談会が「住んでよし、訪れてよしの国づくり」を基本理念として打ち出した「観光立国」の考え方の中では、我が国の各地域が有する多様性が観光資源として注目され、その活用のための取組みがこれまで行われてきており、その中で我が国が有する自然、文化遺産、多様な地域性等の観光資源としての有用性が繰り返し指摘されており、これらの有効活用を、地域経済の活性化や雇用機会の増大につなげることが目指されていることに鑑みると、地域色豊かな都市には都市観光に対する観光ニーズがあると考えています。

本投資法人は、このように都市観光に対する観光ニーズが存在すると考えられることから、都市観光の拠点となる宿泊施設について、都市観光需要を背景に、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であり、これに対する投資を行うことが投資主価値の継続的な向上に繋がるものと考えています。

また、一般的にコモディティ化の傾向が見られるホテル・旅館業界にあって、今後も安定した収益を生み、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することが可能なのは、ビジネスモデルや運営力、立地等の優位性などで差別化された施設であると、本投資法人は考えています。このような観点から、本投資法人は、

i.ソフトの優位性

競合他社と異なる差別化されたビジネスモデル、ブランド力等を有しており、運営について高い専門性を有するオペレーターにより運営されているかどうか

ii.ハードの優位性

立地の優位性や建物の希少性等により施設自体に優位性があるかどうか

という２つの観点から、投資対象資産を選定していきます。

本投資法人は、本資産運用会社による十分な情報収集に基づき、上記の観点から適切な物件に投資することで、星野リゾートグループ運営物件に投資する場合と同様に、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保することができると考えています。

以上のとおり、本投資法人は、星野リゾートとのスポンサーサポート契約及び本資産運用会社独自のネットワークを積極的に活用して、星野リゾートグループ以外のオペレーターが運営する都市観光物件の情報を入手し、その結果、当該物件の所在する都市における都市観光需要を背景に、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断した場合には、積極的に投資を行います。

また、外部オペレーターその他物件の情報を入手し、その結果、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると判断した場合にも、積極的に投資を行います。

c.　海外における星野リゾートグループ関与物件

本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件については、投資対象が所在する国・地域の情報を的確に入手し、政治動向、人口動態、経済成長等マクロ的な観点を踏まえ、各国の不動産市場動向・制度及び規則等を含めた投資対象資産の位置する市場を総合的に分析し、各国の法制度、会計制度、税制等のリスクや投資及び収益還元に関連する為替リスク等も総合的に勘案して、慎重に投資を行う方針であり、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる海外における星野リゾートグループ関与物件を慎重に選別し、投資を行う方針です。

(ロ)　投資期間

本投資法人は、原則として、中長期の保有を目的としてホテル、旅館及び付帯施設、並びに観光関連資産を取得します。

(ハ)　資産規模の拡大及びポートフォリオ分散化の促進

本投資法人は、資産規模の拡大等を通じて収益安定性を強化させると同時に、ポートフォリオの分散を進展させ、旅行者の旅のニーズ又はトレンドの変化、災害、国内外の景気動向等により、本投資法人のキャッシュ・フローが大きく低下するリスクを軽減することを目指しています。

星野リゾートグループは、投資対象となるホテル、旅館及び付帯施設を様々な観点で各ブランドに分類の上、各施設を運営しています。本投資法人は、星野リゾートグループが有する１つのブランドに集中的に投資するのではなく、規模や価格設定、ターゲット顧客層が異なる主要ブランド物件及び星野リゾートグループその他物件に投資すると同時に、星野リゾートグループ以外運営物件である都市観光物件及び外部オペレーターその他物件、並びに海外における星野リゾートグループ関与物件にも投資することで、ポートフォリオの分散効果の獲得と、収益の安定化を図ります。

（ニ）　星野リゾートグループの事業領域の拡大と共に成長

a.観光産業を基礎付ける３つの観光のタイプと本投資法人の投資対象

前記「①本投資法人の基本理念」に記載のとおり、本投資法人は、投資主が投資口の保有を通じてニッポンの観光産業の分野においてその成長の果実を享受できる仕組みを作ることを目指しています。前記「(イ)　投資対象資産　b.　星野リゾートグループ以外運営物件」に記載のとおり、「観光」には、大別して「リゾート観光」、「温泉観光」及び「都市観光」の３つのタイプがあると、本投資法人は考えています。

b.本投資法人と星野リゾートグループの共生

星野リゾートグループは、前記の３つの観光タイプのうち、「リゾート観光」に対するニーズには主に「星のや」と「リゾナーレ」ブランドで、「温泉観光」に対するニーズには主に「界」ブランドで、「都市観光」に対するニーズには主に「OMO」ブランドでサービス提供を実施しています。本投資法人は、上場以来星野リゾートグループと協働して各タイプへの投資を行うことにより、それぞれの観光タイプに対するニーズに対応しておりますが、このように本投資法人及び星野リゾートグループが以下の役割を相互に果たすことにより、シナジー効果が生まれると考えています。今後も、本投資法人と星野リゾートグループの共生関係は、本投資法人の資産規模の拡大及び収益の向上を通じた投資主価値の継続的な向上に寄与すると、本投資法人は考えています。

ⅰ．本投資法人の役割

　本投資法人は、施設の「所有」を通じて、星野リゾートグループの運営施設数の増加と事業規模の拡大を推進することにより、星野リゾートグループに「事業拡大の機会」を提供します。

ⅱ．星野リゾートグループの役割

　星野リゾートグループは、長年の経験を経て培われた観光市場や宿泊施設に対する「目利き力」を活用し、本投資法人の新たな成長機会を開拓します。また、同時に、本投資法人が保有する施設及び今後本投資法人が取得する施設に対して「運営力」を提供します。

＜本投資法人・星野リゾートグループの共生＞

【画像・図表はPDF原本参照】

(ホ)　星野リゾートグループとの協働による様々な手法を用いた外部成長機会の実現

　本投資法人は、上場時から、スポンサーパイプラインからの物件取得（スポンサーサポート契約の活用）、星野リゾートグループが再生完了した物件の取得（星野リゾートグループの再生ノウハウの活用）、星野リゾートグループ以外貸借物件の取得（本資産運用会社独自ルート）など、様々な取得手法を活用して外部成長を進めてきました。

　本投資法人は、ホテル・旅館等の取得が厳しい環境下においても、上記に加え、星野リゾートグループと協働する手法（協働投資ストラクチャー）といった様々な取得手法を活用することにより、物件取得の可能性や取得の効率を向上させることを目指しており、これらにより継続的に外部成長を進めていく方針です。

④　成長戦略

本投資法人は、本資産運用会社にその資産の運用を委託し、利益相反取引への対策に留意しつつ、星野リゾートグループが有するホテル、旅館及び付帯施設の開発、運営、リーシング、プロパティ・マネジメント等に関する情報、ノウハウ及び経営資源等を、本投資法人が有する運用資産の安定的な運営及び着実な外部成長に最大限活用していく方針です。星野リゾートグループは、本投資法人のスポンサーである星野リゾートを中心としたリゾート施設の運営会社グループであり、リゾート施設の運営のほか、リゾート施設の新規開発及び再生事業等、デベロッパーとしての機能等を有しています。

また、本資産運用会社独自の人的ネットワーク及び積極的なソーシング活動（投資対象となり得る物件情報の収集及び物件取得に向けた交渉等、投資対象物件を取得するための活動をいいます。）により入手した物件売却情報に基づいて取得する星野リゾートグループ以外運営物件についても、上記の星野リゾートグループが有するノウハウ等を最大限活用することで、当該星野リゾートグループ以外運営物件に対する適正な評価、当該物件の取得後における安定的かつ効率的な運営を目指します。

(イ)　外部成長

本投資法人は、以下の施策により運用資産（観光関連資産を除きます。以下本(イ)及び後記「(ロ) 内部成長」において同じです。）を取得する方針です。

本投資法人は、星野リゾートグループから継続的に運用資産を取得する方針であり、星野リゾート及び本資産運用会社との間で締結したスポンサーサポート契約や共同投資に向けた合意等を活用し、主要ブランド物件を中心に星野リゾートグループが所有、開発、運営する物件及び海外における星野リゾートグループ関与物件を取得していく予定です。

星野リゾートグループにおいても、今後、市場成長性と星野リゾートグループ独自の運営の仕組みが有する強みを生かし、主要ブランド物件を中心に運営施設数を増やし、更なるスケールメリットを追求していくことを、成長戦略として掲げています。

更に、本投資法人は、主要ブランド物件を中心とする星野リゾートグループが所有、開発、運営する物件の取得に限定せず、安定的な利用が見込まれ、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローの確保が可能であると見込まれる星野リゾートグループ以外運営物件である都市観光物件及び外部オペレーターその他物件も積極的に取得する方針です。

外部成長実現に向けた施策は、以下のとおりです。

a.スポンサーサポート契約の活用

本投資法人は、星野リゾートグループが保有する物件の情報、人的・物的資源及び観光産業やリゾート分野における知識・経験・ノウハウ等の提供等、包括的なスポンサーサポートを活用します。

星野リゾートグループが所有するホテル、旅館及び付帯施設が、本投資法人の将来の外部成長に資する重要なパイプラインとして期待されるとの基本認識のもと、星野リゾートグループが所有するホテル、旅館及び付帯施設を本投資法人が安定的かつ継続的に取得すること、並びに星野リゾートグループが保有する人的・物的資源、観光産業やリゾート分野における知識・経験・ノウハウ及び国内外のネットワークを利用して、本投資法人の資産取得業務等を効率的に行うことを目的として、本投資法人及び本資産運用会社は星野リゾートとの間で、スポンサーサポート契約を締結しています。本投資法人及び本資産運用会社は、星野リゾートグループが国内において保有する物件の売却に関する情報及び星野リゾートの取引先等が所有、開発又は運営する適格不動産（後記「第二部 投資法人の詳細情報 第３ 管理及び運営 ２ 利害関係人との取引制限 (３) 利害関係者との取引状況等 ④ スポンサーサポート契約の概要」において定義します。）の売却に関する情報を、スポンサーサポート契約に基づいて優先的に入手し、本投資法人の外部成長を図っていきます。

本投資法人は、他にも(i)優先的売買交渉権の付与、(ii)資産取得業務等の支援、(iii)ウェアハウジング機能（後記「第二部 投資法人の詳細情報 第３ 管理及び運営 ２ 利害関係人との取引制限 （３） 利害関係者との取引状況等 ④ スポンサーサポート契約の概要」において定義します。以下同じです。）の提供等のサポートを受けています。なお、詳細については、後記「第二部 投資法人の詳細情報 第３ 管理及び運営 ２ 利害関係人との取引制限 （３） 利害関係者との取引状況等 ④ スポンサーサポート契約の概要」をご参照ください。

b.星野リゾートグループの再生ノウハウの活用

スポンサーサポート契約に基づき、本投資法人及び本資産運用会社は、星野リゾートグループから物件情報の提供を受けるとともに、星野リゾートグループの再生ノウハウにより魅力を取り戻した物件の情報についても提供を受けます。また、本投資法人が取得を希望するホテル、旅館及び付帯施設について、ウェアハウジング機能を活用すべく星野リゾートグループに一時的に保有することを依頼した場合にも、かかる一時的な保有の間に星野リゾートグループが再生ノウハウを用いて当該施設の魅力をより高めることが期待できます。なお、再生案件施設の取得においては、星野リゾートグループが先行して物件取得を行い、当該物件のキャッシュ・フローが改善・安定し、中長期的な視点で安定的に収益が確保される状態になった段階で、本投資法人が当該物件を取得することにより、投資リスクを低減することができるものと考えており、これらの取組みは本投資法人の外部成長と収益の安定性に資するものと考えています。

なお、本投資法人は、星野リゾートグループにより再生が行われた施設について、引き続き外部成長のためのパイプラインとなることを期待しています。

c.本資産運用会社独自の星野リゾートグループ以外運営物件情報の活用

本資産運用会社は、星野リゾートグループに限らず、全国のホテル、旅館及び付帯施設の所有者及びオペレーター等との間でネットワークを構築し、物件取得に関する情報を収集しています。本投資法人は、スポンサーサポート契約に基づき提供される星野リゾートグループからの情報に加え、本資産運用会社独自の情報収集力を活かし、競争力の高い物件の取得に努めます。

ⅰ．星野リゾートグループ以外運営物件の取得

本投資法人は、情報を入手した物件のオペレーターが、競合他社と異なる差別化されたビジネスモデル、ブランド力や高い専門性等を活かして、物件を効率的に運営しており、当該オペレーターに運営を行わせることによって本投資法人が将来にわたり長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断した場合には、オペレーターを変更することなく当該物件を取得します。具体的には、(i)都市観光に対する観光ニーズが存在すると考えられる都市観光物件については、当該物件の所在する都市における都市観光需要を背景に、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断できる場合に、当該物件の取得を検討します。また、(ii)都市観光物件以外にも、都市観光以外の観光ニーズが存在すると考えられる外部オペレーターその他物件について、ソフト又はハードの優位性の観点から、長期的かつ安定的なキャッシュ・フローを確保できると判断した場合に、当該物件の取得を検討します。

これらの場合、星野リゾートグループ以外の既存のオペレーターによる運営を継続、又は新たな星野リゾートグループ以外のオペレーターを選定することがあります。更に、本投資法人は、これらの物件の運用に関しても星野リゾートグループの経営ノウハウを活用するほか、必要に応じて、星野リゾートグループをバックアップオペレーターに選定する方針です。なお、本投資法人の保有資産のうちカンデオ５物件（注）及びグリーンズ３物件については、星野リゾートをバックアップオペレーターに選定し、バックアップオペレーター契約を締結しています。

（注）「カンデオ５物件」とは、「カンデオホテルズ半田」、「カンデオホテルズ茅野」、「カンデオホテルズ福山」、「カンデオホテルズ佐野」及び「カンデオホテルズ亀山」をいいます。以下同じです。

ⅱ．星野リゾートグループのスポンサー力を活用した、星野リゾートグループ以外運営物件の取得

本資産運用会社独自の情報収集力により物件情報を入手した場合、本資産運用会社は、現所有者及び現オペレーターに対して星野リゾートグループのノウハウを活用した多様な取得方法及び運営方法を提案することで、本投資法人が投資機会を逃さずに星野リゾートグループ以外運営物件を取得することが可能となり、その結果、外部成長のスピードを早めることができるものと考えています。

(ロ)　内部成長

本投資法人は、オペレーター及び本資産運用会社による施策を通じて、変動賃料の指標となる売上高又は利益の拡大及び安定的かつ効率的な運営を通じた施設の競争力の維持・向上を通じて、安定的分配及び分配金の成長の両立を目指します。

内部成長実現に向けた施策は、以下のとおりです。

a.オペレーター及び本資産運用会社による内部成長

本投資法人は、投資家の立場に即して、本投資法人の保有するポートフォリオから得られる運営上のキャッシュ・フロー及びその賃貸収入を厳格に管理し、その維持・向上を図ります。

ⅰ．オペレーターによる内部成長

ホテル・旅館事業は、施設を所有する役割と、運営する役割に大きく分けることができます。本投資法人は、本投資法人の運用資産の特性を深く理解し、当該運用資産の特性を踏まえ最適と考えられるビジネスモデルやノウハウを有する者を運用資産のオペレーターに選定することで、施設の競争力を維持・向上させる方針です。

ii.本資産運用会社による内部成長

本資産運用会社は、施設競争力の維持・向上のための運営管理及びリニューアルを実施し、ポートフォリオの収益力の強化を目指します。

本投資法人は、星野リゾートグループ運営物件については、星野リゾートグループが独自のノウハウを有し、運用資産毎の特性を十分に理解していると考えており、適切と考える場合には星野リゾートグループにプロパティ・マネジメント業務を委託することにより、星野リゾートグループが有する運営力を最大限引き出す方針です。

また、本投資法人は、星野リゾートグループ以外運営物件については、本投資法人の運用資産の特性を深く理解し、当該運用資産の特性を踏まえ最適と考えられるプロパティ・マネジメントのノウハウを有する者を必要に応じてプロパティ・マネージャーに選定することとしています。

b.売上高又は利益に連動した変動賃料の導入

オペレーター及び賃借人のノウハウによるホテル、旅館及び付帯施設の業績向上の恩恵を本投資法人が享受することを可能とする仕組みとして、本投資法人は、賃貸借契約において、固定賃料に加えて、ブランド及び施設の運営特性に応じた変動賃料の算式を設定し、売上高又は利益に連動した変動賃料を定めることを検討します。

本投資法人は、保有資産について、固定賃料と変動賃料とを適切に組み合わせることにより、キャッシュ・フローの安定性及び成長性の両立を図っています。

本投資法人は、変動賃料の指標となる売上高又は利益を向上させるために、運営パフォーマンスについて本資産運用会社によるモニタリングを実施するほか、高い施設運営力との相乗効果が狙えるような施設自体の魅力・競争力の向上につながる資本的支出を実行します。本書の日付現在の賃料形態は、以下のとおりです。

【画像・図表はPDF原本参照】

＜主な変動賃料の仕組み＞

■売上連動型

・毎月の変動賃料（注）の基準売上の期間

毎月の変動賃料は、(i)毎年５月から10月までは、前年５月から当年４月までの12か月分の売上高を基準売上とし、(ii)毎年11月から翌年４月までは、前年11月から当年10月までの12か月分の売上高を基準売上とします。

■利益連動型

・毎月の変動賃料（注）の基準利益の期間

毎月の変動賃料は、(i)毎年５月から10月までは、前年５月から当年４月までの12か月分の利益を基準利益とし、(ii)毎年11月から翌年４月までは、前年11月から当年10月までの12か月分の利益を基準利益とします。

（注）変動賃料の発生時期や具体的な算出方法は各物件の取得時期等により異なります。なお、一部の物件について、賃貸借開始後一定の期間についてのみ適用される、特定の金額又は期間に応じて段階的に変動する金額の固定賃料について合意することがあり、そのような合意がされた場合には、当該固定賃料期間が終了するまでは、ホテル、旅館及び付帯施設の売上高又は利益の金額にかかわらず、変動賃料は発生しません。

c.中長期的な視点による資本的支出及び修繕計画の策定・実行を通じた運用資産の資産価値・競争力の維持・向上

本投資法人は、中長期的な観点から、運用資産の資産価値・競争力の維持・向上を図るとともに、慎重かつ十分な資本的支出を通じて将来における過大な修繕発生リスク及び施設の魅力減少に起因する売上減少リスクを低減させることで、運営収益の安定を目指します。本資産運用会社は、オペレーターの意見を参考に、綿密な費用対効果分析を行い、大規模修繕計画等、資本的支出に係る方針を策定し、適切なバリューアップ工事を実施することで、更なる売上高又は利益の向上を目指します。

(ハ)　星野リゾートグループとの共存共栄（星野リゾートグループのコミットメント）

a.本投資法人におけるメリット

本投資法人は、星野リゾートとの間で締結しているスポンサーサポート契約を活用することで、星野リゾートグループが所有する施設の情報等を優先的に入手し、高い競争力及び収益の安定性が見込めると判断した場合、当該施設を取得する方針です。

b.星野リゾートグループにおけるメリット

星野リゾートグループのバリューチェーンを活用した本投資法人の成長戦略、その中核の１つをなす星野リゾートグループが所有するホテル、旅館及び付帯施設を取得して外部成長を図る本投資法人の戦略は、施設の「運営分野」を主たる事業領域と定め、その上で拠点数の拡大を目指している星野リゾートグループの利益にも資するものであり、星野リゾートグループの戦略とも合致するものと、本投資法人は考えています。

c.競争力強化のサイクルによる共存共栄モデルの実現

世界のホテル業界において、所有と運営の分離は、施設所有者と運営会社それぞれの強みを活かし、相乗効果を発揮する手法として一般的になっていると、本投資法人は考えています。所有と運営を分離することで、運営会社は施設運営に特化してノウハウを蓄積し、運営力を向上させることが期待できます。運営会社の運営力が向上すれば、施設の収益性は安定し、成長することが期待できます。これにより、施設所有者の収益性は安定し、更に、変動賃料の導入を組み合わせれば、収益性の向上も実現できると、本投資法人は考えています。収益性が安定かつ成長した場合には、施設所有者は新たに施設を取得することが可能となり、運営会社はかかる施設の運営を受託することで、運営会社の運営施設数を拡大し、更なるノウハウの蓄積や運営の効率化が可能となり、競争力の強化を図ることが期待できます。

かかる競争力強化のサイクルを通じて、施設を所有する本投資法人と施設を運営する星野リゾートグループには密接な共存共栄の関係が構築されると、本投資法人は考えています。本投資法人は、本書の日付現在、保有資産のうち、星野リゾートグループ運営物件については、星野リゾートグループに相当期間運営を行わせ、安定したキャッシュ・フローを確保するため、当該資産に係る本投資法人と星野リゾートグループの賃貸借契約について、契約期間を20年とし、取得後10年間は賃貸人の同意なく中途解約することができない契約としています。本投資法人は、本投資法人の収益性が安定及び成長することで、競争力強化のサイクルに入り、星野リゾートグループとともに利益を最大化することを追求していきます。更に、本投資法人は、引き続きホテル、旅館及び付帯施設の情報をスポンサーサポート契約に基づき優先的に入手することで、適切な施設の取得を図りますが、保有資産以外の星野リゾートグループが現在所有しているホテル、旅館及び付帯施設についても、本投資法人が取得し、星野リゾートグループに賃貸することにより、競争力強化のサイクルの効果を高めることを目指します。

⑤　星野リゾートグループの概要

本投資法人は、ホテル、旅館及び付帯施設の運営について高い専門性を有する星野リゾートグループのサポートを活用し、運用資産の安定的な運用を目指します。本投資法人は、「高い生産性を達成する新しい仕組み」及び「ブランディング戦略によりスケールメリットを活かせる持続可能な競争力」を有していることが、星野リゾートグループのリゾート運営会社としての強みであると考えています。

星野リゾートグループの強みと特徴は、以下のとおりです。

(イ)　星野リゾートグループの事業規模とブランディング戦略

a.　事業規模の拡大

星野リゾートグループは1904年に軽井沢の地で創業しました。1914年には星野温泉旅館をオープンしました。2001年以降、本拠地の長野・軽井沢を飛び出して、施設価値再生を求めるリゾート施設や旅館の経営・運営に携わりながら拠点を拡大してきました。また、コロナ禍（新型コロナが全ての産業に深刻な影響を及ぼしたことをいいます。）においては、ホテル業界全体として、業績の悪化によるホテル事業からの撤退や廃業等の事案が多々発生したなかで、星野リゾートグループは、マイクロツーリズムや地域連携プロジェクト等の先駆的な取組みを実施したことで、その危機対応力が評価され、運営受託案件等が増加した結果、拠点拡大の動きはむしろ加速しました。本書の日付現在、星野リゾートグループは国内外で70を超える宿泊施設を運営しています。

星野リゾートグループでは、世界の人々を結び付け、相互理解と世界平和を促進することが観光産業の役割であると考え、このような観光産業の一翼を担うべく、全ての利用者に満足感を与えること、新しい旅の形を提案することを目指し、リゾート施設・旅館及びホテルの運営事業に取り組んでいます。

（参考情報）

株式会社星野リゾートホールディングスの財務状態及び経営成績の状況（連結）は、以下のとおりです。

（単位：千円）

(出所)星野リゾートグループ

（注）上記数値は、株式会社星野リゾートホールディングス及びその子会社各社の計算書類を基に、星野リゾートグループが、一般に公正妥当と認められる企業会計の基準に基づき作成したものですが、金融商品取引法及び会社法において公認会計士又は監査法人による監査を行うことを要請されていないため、計算書類の作成にあたり、かかる監査を経たものではありません。あくまでも参考として作成された数値に過ぎず、不完全又は不正確であるおそれもあります。なお、本投資法人は、星野リゾートから調査業務を受託する新創監査法人との間で合意された手続（我が国において一般に公正妥当と認められる監査の基準に準拠して行われる監査手続及び期中レビュー基準に準拠して行われるレビュー手続とは異なるものであり、いかなる保証の提供もされないものです。）により、上記数値の計算過程について同監査法人の確認を受けています。

b.　ブランディング戦略

星野リゾートグループは、集客面においては星野リゾートグループ内のリピートを目的として、2009年頃から施設カテゴリーの整理を行い、ブランディング戦略を展開しています。

星野リゾートグループは、当面、「星のや」、「界」、「星野リゾート リゾナーレ」、「OMO by 星野リゾート」及び「星野リゾート　BEB」の５ブランドに集中して展開していく予定であり、再生案件や運営を引き継ぐ際には、この５ブランドのコンセプトにふさわしいかを１つの基準にしていく方針を示しています。

⑥　投資基準

　本投資法人は、ホテル、旅館及び付帯施設への投資にあたっては、国内外のホテル・旅館等のマーケット環境を分析して当該物件の競争力及び将来性を検討するとともに、ポートフォリオ全体の成長性及び収益性と、ポートフォリオ全体におけるリスクも勘案の上、投資の可否を総合的に判断します。また、観光関連資産への投資にあたっては、当該資産の収益性、並びに本投資法人が保有し又は取得予定の資産若しくは当該資産が所在する地域の観光に対して有すると見込まれる効果の内容及び程度を総合的に検討するとともに、ポートフォリオ全体におけるリスクも勘案の上、投資の可否を総合的に判断します。なお、海外における星野リゾートグループ関与物件については、投資対象が所在する国・地域の情報を的確に入手し、政治動向、人口動態、経済成長等マクロ的な観点を踏まえ、各国の不動産市場動向・制度及び規則等を含めた投資対象資産の位置する市場を総合的に分析し、各国の法制度、会計制度、税制等のリスクや投資及び収益還元に関連する為替リスク等も総合的に勘案して、慎重に投資を行います。なお、本投資法人は、ホテル、旅館及び付帯施設への投資にあたっては、かかる判断にあたり、原則として以下に記載の基準で検討するものとしますが、海外における星野リゾートグループ関与物件に関する判断については、所在する国・地域での実務を勘案し、以下の基準に必要な修正ができるものとします。また、観光関連資産への投資にあたっては、投資を行う観光関連資産の特性に応じて必要な修正を行った上で、以下の基準を準用するものとします。

(イ)　立地

　立地については、投資対象資産のブランドに適した立地であることを重視するほか、一般社団法人資産運用業協会の制定する「不動産投資信託及び不動産投資法人に関する規則」を踏まえ、海外不動産等の所在する国又は地域についての不動産法制や司法制度全般の整備の状況、外国為替相場や制度の整備状況、及び資金決済や海外送金制度の整備状況等も総合的に考慮した上で、投資対象地域を選定します。具体的には、以下の基準に従うものとします。

（注１） 海外における星野リゾートグループ関与物件に対する投資比率（取得価格ベース）は、15.0％を上限とします。

（注２） 観光関連資産に対する投資比率（取得価格ベース）は、3.0％を上限とします。

(ロ)　投資金額

１物件当たりの投資金額（海外における星野リゾートグループ関与物件その他の海外資産の場合には、取得時における投資金額の邦貨換算額）が５億円以上であることを原則とします。ただし、その他の事項も含め総合的に勘案して投資が適正と判断される場合には、投資金額が１物件当たり５億円未満の物件についても、投資を行うことができるものとします。

(ハ)　取得価格

不動産等の取得価格については、本資産運用会社による独自の価格評価に基づき、不動産鑑定評価額（海外における星野リゾートグループ関与物件については、国土交通省の定める「海外投資不動産鑑定評価ガイドライン」（平成20年１月25日制定。その後の改正を含みます。）に準拠して得られた不動産鑑定評価額）を参考に判断します（なお、本資産運用会社の利害関係人等との取引においては、利益相反防止策として、利害関係人等でない不動産鑑定士（法人を含みます。）が鑑定した鑑定評価額を超えて取得してはならない旨の自主ルールを設けています。かかる利益相反防止策の詳細については、後記「第二部 投資法人の詳細情報 第３ 管理及び運営 ２ 利害関係人との取引制限 （２） 利害関係人等取引規程」をご参照ください。）。

(ニ)　建物構造

建物構造については、ホテル、旅館及び付帯施設としての目的に照らして必要な強度を有し、宿泊施設としての安全性に問題がないと判断できる物件に投資します。なお、本投資法人は、旅館等として使用する不動産等については、建物が周辺自然環境と調和していることや、建物が歴史的建造物であることなどが、旅館等としての希少性を高め、集客力や競争力に寄与することがあると考えています。したがって、建物構造については特段の限定を設けず、木造を含む全ての種類の建物構造に投資を行うことができるものとします。

本投資法人は、必要な強度を有しているかの判断にあたり、当該物件のPML（Probable Maximum Loss：予想最大損害率）（以下「PML」といいます。）（注）を参考にし、当該物件のPMLが20％を超える場合、本投資法人は、地震保険の付保を検討します。

ただし、海外における星野リゾートグループ関与物件については、所在する国・地域における耐震性の法令上の基準を遵守しているかどうかを必要な強度を有しているかの判断にあたっての基準とし、PMLは、当該国・地域でのホテル、旅館及び付帯施設への投資の実務において参考とすることが一般的である場合にのみ参考とするものとします。

（注）「PML」とは、当該地域で予想される最大規模の地震（475年に１度起こる可能性のある大地震＝50年間に起こる可能性が10％を超える大地震）を対象物件が受けた場合に、被災後の建物を被災前の状態に戻すための工事費が総建替費に占める割合（％）を示したものをいいます。以下同じです。

(ホ)　テナント及びオペレーター

テナント及びオペレーターの選定にあたっては、当該業者の社会的信用力を確認し、運営実績、競争力等について評価・分析の上、経済的信用力を有する等当該物件の競争力を維持又は向上できると判断できるテナント及びオペレーターを選定します。なお、本投資法人がテナントに対して運用資産を賃貸する場合には、テナントの信用状況等を調査の上、物件特性や当該テナントの信用状況等に応じた適切な担保（敷金及び保証金、親会社等の保証を含みます。）を獲得するよう努めるものとします。

(ヘ)　権利関係

当該物件の特性に照らし、本投資法人による運用に支障がないと判断できる権利関係であることを原則とします。具体的には、所有権、賃借権、地上権等権利の形態を確認した上で、共有、区分所有又は借地の場合は、物件の特性を総合的に勘案し、権利関係者の属性等をも考慮の上、運営・管理における制約事項が少ないことを原則とします。

また、海外における星野リゾートグループ関与物件においては、所在する国・地域における権利関係等の調査を行い、かつ当該国・地域での実務を勘案し総合的に判断します。

(ト)　運営実績

本投資法人は、原則として、過去の運営実績が無い未稼働のホテル、旅館及び付帯施設（建設予定又は建設中のホテル、旅館及び付帯施設を含みます。以下本（ト）において同じです。）への投資は行いません。ただし、未稼働のホテル、旅館及び付帯施設であっても、運営開始後の安定した運営が十分に見込まれ、本投資法人が取得した後に安定した収益が得られるものと判断した場合には、未稼働の物件に対しても、投資を行うことができるものとします。

(チ)　海外における星野リゾートグループ関与物件への投資における間接投資の利用

本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資に際し、所在する国・地方における法制度若しくは税制度上の制約又は投資に際するリスクの限定その他の理由により適切と判断した場合には、海外における星野リゾートグループ関与物件を所有する海外法人の発行する不動産対応証券、株券、社債券その他の有価証券（投信法施行規則第221条の２第１項に規定する法人（以下「海外不動産保有法人」といいます。）の発行済株式を含みます。）の取得を通じて、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資を行うことができます。

⑦ デュー・ディリジェンス基準

本投資法人は、投資するホテル、旅館及び付帯施設を選定するにあたっては、以下に挙げる事業性に関する調査項目（調査主要項目一覧表①）について、可能な限り調査し、当該調査結果に基づき、当該物件の生み出す運営上のキャッシュ・フローの見込み、賃料収入の予想及びそれらに基づく収益価格等、当該物件の収益性及び安定性、並びに投資の採算性について検証します。

また、かかる事業性に関する調査に加え、投資するホテル、旅館及び付帯施設を選定するにあたっては、土地、建物の物理的調査及び法的調査（調査主要項目一覧表②）についても十分に実施し、当該物件の生み出す運営上のキャッシュ・フローの安定性・成長性等を阻害する要因の在否の把握等を中心とした、当該物件の投資対象としての妥当性を検討します。

なお、上記調査プロセスにおいては、公正かつ調査能力・経験があると認めた第三者の専門家による不動産鑑定評価書、エンジニアリングレポートを取得するほか、必要と判断する場合にはマーケットレポートその他の第三者の専門家の報告書等を取得し、これらの内容についても考慮します。

本投資法人は、投資する海外における星野リゾートグループ関与物件を選定するにあたっては、原則として上記に定めるところに準じて調査及び検討を実施しますが、所在する国・地域における権利関係等の調査を行い、かつ当該国・地域での実務を勘案するものとします。

本投資法人は、これらの調査及び検証の結果、当該物件の生み出す運営上のキャッシュ・フローが本投資法人の投資対象として妥当と判断される賃料その他の収入を達成するために必要な水準に達している（又は改善の見込みがあり当該改善後は必要な水準に達する蓋然性が高い）と判断できるとともに、当該物件の生み出す運営上のキャッシュ・フローの安定性・成長性等を阻害する要因がない又はかかる要因はあるものの限定的であり、総合的に判断して当該物件の投資対象としての妥当性が認められると判断した物件について投資します。

本投資法人は、投資する観光関連資産を選定するにあたっては、投資を行う観光関連資産の特性に応じて必要な修正を行った上で、上記の基準を準用するものとします。なお、投資を行う観光関連資産について独立の収益性が見込まれない場合には、本投資法人は、事業性に関する調査項目の全部又は一部について調査を行わないことがあります。

調査主要項目一覧表①

（注１） 海外における星野リゾートグループ関与物件については、所在する国・地域におけるカントリーリスク等も考慮して総合的に判断します。

（注２）「客室稼働率」とは、以下の計算式により求められる数値をいいます。以下同じです。

客室稼働率＝販売客室数÷販売可能客室数×100

（注３）「ADR」とは、平均客室販売単価（Average Daily Rate）をいい、一定期間の宿泊売上高合計を同期間の販売客室数（稼働した延べ客室数）合計で除した値をいいます。以下同じです。

（注４）「RevPAR」とは、１日当たり販売可能客室数当たり宿泊売上高合計（Revenue Per Available Room）をいい、一定期間の宿泊売上高合計を同期間の販売可能客室数合計で除した値をいいます。以下同じです。

（注５） 星野リゾートグループをテナント・オペレーターに選定する場合は、当該項目の調査は原則として行いません。

調査主要項目一覧表②

（注１）海外における星野リゾートグループ関与物件に関する調査については、所在する国・地域での実務を勘案し、上記の調査項目の一部を行わないことがあります。

（注２）星野リゾートグループをテナント・オペレーターに選定する場合は、当該項目の調査は原則として行いません。

木造物件については、売主へのヒアリング調査等を含む過去の修繕状況の確認を行い、必要に応じ、専門家レポートに基づく建物劣化診断、中長期修繕・更新計画の検討を行います。

具体的には以下のフローに従って検討を行います。

【画像・図表はPDF原本参照】

（注１）投資を検討する建物の全部事項証明書を確認し、構造が木造であればステップ２に、それ以外であればステップ５に進みます。

（注２）専門家レポート、図面（改修図を含みます。）、修繕履歴等を検証して得られた情報に基づき、安全性を検討します。この時点で売主による修繕、是正を前提としても安全性の確保が難しいと判断された場合には投資を断念し、それ以外の場合にはステップ３に進みます。

（注３）目視調査等の非破壊調査においては、以下の事項を確認し、安全性を検討します。

この時点で売主による修繕、是正を前提としても安全性の確保が難しいと判断された場合又は安全性確保に必要な修繕、是正を売主が拒んだ場合は投資を断念し、安全性確保に必要な修繕を売主が了承した場合にはステップ４に進み、修繕、是正を行わなくても安全性が確保されている場合にはステップ５に進みます。

（注４）通常のデュー・ディリジェンスに従った検証は、ステップ１からステップ４までの手続と並行して行われることがあります。

（注５）上記各ステップにおいて、安全性が確認できない場合等安全性の確保が難しいと判断された場合は投資検討を中止し、必要な安全性が確保できると判断した木造物件のみを、投資適格と判断します。

⑧　フォワード・コミットメント

フォワード・コミットメント等を行う場合には、以下の点に留意することとします。

・契約不履行に関する解約違約金の水準、ポートフォリオ全体の収支及び配当水準等に与える影響等（東京証券取引所の定める上場廃止基準を含みます。）

・売買契約締結から物件引渡しまでの期間、当該期間中における金融環境及び不動産市場等の変動リスクの可能性、並びに決済資金の調達方法等

⑨　ポートフォリオ運営・管理方針

(イ)　基本方針

運用資産の運用については、投資主のニーズに合致した高品質で魅力的な運用商品を提供するために、運用資産からの安定した収益の確保と資産価値の向上を目指し、透明性の高い運用を行うことを基本方針としています。

(ロ)　賃借人による運営のパフォーマンスのモニタリング

本投資法人は、賃借人との間で賃貸借契約を締結する際、固定賃料部分と変動賃料部分を組み合わせた賃料構成とすることを検討します。賃貸借契約において変動賃料を導入する場合、賃借人に対しホテル・旅館の運営収支等について一定の報告義務等を課すことが一般的であり、本投資法人においても賃貸借契約の中でかかる報告義務を課すことを基本方針とします。これにより、本投資法人の賃料収入に大きな影響を与えることとなる賃借人による運営パフォーマンスについて、本資産運用会社が一定の範囲でモニタリングすることが可能となります。

(ハ)　海外における星野リゾートグループ関与物件の運営・管理方針

本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資に係る業務の適正な遂行のため、本資産運用会社の担当各部において海外における星野リゾートグループ関与物件の投資に関与する担当者を、海外不動産等への投資に関する一定の知識を有する者とします。また、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資を実施するにあたっての海外不動産等に関する法制・税制等や投資対象の候補となる物件に関する情報の収集及び調査等に関しては、投資判断に先立ち、各海外不動産等の所在する国・地域において専門的な知見を有する法律事務所その他の専門家に依頼し、専門家の助言やレポート等を取得するなど、海外不動産等への投資に関する必要な情報を取得するものとします。

本投資法人は、投資した海外における星野リゾートグループ関与物件の運用に際しては、所在する国・地域における時差や言語の違い等にかかわらず、適時適切に必要な情報を取得し、対応・対策その他の適切な管理を行うことができるよう、当該海外不動産等のテナント及びオペレーターとの間で緊密な連絡体制を構築します。

本投資法人は、現地国・地域におけるテナント及びオペレーターとの業務連絡に際しては、その記録等の適切な保管を行うことができるよう、その記録等の保管体制について当該テナント及びオペレーターとの間で適切に取り決めます。

本投資法人は、本投資法人が有する海外における星野リゾートグループ関与物件に係る業務関係の記録を、本資産運用会社のアクイジション部、アセットマネジメント１部、アセットマネジメント２部、アセットマネジメント３部において適切に保管します。

(ニ)　資本的支出

中長期的な観点から、運用資産の資産価値、競争力の維持・向上を図り、運営収益の安定、又は本投資法人が保有し若しくは取得予定の資産若しくは当該資産が所在する地域の観光に対する有益な効果の最大化を目指し、慎重かつ十分な資本的支出を行います。

a.　本投資法人が行う資本的支出の範囲

・資産価値・競争力の維持を目的とし、運用資産が良好な物理的状態を保ち、将来に渡り競争力を発揮するために必要な資本的支出

・資産価値・競争力の向上を目的とし、客室及び料飲施設に関する単価及び客室稼働率のアップを図るのに必要な資本的支出

b.　資本的支出の原資

本投資法人は、資本的支出について、基本的には毎期計上する減価償却の額の範囲内で対応しますが、必要に応じて借入れ等により調達することがあります。

c.　資本的支出計画策定プロセス

毎期作成される年度運用計画において、本資産運用会社は、賃借人の意見を参考に、費用対効果分析を綿密に行って、大規模修繕計画等、資本的支出にかかる方針を策定します。資本的支出の実行においては、可能な限り業者からの入札プロセスを採用し、市場水準に比較して価格的及び質的に適切な内容となるよう努めます。

(ホ)　付保方針

a.　損害保険

災害や事故等による建物等の損害又は第三者への損害賠償を担保するため、運用資産のうち建物やその付帯施設・設備について火災保険、賠償責任保険等必要と判断した保険を付保します。なお、海外における星野リゾートグループ関与物件についても原則として同様としますが、当該物件が所在する国・地域における特有のリスクの調査を行い、かつ当該国・地域での実務を勘案して総合的に判断します。

b.　地震保険

PMLが20％を超える建物やその付帯施設・設備及び地震保険の付保を検討するべき特段の事情がある建物やその付帯施設・設備につき、災害による影響と損害保険料等を比較検討して地震保険の付保を検討します。

⑩　売却方針

原則として短期的な物件の売却は行いませんが、ポートフォリオ全体の構成、ニーズの変化、個別物件の状況、収益性の見通し、周辺環境の変化等を総合的に判断した結果、当該物件の売却がポートフォリオの収益の安定に資するものと判断される場合には、適切な時期での売却を検討することがあります。

⑪　年度運用計画

本投資法人のアセットマネージャーたる役割を担う本資産運用会社は、その業務の１つとして、賃借人のパフォーマンスのモニタリングを行うとともに、本投資法人の資産ポートフォリオの年度運用計画（大規模改装工事計画等を含みます。）の策定を行い、計画的な運用資産の運用を行います。

(イ)　運用資産別のパフォーマンスのモニタリング

本資産運用会社は、賃借人に対して、月別の売上予測の提供、並びに月次の売上、客室稼働率、ADR及びRevPAR等の実績の報告等を原則として求め、各施設のパフォーマンスについて逐次モニタリングするように努めます。

(ロ)　年度運用計画

本資産運用会社は、本投資法人の資産ポートフォリオ全体について、本投資法人の営業期間毎に、年度運用計画を策定し、計画的な運営管理を実施します。年度運用計画は、各営業期間開始時点のポートフォリオ全体の運営予算及び運用資産別のパフォーマンスに関する計画より構成され、各営業期間の開始までに投資運用委員会及びコンプライアンス委員会による審議及び承認を経た後、取締役会で決定されます。

(ハ)　年度運用計画の修正、検証

a.　月次での検証

本資産運用会社は、運用資産毎及びポートフォリオ全体での月次運営実績を検証します。上記(イ)に基づく月次レポートのレビューにより、月次運営予算と実績に乖離が見られる等、年度運用計画の見直しが必要と判断される場合には、速やかに修正年度運用計画（期中運用計画）を策定します。なお、期中に資産の取得又は売却を行った場合も同様とします。

b.　営業期毎の検証

本資産運用会社は、運用資産毎及びポートフォリオ全体の運用状況を分析し、それを踏まえて、翌営業期間以降の年度運用計画を策定します。

⑫　財務方針

(イ)　基本方針

本投資法人は、収益の確保と運用資産の着実な成長に資するため、計画的かつ効率的な財務戦略を立案し、中長期にわたり安定的な財務基盤を構築することを目指します。

(ロ)　エクイティ・ファイナンス

新投資口の発行は、運用資産の長期的かつ安定的な成長を目的として機動的に行います。その際には、経済環境や資本市場の動向、新たな運用資産の取得時期、及び投資口の希薄化（新規投資口の追加発行による投資口の持分割合の低下及び投資口１口当たりの純資産額又は分配金の減少）に十分配慮した上で総合的に判断するものとします。

(ハ)　デット・ファイナンス

本投資法人は、海外不動産等への投資を行う場合には、現地通貨建てで借入れを行う場合があります。また、調達時点のマーケット環境等を勘案し、円建てで調達し、現地通貨へ換金する場合もあります。

a.　安定性重視の財務方針

主要金融機関を中心にバランスの取れたバンクフォーメーションを構築することを目指します。また、借入金の長期固定化と返済期限の分散による、安定性重視の財務方針を採用します。

b.　LTV水準

LTV（本投資法人の総資産額のうち、投資法人債を含む借入金残高の割合）の水準は財務健全性の確保のため、原則として50％を上限とします。ただし、新たな資産取得等に伴い、一時的に50％を超えることがあります。

c.　アモチゼーション方針

本投資法人が投資対象とする施設は立地の点から相対的に建物比率が大きくなる傾向があり、営業期間毎に減価償却費として計上される金額が実際に必要とされる資本的支出の金額を相当程度上回ることがあります。この一部を戦略的なアモチゼーション（借入れの分割返済）に充てることにより、リファイナンスリスクの低減、及び支払利息の負担軽減による運用収益の増加を目指すことがあります。

d.　借入限度及び借入先

借入金及び投資法人債発行の限度額はそれぞれ１兆円とし、かつ、その合計額が１兆円を超えないものとします。なお、借入先は、金融商品取引法第２条第３項第１号に規定する適格機関投資家（租税特別措置法第67条の15に規定する機関投資家に限ります。）に限定されます。また、借入先については候補となる複数の機関投資家と交渉の上、固定金利借入れの割合、約定弁済、借入期間、担保設定の有無等の借入諸条件を、比較して決定します。

e.　担保設定方針

資金調達に際しては、本投資法人の運用資産を担保として提供することができるものとします。

f.　投資法人債

金利の動向、資金調達コスト、支払金利の形態、調達先、調達期間及び債務の返済・償還期日を総合的に勘案した上で、投資法人債の発行を行うことがあります。

g.　短期投資法人債

金利の動向、資金調達コスト、支払金利の形態、調達先、調達期間及び債務の返済・償還期日を総合的に勘案した上で、短期投資法人債の発行を行うことがあります。

(ニ)　グリーンファイナンス・フレームワーク

a.　グリーンボンドとしての適格性について

本投資法人はグリーンボンドの発行を含むグリーンファイナンス実施のために、国際資本市場協会、環境省、Loan Market Association、Asia Pacific Loan Market Association、Loan Syndications and Trading Association等の定める「グリーンボンド原則2021年版」、「グリーンローン原則2023年版」、「グリーンボンドガイドライン2022年版」及び「グリーンローンガイドライン2022年版」に則したグリーンファイナンス・フレームワークを策定しました。

当該フレームワークの適格性についてグリーンファイナンス評価機関であるJCRより「JCRグリーンファイナンス・フレームワーク評価」の最上位評価である「Green１（F）」の評価を取得しています。

b.　適格クライテリアについて

c.　プロジェクトの評価及び選定プロセス

グリーンファイナンスの資金調達の使途となる適格クライテリアに適合するプロジェクトについては、チーフ・サステナビリティ・オフィサーによって選定され、本資産運用会社の代表取締役社長、投資運用本部長、経営企画本部長、財務経理本部長、コンプライアンス・オフィサー及びチーフ・サステナビリティ・オフィサーで構成されるESG委員会で評価・審議された後、取締役会にて決定され、役員会で報告されます。

d.　調達資金の管理

グリーンファイナンス及び同借入金に付随する金利デリバティブ契約（グリーンデリバティブ）により調達した資金は、口座に入金された後、遅滞なく適格クライテリアに適合するプロジェクトの取得資金に充当若しくは適格クライテリアに適合するプロジェクトの取得に要した借入金のリファイナンスに充当します。

本資産運用会社は、調達資金の充当状況を社内の電子ファイル等の媒体で管理し、必要に応じて、本資産運用会社の取締役会及び本投資法人の役員会にて報告を行うほか、コンプライアンス部門及び監査法人による内部監査を実施します。

また、調達資金の充当が決定されるまでの間は、調達資金は現金又は現金同等物にて管理します。全額充当後においても、評価対象の債券等が償還するまでに資金使途の対象となる資産が売却又は毀損などにより、資金使途の対象から外れる場合、一時的に発生する未充当資金はポートフォリオ管理にて管理します。

ポートフォリオ管理とは、決算期毎にグリーンファイナンス残高の合計額が、グリーン適格負債上限額（前記「b. 適格クライテリアについて」の(ⅰ)及び(ⅱ)を満たす資産合計額×LTV(本投資法人が保有する資産の取得総額に対する有利子負債比率)＋前記「b.適格クライテリアについて」の(ⅲ)から(ⅴ)までに記載の適格クライテリアに充当した金額の合計額）を超えないことを確認する管理方法です。

e.　レポーティング

ⅰ.　資金充当状況に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、決算期毎に本投資法人のウェブサイト上にて、該当するもののみ開示する方針です。

・　グリーンファイナンスによる調達時点で未充当資金がある場合、充当計画

・　資金使途の対象となる資産を償還・返済期間までに売却した場合にはポートフォリオ管理にて残高管理をしている旨、またグリーンファイナンス残高及びグリーン適格負債上限額

ⅱ.　環境改善効果に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、本投資法人のウェブサイト上にて、該当するもののみ年次で開示する方針です。

・　取得資産の環境認証数・種類

・　空調機器等の更新による省エネルギー効果

・　（改修工事を対象とした場合）改修前と改修後のエネルギー使用量／水使用量

・　（再生可能エネルギーを対象とした場合）投資対象となる発電設備の年間発電量・CO2削減量（推定値）

・　EIMY（Energy In My Yard）による年間発電量（水力発電等）

・　EIMY以外での自然エネルギー調達量

・　生ゴミの堆肥化継続（2011年より）

・　プラスチック容器の削減量

(ⅰ)シャンプー、コンディショナー、ボディソープのポンプボトル化継続（2019年より）

(ⅱ)ペットボトルミネラルウォーターの段階的切り替え

・　リサイクル対象となった歯ブラシの本数

・　自然保護活動の概要

・　再資源化した廃棄物の概要

(ホ)　サステナビリティファイナンス・フレームワーク

a.　サステナビリティボンドとしての適格性について

本投資法人はサステナビリティボンドの発行を含むサステナビリティファイナンス実施のために国際資本市場協会、環境省、金融庁、Loan Market Association、Asia Pacific Loan Market Association、Loan Syndications and Trading Association等の定める「グリーンボンド原則2021年版」、「グリーンローン原則2023年版」、「ソーシャルボンド原則2023年版」、「ソーシャルローン原則2023年版」、「サステナビリティボンド・ガイドライン2021年版」、「グリーンボンドガイドライン2022年版」、「グリーンローンガイドライン2022年版」及び「ソーシャルボンドガイドライン2021年版」に則したサステナビリティファイナンス・フレームワークを策定しました。

当該フレームワークの適格性についてサステナビリティファイナンス・フレームワーク評価機関であるJCRより「JCRサステナビリティファイナンス・フレームワーク評価」の最上位評価である「SU１（F）」の評価を取得しています。

b.　適格クライテリアについて

ｉ.　ソーシャル適格クライテリア

本投資法人、本資産運用会社、賃借人又はオペレーターが、対象物件に対し、以下に示す「不動産の利用者等関係者に係る取組み」のうち２つ以上、かつ「地域社会に係る取組み」のうち２つ以上（ただし、(ⅰ)から(ⅳ)のうち１つ以上を含むものとします。）の取組みを実施していることとします。なお、後記「ⅱ.グリーン適格クライテリア」の「（ⅲ）再生可能エネルギー」に該当する場合には、当該資産の設置対象となる物件のソーシャル性を準用するものとします。また、以下の表内「社会課題の段階」に記載している番号は、「不動産分野の社会的課題に対応するESG投資促進検討会中間とりまとめ」（国土交通省）に準拠しています。

＜不動産の利用者等関係者に係る取組み＞

※不動産の利用者等関係者：テナント、就業者、居住者、来訪者、不動産整備に係わる労働者等

＜地域社会に係る取組み＞

ⅱ.　グリーン適格クライテリア

c.　プロジェクトの評価及び選定プロセス

サステナビリティファイナンスの資金調達の使途となる適格クライテリアに適合するプロジェクトについては、チーフ・サステナビリティ・オフィサーによって選定され、本資産運用会社の代表取締役社長、投資運用本部長、経営企画本部長、財務経理本部長、コンプライアンス・オフィサー及びチーフ・サステナビリティ・オフィサーで構成されるESG委員会で評価・審議された後、取締役会にて決定され、役員会で報告されます。

d.　調達資金の管理

サステナビリティファイナンス及び同借入金に付随する金利デリバティブ契約（サステナビリティデリバティブ）により調達した資金及びそれに付随する金利デリバティブ契約は、口座に入金された後、遅滞なく適格クライテリアに適合するプロジェクトの取得資金に充当若しくは適格クライテリアに適合するプロジェクトの取得に要した借入金のリファイナンスに充当します。

本資産運用会社は、調達資金の充当状況を社内の電子ファイル等の媒体で管理し、必要に応じて、本資産運用会社の取締役会及び本投資法人の役員会にて報告を行うほか、コンプライアンス部門及び監査法人による内部監査を実施します。

また、調達資金の充当が決定されるまでの間は、調達資金は現金又は現金同等物にて管理します。全額充当後においても、評価対象の債券等が償還するまでに資金使途の対象となる資産が売却又は毀損などにより、資金使途の対象から外れる場合、一時的に発生する未充当資金はポートフォリオ管理にて管理します。

ポートフォリオ管理とは、決算期毎にサステナビリティファイナンス残高の合計額が、サステナビリティ適格負債上限額（前記「b. 適格クライテリアについて　ⅱ. グリーン適格クライテリア」の(ⅰ)及び(ⅱ)を満たす資産合計額×LTV(本投資法人が保有する資産の取得総額に対する有利子負債比率)＋前記「b. 適格クライテリアについて　ⅱ. グリーン適格クライテリア」の(ⅲ)から(ⅴ)までに記載の適格クライテリアに充当した金額の合計額）を超えないことを確認する管理方法です。

e.　レポーティング

ⅰ.　資金充当状況に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、決算期毎に本投資法人のウェブサイト上にて、該当するもののみ開示する方針です。

・　サステナビリティファイナンスによる調達時点で未充当資金がある場合には、資金の充当計画

・　資金使途の対象となる資産を調達した資金の返済期日までに売却した場合にはポートフォリオ管理にて残高管理をしている旨、またサステナビリティファイナンス残高及びサステナビリティ適格負債上限額

ⅱ.　インパクト・レポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、本投資法人のウェブサイト上にて、該当するもののみ年次で開示する方針です。

(ⅰ)　ソーシャルプロジェクトに係るインパクト・レポーティング

(ⅱ)　グリーンプロジェクトに係るインパクト・レポーティング

・　取得資産の環境認証数・種類

・　空調機器等の更新による省エネルギー効果

・　（改修工事を対象とした場合）改修前と改修後のエネルギー使用量／水使用量

・　（再生可能エネルギーを対象とした場合）投資対象となる発電設備の年間発電量・CO2削減量（推定値）

・　EIMY（Energy In My Yard）による年間発電量（水力発電等）

・　EIMY以外での自然エネルギー調達量

・　生ゴミの堆肥化継続（2011年より）

・　プラスチック容器の削減量

(a)シャンプー、コンディショナー、ボディソープのポンプボトル化継続（2019年より）

(b)ペットボトルミネラルウォーターの段階的切り替え

・　リサイクル対象となった歯ブラシの本数

・　自然保護活動の概要

・　再資源化した廃棄物の概要

(ヘ)　サステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワーク

a.　サステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワークとしての適格性について

本投資法人は、サステナビリティ・リンク・ボンドの発行を含むサステナビリティ・リンク・ファイナンス実施のために、国際資本市場協会、環境省、Asia Pacific Loan Market Association、Loan Market Association、Loan Syndications and Trading Association等の定める「サステナビリティ・リンク・ボンド原則2024年版」、「サステナビリティ・リンク・ローン原則2025年版」、「サステナビリティ・リンク・ボンドガイドライン2024年版」及び「サステナビリティ・リンク・ローンガイドライン2024年版」（以下、本（へ）において総称して「サステナビリティ・リンク・ボンド原則等」といいます。）に則したサステナビリティ・リンク・ファイナンス・フレームワーク（以下、本（へ）において「本フレームワーク」といいます。）を策定しました。

本フレームワークの適格性について、JCRより、サステナビリティ・リンク・ボンド原則等に適合する旨の第三者意見を取得しています。

b.　KPI及びSPTについて

サステナビリティ・リンク・ローン（以下「SLL」といいます。）とは、借り手が野心的なサステナビリティ・パフォーマンス・ターゲット（以下「SPT」といいます。）を達成することを奨励するローンです。

本投資法人及び本資産運用会社は、スポンサーである星野リゾートが創業以来貫いてきた環境配慮の理念を継承し、保有施設の運営においても環境負荷の低減と社会的価値の創出に取り組んできました。

こうした背景のもと、本フレームワークに基づき発行するSLLにおいて、以下のとおり重要目標達成指標（以下「KPI」といいます。）及びSPTを設定しました。このKPIは本投資法人のESGに関する取組みとつながる意義があり、SPTについては野心的な目標設定である旨の第三者意見を、第三者機関であるJCRから取得しています。

※2025年５月１日時点のグリーンファイナンス・フレームワークにおけるグリーン適格資産（注１）、サステナビリティファイナンス・フレームワークにおけるサステナビリティ適格資産（注２）を環境認証取得資産と定義し、「環境認証取得割合」とは、環境認証取得資産の取得価格合計を、物件の取得価格総額で除した割合を示すものとします。

（注１）前記「(ニ) グリーンファイナンス・フレームワーク　b. 適格クライテリアについて」の（i）又は（ⅱ）を満たす資産をいいます。

（注２）前記「(ホ) サステナビリティファイナンス・フレームワーク　b. 適格クライテリアについて　ｉ.ソーシャル適格クライテリア」及び同「ⅱ.グリーン適格クライテリア」の（i）又は（ⅱ）を満たす資産をいいます。

c.　ファイナンス（ボンド・ローン）の特性

借入金の特性は、SPTの達成状況により、本フレームワークに基づき発行されるサステナビリティ・リンク・ボンド／ローンの財務的特性を変動させる取決めとします。具体的には、規定した判定日において、SPTを達成した場合には、各判定日後に到来する利息計算期間中の金利スプレッドを引き下げ、いずれかのSPTが未達である場合には同期間における金利スプレッドを据置又は引き上げるものとします。ただし、KPIの定義、SPTの設定、前提条件については、ファイナンスのつど個別に規定することとし、選定したSPTの判定内容、判定日及び適用条件についても別途契約書等で規定します。

なお、本フレームワーク策定時点で予見し得ない、本フレームワークに重要な影響を与える可能性のある状況（M&A、各国法制度・規制の変更、自然災害等）が発生し、KPIの定義や対象範囲、SPTの設定、前提条件等を変更する必要が生じた場合には、既に実行したサステナビリティ・リンク・ファイナンスのSPTを、第三者機関にも相談した上で見直しする可能性があります。

d.　レポーティング

本投資法人は、本フレームワークのKPIに係る実績等について、ファイナンス期間の終了日が到来するまで、本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等の開示にて、年に１回、以下の項目についてレポーティングを実施します。

e.　検証

　本投資法人は、ファイナンス期間の終了日が到来するまで年次で、独立した第三者機関よりKPIの数値について検証を受ける予定です。検証結果は、本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等にて開示します。

(ト)　グリーンエクイティ・フレームワーク

a.　グリーンエクイティ・フレームワークとしての適格性について

本投資法人は、将来的なグリーンエクイティオファリングの実施を見据えて、「グリーンボンド原則2021」、「グリーンローン原則2023」、「グリーンボンドガイドライン（2022年版）」及び「グリーンローンガイドライン（2022年版）」（以下、本（ト）において個別に又は総称して「原則等」といいます。）に則したグリーンエクイティ・フレームワークを策定しました。

グリーンエクイティ・フレームワークの適格性について、R＆Iより、原則等はエクイティを想定して策定されたものではないため、グリーンエクイティ・フレームワークに関して原則等への適合性を評価することはできないが、グリーンエクイティ・フレームワークが原則等の趣旨に準じるものであると判断した旨のセカンドオピニオンを取得しています。

b.　適格クライテリアについて

c.　プロジェクトの評価及び選定プロセス

グリーンエクイティオファリングの資金調達の使途となる適格クライテリアに適合するプロジェクトについては、チーフ・サステナビリティ・オフィサーによって選定され、本資産運用会社の代表取締役社長、投資運用本部長、経営企画本部長、財務経理本部長、コンプライアンス・オフィサー及びチーフ・サステナビリティ・オフィサーで構成されるESG委員会で評価・審議された後、取締役会にて決定され、役員会で報告されます。

d.　調達資金の管理

グリーンエクイティオファリングにより調達した資金は、口座に入金された後、遅滞なく本投資法人が設定するグリーンエクイティ・フレームワークの適格クライテリアの取得資金に充当、既保有の適格クライテリアを満たす物件を取得した資金及び工事の実施等にかかる資金、又は適格クライテリアの取得に要した借入金のリファイナンスに充当します。

　グリーンエクイティにより調達した資金は、調達資金の充当が決定されるまでの間は、調達資金は現金又は現金同等物にて管理します。全額充当後においては、グリーンエクイティ額及び割合の算出により管理します。

e.　レポーティング

ⅰ.　資金充当状況に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、決算期毎に本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等の開示資料にて、該当するもののみ開示する方針です。

・　グリーンエクイティオファリングによる調達時点で未充当資金がある場合、充当計画

・　グリーンエクイティ割合（グリーンファイナンス・フレームワークに基づき算出された、グリーン適格資産の取得総額より、グリーン適格負債の上限額を控除したグリーン適格資産の取得残高をグリーンエクイティとみなし、当該グリーンエクイティが貸借対照表における出資総額に占める割合をいいます。また、グリーンエクイティオファリングを実施する際には、適格クライテリアを満たす物件の取得総額より、本投資法人が設定するグリーンファイナンス・フレームワークに基づき試算した借入上限額を控除した残余分をグリーンエクイティ（増資により調達した資金を前記「b. 適格クライテリアについて」に記載の(ⅱ)から(ⅳ)を満たす対象に充当した資金は、グリーンエクイティ額に加算する）とみなし、本投資法人の貸借対照表における出資総額で除算しグリーンエクイティ割合を、本投資法人のウェブサイト上、決算説明会資料等にて開示します（ただし、「(ニ)　グリーンファイナンス・フレームワーク　b.　適格クライテリアについて」の（ⅱ）から(ⅴ)に基づき調達された資金及びグリーンエクイティ・フレームワークの適格クライテリアに該当しない資産は除外します。）。）

ⅱ.　環境改善効果に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等の開示資料にて、該当するもののみ年次で開示する方針です。

・　取得資産の環境認証数・種類

・　空調機器等の更新による省エネルギー効果

・　（改修工事を対象とした場合）改修前と改修後のエネルギー使用量／水使用量

・　（再生可能エネルギーを対象とした場合）投資対象となる発電設備の年間発電量・CO2削減量（推定値）

・　EIMY（Energy In My Yard）による年間発電量（水力発電等）

・　EIMY以外での自然エネルギー調達量

・　生ゴミの堆肥化継続（2011年より）

・　プラスチック容器の削減量

(ⅰ)シャンプー、コンディショナー、ボディソープのポンプボトル化継続（2019年より）

(ⅱ)ペットボトルミネラルウォーターの段階的切り替え

・　リサイクル対象となった歯ブラシの本数

・　自然保護活動の概要

(チ)　サステナビリティエクイティ・フレームワーク

a.　サステナビリティエクイティとしての適格性について

　本投資法人は、サステナビリティエクイティオファリングの実施を見据えて、「グリーンボンド原則2021」、「グリーンローン原則2023」、「グリーンボンドガイドライン（2022年版）」、「グリーンローンガイドライン（2022年版）」、「ソーシャルボンド原則2023」、「ソーシャルローン原則2023」、「ソーシャルボンドガイドライン（2021年版）」及び「サステナビリティボンド・ガイドライン（2021年度版）」（以下、本（チ）において個別に又は総称して「原則等」といいます。）に則したサステナビリティエクイティ・フレームワークを策定しました。

　サステナビリティエクイティ・フレームワークの適格性についてはR＆Iより原則等はエクイティを想定して策定されたものではないため、サステナビリティエクイティ・フレームワークに関して原則等への適合性を評価することはできないが、サステナビリティエクイティ・フレームワークが原則等の趣旨に準じるものであると判断した旨のセカンドオピニオンを取得しています。

b.　適格クライテリアについて

ｉ.　ソーシャル適格クライテリア

本投資法人、本資産運用会社、賃借人又はオペレーターが、対象物件に対し、以下に示す「不動産の利用者等関係者に係る取組み」のうち２つ以上、かつ「地域社会に係る取組み」のうち２つ以上（ただし、(ⅰ)から(ⅳ)のうち１つ以上を含むものとします。）の取組みを実施していることとします。なお、後記「ⅱ.グリーン適格クライテリア」の「(ⅱ)再生可能エネルギー」、「(ⅲ)エネルギー効率(設備)」又は「（ⅳ）改修工事」に該当する場合には、当該資産の設置対象となる物件のソーシャル性を準用するものとします。なお、以下の表内「社会課題の段階」に記載している番号は、「不動産分野の社会的課題に対応するESG投資促進検討会中間とりまとめ」（国土交通省）に準拠しています。

＜不動産の利用者等関係者に係る取組み＞

※不動産の利用者等関係者：テナント、就業者、居住者、来訪者、不動産整備に係わる労働者等

＜地域社会に係る取組み＞

ⅱ.　グリーン適格クライテリア

c.　プロジェクトの評価及び選定プロセス

サステナビリティエクイティオファリングの資金調達の使途となる適格クライテリアに適合するプロジェクトについては、チーフ・サステナビリティ・オフィサーによって選定され、本資産運用会社の代表取締役社長、投資運用本部長、経営企画本部長、財務経理本部長、コンプライアンス・オフィサー及びチーフ・サステナビリティ・オフィサーで構成されるESG委員会で評価・審議された後、取締役会にて決定され、役員会で報告されます。

d.　調達資金の管理

サステナビリティエクイティオファリングにより調達した資金は、口座に入金された後、遅滞なく本投資法人が設定するサステナビリティエクイティ・フレームワークの適格クライテリアの取得資金に充当、既保有の適格クライテリアを満たす物件を取得した資金及び工事の実施等にかかる資金、又は適格クライテリアの取得に要した借入金のリファイナンスに充当します。

　サステナビリティエクイティオファリングにより調達した資金は、調達資金の充当が決定されるまでの間は、調達資金は現金又は現金同等物にて管理します。全額充当後においては、サステナビリティエクイティ額及び割合の算出により管理します。

e.　レポーティング

ⅰ.　資金充当状況に関するレポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を、決算期毎に本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等の開示資料にて、該当するもののみ開示する方針です。

・　サステナビリティエクイティオファリングによる調達時点で未充当資金がある場合、充当計画

・　サステナビリティファイナンス・フレームワークに基づき算出された、サステナビリティ適格資産の取得総額より、サステナビリティ適格負債の上限額を控除したサステナビリティ適格資産の取得残高をサステナビリティエクイティとみなし、当該サステナビリティエクイティが貸借対照表における出資総額に占める割合をサステナビリティエクイティ割合として開示します。また、サステナビリティエクイティオファリングを実施する際には、適格クライテリアを満たす物件の取得総額より、本投資法人が設定するサステナビリティファイナンス・フレームワークに基づき試算した借入上限額を控除した残余分をサステナビリティエクイティ（増資により調達した資金を前記「b.　適格クライテリアについて」に記載の(ⅱ)から(ⅳ)を満たす対象に充当した資金は、サステナビリティエクイティ額に加算する）とみなし、本投資法人の貸借対照表における出資総額で除算しサステナビリティエクイティ割合を、本投資法人のウェブサイト上、決算説明会資料等にて開示します（ただし、「(ホ)　サステナビリティファイナンス・フレームワーク　b.　適格クライテリアについて　ⅱ. グリーン適格クライテリア」の（ⅱ）から(ⅴ)に基づき調達された資金及びサステナビリティエクイティ・フレームワークの適格クライテリアに該当しない資産は除外します。）。

ⅱ.　インパクト・レポーティング

本投資法人は、本書の日付現在、以下の内容を本投資法人のウェブサイト上又は決算説明会資料等の開示資料にて、該当するもののみ年次で開示する方針です。

(ⅰ)　ソーシャルプロジェクトに係るインパクト・レポーティング

(ⅱ)　グリーンプロジェクトに係るインパクト・レポーティング

・　取得資産の環境認証数・種類

・　空調機器等の更新による省エネルギー効果

・　（再生可能エネルギーを対象とした場合）投資対象となる発電設備の年間発電量・CO2削減量（推定値）

・　EIMY（Energy In My Yard）による年間発電量（水力発電等）

・　EIMY以外での自然エネルギー調達量

・　生ゴミの堆肥化継続（2011年より）

・　プラスチック容器の削減量

(a)シャンプー、コンディショナー、ボディソープのポンプボトル化継続（2019年より）

(b)ペットボトルミネラルウォーターの段階的切り替え

・　リサイクル対象となった歯ブラシの本数

・　自然保護活動の概要

⑬　情報開示方針

(イ)　本投資法人は、資産運用にあたり、常に投資家の視点に立ち、迅速、正確かつ公平に情報を開示することに努めます。

(ロ)　投資家に開示すべき情報の集約体制を整え、これを維持することに努めます。

（２）【投資対象】

①　投資対象とする資産の種類

本投資法人は、中長期的な観点から、着実な成長と安定した収益の確保を目指し、不動産、不動産の賃借権、地上権、又はこれらの資産のみを信託する信託の受益権、又は海外不動産保有法人の発行済株式（当該発行済株式（当該海外不動産保有法人が有する自己の株式を除きます。）の総数に投信法施行規則第221条に規定する率を乗じて得た数を超えて取得する当該発行済株式に限ります。）（以下「不動産等資産」といいます。）を主たる投資対象として、運用資産の運用を行うものとします（規約第28条第１項及び第30条第１項）。

(イ)　本投資法人は、不動産等資産のほか、次に掲げる特定資産に投資することができます（規約第30条第２項）。

a.　信託財産を不動産、不動産の賃借権又は地上権に対する投資として運用することを目的とする金銭の信託の受益権

b.　当事者の一方が相手方の行う不動産等資産又は前記a.に掲げる資産の運用のために出資を行い、相手方がその出資された財産を主として当該資産に対する投資として運用し、当該運用から生じる利益の分配を行うことを約する契約に係る出資の持分（以下「不動産に関する匿名組合出資持分」といいます。）

c.　信託財産を主として不動産に関する匿名組合出資持分に対する投資として運用することを目的とする金銭の信託の受益権

d.　外国の法令に基づき又は外国の法令に準拠して組成された不動産等資産又は前記a.からc.に掲げる資産

e.　投信法第194条第２項に規定する場合において、海外不動産保有法人のうち、資産の全てが不動産及び当該不動産に係る金銭債権等である法人（外国金融商品市場に上場されているもの及び外国において開設されている店頭売買金融商品市場に登録等をされているものを除きます。）が発行する株式又は出資（ただし、不動産等資産に該当するものを除きます。）

f.　不動産対応証券（資産の２分の１を超える額を不動産等に投資することを目的とする次に掲げるものをいいます。）

ⅰ.　優先出資証券（資産の流動化に関する法律（平成10年法律第105号。その後の改正を含みます。）（以下「資産流動化法」といいます。）に定めるものをいいます。）

ⅱ.　受益証券（投信法に定めるものをいいます。）

ⅲ.　投資証券（投信法に定めるものをいいます。）

ⅳ.　特定目的信託の受益証券（資産流動化法に定めるものをいいます。）（不動産等資産又は前記a.若しくはc.に掲げる資産に該当するもの及び同d.に掲げる資産のうち、不動産等資産又は前記a.若しくはc.に掲げる資産に投資するものを除きます。）

ⅴ.　外国の法令に準拠して組成された前記ⅰ.又はⅳ.に掲げる資産と同様の性質を有する資産

(ロ)　本投資法人は、不動産等及び前記（イ）に記載する資産（以下、併せて「不動産関連資産」と総称します。）のほか、次に掲げる特定資産に投資します（規約第29条第１項及び第30条第３項）。

a.　預金

b.　コール・ローン

c.　金銭債権（ただし、前記a.及びb.に掲げる資産を除きます。）

d.　国債証券

e.　地方債証券

f.　特別の法律により法人の発行する債券（金融商品取引法に定めるものをいいます。）

g.　資産流動化法に定める特定社債券

h.　社債券（外国の法令に準拠したものを含みます。）

i.　株券（外国の法令に準拠した法人に係るものを含みますが、株券を発行する法人が不動産関連資産を実質的に保有している場合、又は本投資法人が不動産関連資産への投資に付随し若しくは関連して取得する場合に限ります。ただし、不動産等資産に該当するもの及び前記(イ)e.に掲げる資産を除きます。）

j.　公社債投資信託の受益証券（投信法に定める証券投資信託の受益証券のうち、前記d.、e.若しくはh.又は後記l.若しくはm.に掲げる資産等への投資として運用することを目的としたものをいいます。）

k.　投信法に定める投資法人債券

l.　コマーシャル・ペーパー

m.　外国法人が発行する譲渡性預金証書

n.　信託財産を前記(イ)e.又は前記a.からm.までに掲げる資産に対する投資として運用することを目的とした金銭の信託の受益権（外国の法令に準拠したものを含みます。）

o.　デリバティブ取引に係る権利（投信法施行令に定めるものをいいます。）

p.　再生可能エネルギー発電設備（投信法施行令に定めるものをいいます。）

q.　受益証券発行信託（信託法（平成18年法律第108号。その後の改正を含みます。）（以下「信託法」といいます。）に定めるものをいいます。）の受益証券

(ハ)　本投資法人は、不動産等資産及び前記（イ）及び（ロ）に定める特定資産のほか、不動産関連資産への投資に付随して取得する次に掲げる資産に投資します（規約第30条第４項）。

a.　商標法（昭和34年法律第127号。その後の改正を含みます。）に定める商標権又はその専用使用権若しくは通常使用権

b.　温泉法（昭和23年法律第125号。その後の改正を含みます。）に定める温泉の源泉を利用する権利、観光施設財団抵当法（昭和43年法律第91号。その後の改正を含みます。）に定める温泉を利用する権利及び慣習法上の権利として認められる温泉権又は温泉利用権、並びに当該温泉に関する設備等

c.　地球温暖化対策の推進に関する法律（平成10年法律第117号。その後の改正を含みます。）に基づく国際協力排出削減量その他これに類似するもの、又は排出権（温室効果ガスに関する排出権を含みます。）

d.　不動産等に付随する器具備品等の民法（明治29年法律第89号。その後の改正を含みます。）（以下「民法」といいます。）上の動産（前記（ロ）p.に掲げる資産を除きます。）

e.　著作権法（昭和45年法律第48号。その後の改正を含みます。）に定める著作権等

f.　民法上の組合の出資持分（ただし、不動産、不動産の賃借権又は地上権を出資することにより設立され、その賃貸、運営又は管理等を目的としたものに限ります。）

g.　地役権（外国の法令に準拠したものを含みます。）

h.　資産流動化法に定める特定出資

i.　会社法に定める合同会社の社員たる地位

j.　一般社団法人及び一般財団法人に関する法律（平成18年法律第48号。その後の改正を含みます。）に定める一般社団法人の基金拠出者の地位（基金返還請求権を含みます。）

k.　信託財産として前記a.からj.までに掲げる資産を信託する信託の受益権

l.　各種保険契約に係る権利

m.　外国の法令に準拠して組成された、前記f.及びh.からk.までに掲げる資産と同様の性質を有する資産

n.　中小企業等協同組合法（昭和24年法律第181号。その後の改正を含みます。）に定める出資

o.　信用金庫法（昭和26年法律第238号。その後の改正を含みます。）に定める出資

p.　その他、金融商品取引所等の規則上取得可能なものであり、本投資法人の保有に係る不動産関連資産の運用に必要又は有益なもの

(ニ)　金融商品取引法第２条第２項に定める有価証券表示権利について当該権利を表示する有価証券が発行されていない場合においては、当該権利を当該有価証券とみなして、不動産等資産及び前記（イ）から（ハ）までを適用するものとします（規約第30条第５項）。

②　投資基準及び種類別、地域別、用途別等による投資割合

(イ)　投資基準については、前記「(１) 投資方針　⑥ 投資基準」をご参照ください。

(ロ)　種類別、地域別、用途別等による投資割合は特に設けません。なお、投資基準については、前記「(１) 投資方針　⑥ 投資基準」をご参照ください。

（３）【分配方針】

　本投資法人は、原則として以下の方針に基づき分配を行うものとします（規約第37条）。

①　利益の分配（規約第37条第１項）

(イ)　投資主に分配する金銭の総額のうち利益の金額は、投信法第136条第１項に規定する利益とします。

(ロ)　分配金額は、原則として租税特別措置法第67条の15に規定される配当可能利益の額（以下「配当可能利益の額」といいます。）の100分の90に相当する金額（法令改正等により当該金額の計算に変更があった場合には変更後の金額とします。以下、本(３)において同じです。）を超えるものとして、本投資法人が定める金額とします。

　なお、本投資法人は、運用資産の維持又は価値向上に必要と認められる長期修繕積立金、支払準備金、分配準備積立金、並びにこれらに類する積立金及び引当金等のほか必要な金額を積み立て、又は留保その他の処理を行うことができます。ただし、税務上の欠損金が発生した場合、又は欠損金の繰越控除により税務上の所得が発生しない場合はこの限りではなく、本投資法人が合理的に決定する金額とします。

②　利益を超えた金銭の分配（規約第37条第２項）

本投資法人は、経済環境、不動産市場、賃貸市場等の動向により本投資法人が適切と判断する場合、又は本投資法人における法人税等の課税の発生を抑えることができる場合、当該営業期間に係る利益の金額に、法令等（一般社団法人資産運用業協会の定める規則を含みます。）に定める金額を限度として、本投資法人が決定した金額を、利益を超えた金銭として分配することができます。

③　分配金の分配方法（規約第37条第３項）

分配は、金銭により分配するものとし、決算期の最終の投資主名簿に記載又は記録されている投資主又は登録投資口質権者を対象に、原則として決算期から３か月以内に、対応する投資口の口数に応じて分配します。

④　分配金請求権の除斥期間（規約第37条第４項）

本投資法人は、規約第37条に基づく金銭の分配が受領されずに、その支払開始の日から満３年を経過したときは、その分配金の支払義務を免れるものとします。なお、未払分配金には利息は付さないものとします。

⑤　一般社団法人資産運用業協会規則（規約第37条第５項）

本投資法人は、上記①から④までのほか、金銭の分配にあたっては、一般社団法人資産運用業協会の定める規則等に従うものとします。

（４）【投資制限】

①　規約に基づく投資制限

規約に基づく投資制限は、以下のとおりです。

(イ)　投資制限（規約第31条）

a.　有価証券及び金銭債権に係る制限

前記「(２) 投資対象　① 投資対象とする資産の種類　(ロ)」に掲げる有価証券及び金銭債権等（前記同「h.」及び同「i.」に記載するものを除きます。）は、積極的に投資を行うものではなく、安全性及び換金性又は不動産関連資産との関連性を勘案した運用を図るものとします。

b.　デリバティブ取引に係る制限

前記「(２) 投資対象　① 投資対象とする資産の種類　(ロ)　o.」に掲げるデリバティブ取引に係る権利への投資を、本投資法人の負債に係る価格変動及び金利変動により生じるリスクを減じることを目的としてのみ行うものとします。

(ロ)　組入資産の貸付け（規約第32条）

a.　本投資法人は、運用資産に属する全ての不動産（本投資法人が取得する不動産以外の不動産関連資産の裏付けとなる不動産を含みます。以下本(ロ)において同じです。）について、中長期的な安定収益の確保を目的として、第三者との間で、(i)賃貸借契約を締結して賃貸（駐車場、看板等の設置等を含みます。以下本(ロ)において同じです。）を行うこと、又は(ii)運営委託契約を締結して委託を行うことを原則とします。ただし、本投資法人の有する信託の受益権に係る信託財産である不動産については、(i)当該信託の受託者に第三者との間で賃貸借契約を締結させ、賃貸を行うこと、又は(ii)本投資法人が当該不動産を当該信託の受託者から借り受け、第三者との間で、運営委託契約を締結して委託を行うことを原則とします。

b.　本投資法人は、前項の不動産の賃貸又は運営委託その他不動産等の投資又は運用に際して、敷金、保証金、預託金等その他これらに類する金銭を受入れ又は差入れることがあり、それらの金銭を受入れた場合には、本投資法人の資産運用の基本方針及び投資態度等の定めに基づき運用します。

c.　本投資法人は、運用資産に属する不動産（本投資法人が取得する不動産以外の不動産関連資産の裏付けとなる不動産を含みます。）以外の運用資産の貸付けを行うことがあります。

d.　本投資法人は、資産運用の一環として、不動産を賃借した上で、当該不動産を転貸することがあります。

(ハ)　借入金及び投資法人債発行の限度額等（規約第38条）

a.　借入れの目的

借入れ及び投資法人債の発行により調達した金銭の使途は、資産の取得、費用の支払、修繕費若しくは分配金の支払、本投資法人の運営に要する資金又は債務の返済（敷金・保証金、預託金、並びに借入金及び投資法人債の債務の返済を含みます。）等とします。

b.　借入金及び投資法人債発行の限度額

借入金及び投資法人債発行の限度額は、それぞれ１兆円とし、かつ、その合計額が１兆円を超えないものとします。

c.　担保の提供

上記a.に基づき借入れ又は投資法人債の発行を行う場合、本投資法人は、運用資産を担保として提供することができます。

②　その他の投資制限

(イ)　有価証券の引受け及び信用取引

本投資法人は、有価証券の引受け及び信用取引は行いません。

(ロ)　集中投資

集中投資について制限はありません。なお、ポートフォリオの構築方針については、前記「(１) 投資方針　③ ポートフォリオ構築方針」をご参照ください。

(ハ)　他のファンドへの投資

他のファンドへの投資について制限はありません。

３【投資リスク】

（１）リスク要因

以下には、本投資法人の投資口（以下、本「３　投資リスク」の項において「本投資証券」といいます。）又は
本投資法人が発行する投資法人債（以下、本「３　投資リスク」の項において「本投資法人債」といいます。）への投資に関してリスク要因となる可能性があると考えられる主な事項を記載しています。ただし、以下は本投資証券又は本投資法人債への投資に関する全てのリスクを網羅したものではなく、記載されたリスク以外のリスクも存在します。本投資法人は、対応可能な限りにおいてこれらのリスクの発生の回避及び発生した場合の対応に努める方針ですが、回避及び対応が結果的に十分である保証はありません。以下に記載するリスクが現実化した場合、本投資証券又は本投資法人債の市場価格は下落し、発行価格に比べ低くなることもあると予想され、その結果、投資主又は投資法人債権者が損失を被る可能性があります。また、本投資法人の純資産額の低下、その他財務状況の悪化による分配金の減少が生じる可能性があります。

各投資家は、自らの責任において、本項及び本書中の本項以外の記載事項を慎重に検討した上で本投資証券又は本投資法人債に関する投資判断を行う必要があります。

なお、本書に記載の事項には、将来に関する事項が含まれますが、別段の記載のない限り、これらの事項は本書の日付現在における本投資法人及び本資産運用会社の判断によるものです。

本項に記載されているリスク項目は、以下のとおりです。

①　本投資証券又は本投資法人債の商品性に関するリスク

（イ）本投資証券の市場価格の変動に関するリスク

（ロ）本投資証券の市場での取引に関するリスク

（ハ）金銭の分配に関するリスク

（ニ）収入及び支出の変動に関するリスク

（ホ）投資口の追加発行時の１口当たりの価値の希薄化に関するリスク

（ヘ）投資法人債の償還・利払いに関するリスク

（ト）投資法人債の価格の変動に関するリスク

②　本投資法人の運用方針に関するリスク

（イ）スポンサーサポート契約に基づき想定どおりの物件取得が行えないリスク

（ロ）不動産を取得又は処分できないリスク

（ハ）投資口の追加発行、借入れ及び投資法人債の発行による資金調達に関するリスク

（ニ）投資対象をホテル、旅館及び付帯施設に特化していることによるリスク

（ホ）少数のテナント及びオペレーターに依存していることによるリスク

（ヘ）シングルテナント物件に関するリスク

（ト）運用資産の立地の地域的な偏在に関するリスク

③　本投資法人の関係者、仕組みに関するリスク

（イ）星野リゾートグループへの依存、利益相反に関するリスク

（ロ）本投資法人の関係者への依存、利益相反に関するリスク

（ハ）本投資法人の役員及び本資産運用会社の人材に依存しているリスク

（ニ）本投資法人の投資方針等の変更に関するリスク

（ホ）本投資法人の倒産又は登録抹消のリスク

（ヘ）敷金及び保証金に関するリスク

④　不動産及び信託の受益権に関するリスク

（イ）不動産の欠陥や境界に関するリスク

（ロ）不動産の売却に伴う責任に関するリスク

（ハ）賃貸借契約に関するリスク

（ニ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク

（ホ）不動産に係る所有者責任、修繕・維持費用等に関するリスク

（ヘ）不動産に係る行政法規・条例等に関するリスク

（ト）水質汚濁防止法上の特定施設に関するリスク

（チ）法令の制定・変更に関するリスク

（リ）売主の倒産等の影響を受けるリスク

（ヌ）マスターリース会社に関するリスク

（ル）転貸に関するリスク

（ヲ）テナント等による不動産の利用状況に関するリスク

（ワ）共有物件に関するリスク

（カ）区分所有建物等に関するリスク

（ヨ）借地物件に関するリスク

（タ）借家物件に関するリスク

（レ）開発物件に関するリスク

（ソ）フォワード・コミットメント等に係るリスク

（ツ）有害物質に関するリスク

（ネ）不動産を信託の受益権の形態で保有する場合の固有のリスク

（ナ）底地物件に関するリスク

⑤　優先株式等への投資に関するリスク

（イ）優先株式への投資の仕組みに関するリスク

（ロ）優先株式の流動性に関するリスク

⑥　海外不動産等への投資に関するリスク

（イ）海外不動産等の取得、並びに管理及び運用等に関するリスク

（ロ）外国法人税額を負担することに関するリスク

（ハ）海外不動産等の保有に係る会計上・税務上の取扱いの相違に関するリスク

（ニ）外国為替についての会計処理に関するリスク

（ホ）海外不動産等への減損会計の適用に関するリスク

⑦　メザニンローン債権への投資に関するリスク

（イ）メザニンローン債権への投資の仕組みに関するリスク

（ロ）メザニンローン債権の流動性に関するリスク

⑧　税制に関するリスク

（イ）配当等の額の損金算入に関する課税の特例の適用に関する一般的なリスク

（ロ）過大な税負担等の発生により支払配当要件が満たされないリスク

（ハ）税務調査等による更正のため追加的な税金が発生するリスク

（ニ）不動産の取得に伴う軽減税制が適用されないリスク

（ホ）同族会社に該当するリスク

（へ）借入金に係る配当等の額の損金算入要件に関するリスク

（ト）投資口を保有する投資主数に関するリスク

（チ）資金不足により計上された利益の全部を配当できないリスク

（リ）一般的な税制の変更に関するリスク

（ヌ）納税遅延に係る延滞税等の発生に関するリスク

⑨　その他

（イ）不動産の鑑定評価等に伴うリスク

（ロ）減損会計の適用に関するリスク

（ハ）匿名組合出資持分への投資に関するリスク

（ニ）オペレーターの過去の業績が将来の本投資法人の収支状況と一致しないリスク

①　本投資証券又は本投資法人債の商品性に関するリスク

（イ）本投資証券の市場価格の変動に関するリスク

本投資法人は、投資主からの請求による払戻しを行わないクローズド・エンド型であるため、投資主が本投資証券を換価する手段は、原則として第三者に対する売却に限定されます。

本投資証券の市場価格は、取引所における需給バランスにより影響を受け、一定の期間内に大量の売却が出た場合には、大きく価格が下落する可能性があります。また、市場価格は、金利情勢、経済情勢、不動産市況、戦争やテロといった社会情勢その他市場を取り巻く様々な要因の影響を受けて変動します。本投資法人若しくは本資産運用会社、又は他の投資法人若しくは他の資産運用会社に対して監督官庁による行政処分の勧告や行政処分が行われた場合にも、本投資証券の市場価格が下落することがあります。

本投資証券の市場価格が下落した場合、投資主は、本投資証券を取得した価格で売却できない可能性があり、その結果、損失を被る可能性があります。

（ロ）本投資証券の市場での取引に関するリスク

本投資証券は、東京証券取引所に上場していますが、本投資法人の資産総額の減少、投資口の売買高の減少、本投資法人の保有資産における優先株式やメザニンローン債権等の不動産等又は不動産対応証券に該当しない資産の増加による基準値の超過その他の東京証券取引所の定める有価証券上場規程に規定される上場不動産投資信託証券の上場廃止基準に抵触する場合には廃止されます。

本投資証券の上場が廃止される場合、投資主は、保有する本投資証券を相対で譲渡する他に換金の手段がないため、本投資証券を本投資法人の純資産額に比して相当に廉価で譲渡せざるを得ない場合や本投資証券の譲渡自体が事実上不可能となる場合があり、損害を受ける可能性があります。

（ハ）金銭の分配に関するリスク

本投資法人は前記「２　投資方針　(３) 分配方針」に記載の分配方針に従って、投資主に対して金銭の分配を行う予定ですが、分配の有無及びその金額は、いかなる場合においても保証されるものではありません。

本投資法人が取得する不動産及び不動産を裏付けとする資産の当該裏付け不動産（本「(１) リスク要因」の項において、以下「不動産」と総称します。）の賃貸状況、売却に伴う損益、減損損失の発生や建替えに伴う除却損等により、期間損益が変動し、投資主への分配金が増減することがあります。

（ニ）収入及び支出の変動に関するリスク

本投資法人の収入は、不動産の賃料収入に主として依存しています。不動産に係る賃料収入は、不動産の稼働率の低下等により、大きく減少する可能性があるほか、賃借人との協議や賃借人からの請求等により賃料が減額されたり、契約どおりの増額改定を行えない可能性もあります（なお、これら不動産に係る賃料収入に関するリスクについては、後記「④ 不動産及び信託の受益権に関するリスク　（ハ）賃貸借契約に関するリスク」をご参照ください。）。

一方、収入の減少だけでなく、退去するテナントへの預り敷金及び保証金の返還、大規模修繕等に要する費用支出、多額の資本的支出、不動産の取得等に要する費用、その他不動産に関する支出が状況により増大し、キャッシュ・フローを減ずる要因となる可能性があります。

このように、不動産からの収入が減少する可能性があるとともに、不動産に関する支出は増大する可能性があり、これら双方又はいずれか一方の事由が生じた場合、投資主への分配金額が減少したり、本投資証券の市場価格が下落することがあります。

なお、本書において開示されている保有資産における過去の運営実績は、保有資産のテナント等から取得した情報（会計監査等の手続は経ていません。）をそのまま記載したものを含んでおり、また、本投資法人が採用する会計処理等と同一の方法で算出されたものとは限りません。したがって、これらの情報は、当該資産における今後の売上高その他の運営実績と必ずしも一致するものではなく、場合によっては大幅に乖離する可能性もあります。

（ホ）投資口の追加発行時の１口当たりの価値の希薄化に関するリスク

本投資法人は、新規投資口を随時追加発行する予定ですが、かかる追加発行により既存の投資主の保有する投資口の持分割合が減少します。また、本投資法人の営業期間中に追加発行された投資口に対して、当該営業期間の期初から存在する投資口と同額の金銭の分配が行われる場合には、既存の投資主は、追加発行がなかった場合に比して、悪影響を受ける可能性があります。

更に、追加発行の結果、本投資法人の投資口１口当たりの価値や市場における需給バランスが影響を受ける可能性があります。

（ヘ）投資法人債の償還・利払いに関するリスク

本投資法人の信用状況の悪化その他の理由により本投資法人債について元本や利払いが滞ること、あるいは支払不能が生じるリスクがあります。

（ト）投資法人債の価格の変動に関するリスク

本投資法人債は金融商品取引所に上場されておらず、相対で譲渡する他に換金の手段がないため、本投資法人の信用力や本投資法人債の諸条件に比して相当に廉価で譲渡せざるを得ない場合や本投資法人債の譲渡自体が事実上不可能となる場合があり、損失を被る可能性があります。本投資法人債の市場価格は、投資家の需給により影響を受けるほか、金利情勢、経済情勢、不動産市況その他市場を取り巻く様々な要因の影響を受けて変動するため、本投資法人債を投資家が希望する時期及び条件で取引できるとの保証はなく、その結果、投資家が損失を被る可能性があります。

②　本投資法人の運用方針に関するリスク

（イ）スポンサーサポート契約に基づき想定どおりの物件取得が行えないリスク

本投資法人及び本資産運用会社は、星野リゾートとの間で、スポンサーサポート契約を締結しています（スポンサーサポート契約については、後記「第二部　投資法人の詳細情報　第３　管理及び運営　２　利害関係人との取引制限　(３) 利害関係者との取引状況等　④ スポンサーサポート契約の概要」をご参照ください。）。しかし、スポンサーサポート契約は、本投資法人及び本資産運用会社に情報の提供を受ける権利や優先的売買交渉権等を与えるものにすぎず、星野リゾートは、本投資法人に対して、不動産を本投資法人の希望する価格で売却する義務を負っているわけではありません。

すなわち、本投資法人は、スポンサーサポート契約により、本投資法人が適切であると判断する不動産を適切な価格で取得できることまで常に確保されているわけではありません。

したがって、本投資法人は、本投資法人が利回りの向上や収益の安定化等のために最適と考える資産のポートフォリオを構築できない可能性があります。

（ロ）不動産を取得又は処分できないリスク

不動産は、一般的にそれぞれの物件の個別性が強いために代替性がなく、流動性が低いため、希望する時期に希望する物件を取得又は処分できない可能性があります。また、必ずしも、本投資法人が取得を希望した不動産等及び不動産対応証券等を取得することができるとは限りません。取得が可能であったとしても、投資採算の観点から希望した価格、時期その他の条件で取引を行えない可能性等もあります。更に、本投資法人が不動産等及び不動産対応証券等を取得した後にこれらを処分する場合にも、投資採算の観点から希望した価格、時期その他の条件で取引を行えない可能性等もあります。

不動産の中でも、特に、本投資法人が主たる投資対象としている、ホテル、旅館及び付帯施設は、オフィス等の他の種類の不動産に比べ、立地、用途及び構造等が特殊であり、売り手及び買い手ともに限定される傾向があるため、一般的に流動性が低い点に留意が必要です。

以上の結果、本投資法人が利回りの向上や収益の安定化等のために最適と考える資産のポートフォリオを構築できない可能性があり、また、ポートフォリオの組替えが適時に行えない可能性があります。

（ハ）投資口の追加発行、借入れ及び投資法人債の発行による資金調達に関するリスク

投資口の追加発行、金銭の借入れ及び投資法人債の発行の可能性及び条件は、本投資法人の経済的信用力、金利情勢その他の要因による影響を受けるため、今後本投資法人の希望する時期及び条件で投資口の追加発行、金銭の借入れ及び投資法人債の発行を行うことができる保証はなく、その結果、予定した資産を取得できなかったり、予定しない資産の売却を余儀なくされたり、資金繰りがつかなくなる可能性があります。

また、本投資法人が金銭の借入れ又は投資法人債の発行を行う場合において、当該金銭の借入れ又は投資法人債の発行の条件として、資産・負債等に基づく一定の財務指標上の数値を維持する、本投資法人の信用状態に関する評価を一定の水準に維持する、投資主への金銭の分配を制約する等の財務制限条項が新たに設けられたり、運用資産に担保を新たに又は追加して設定することとなったり、規約の変更が制限される等の可能性があり、このような制約が本投資法人の運営に支障をきたし、又は投資主に対する金銭の分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。加えて、これらの制限に違反した場合には、追加の担保設定や費用負担等を求められ、本投資法人の運営に重大な悪影響が生じる可能性があります。なお、本投資法人の本書の日付現在の借入金については、財務制限条項を設けており、かかる財務制限条項には、本投資法人のLTV等の財務指標に関する数値が一定の数値を超過した場合の、現金その他の一定資産の留保義務、期限の利益喪失等に関する条件、投資主への分配の制約等が含まれるほか、本資産運用会社の唯一の株主である星野リゾートの親会社である株式会社星野リゾートホールディングスの財務指標に関する数値が一定期間一定の水準を下回った場合、現金その他の一定資産の留保義務等の制約が含まれます。

本投資法人の保有資産に担保が設定された場合、本投資法人が担保の設定された保有資産の売却を希望したとしても、担保の解除手続その他の事情により、希望どおりの時期に売却できない可能性又は希望する価格で売却できない可能性があります。また、収益性の悪化等により運用資産の評価額が引き下げられた場合又は他の借入れを行う場合等、一定の条件のもとに投資対象不動産に対して追加して担保を設定することを要求される可能性もあります。この場合、他の借入れ等のために担保が既に設定されているなどの理由で担保に供する適切な資産がない可能性もあります。また、担保不動産からのキャッシュ・フローが減少したり、その評価額が引き下げられたりした場合には、本投資法人の希望しない条件で借換資金を調達せざるを得なくなったり、本投資法人の希望しない時期及び条件で運用資産を処分せざるを得なくなる状況も想定され、その結果、本投資法人の収益に悪影響を及ぼす可能性があります。更に、担保に供する適切な資産がないために、本投資法人の希望どおりの借入等を行えない可能性もあります。

また、借入れ及び投資法人債の金利その他の条件やこれに関する費用は、借入れ時及び投資法人債発行時の市場動向、並びに投資法人債に係る格付等に左右され、変動金利の場合には、その後の市場動向にも左右されます。借入れ及び投資法人債の金利が上昇し、又は本投資法人の借入金額及び投資法人債発行額が増加した場合には、本投資法人の利払額は増加します。このような利払額の増加により、投資主に対する金銭の分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ニ）投資対象をホテル、旅館及び付帯施設に特化していることによるリスク

a.　本投資法人の収益がホテル・旅館業界等の収益に依存していることのリスク

本投資法人は、不動産の中でも、ホテル、旅館及び付帯施設を主たる投資対象としています。

したがって、本投資法人の業績は、ホテル・旅館業界の全体的な傾向に大きく依存しています。場合によっては、テナントが、賃料を約定どおり支払うことができなくなったり、賃貸借契約を解約して又は更新せずに退去したり、賃料の減額請求をすることがあります。これらの要因により、本投資法人の収益は悪影響を受けることがあります。

また、本投資法人が、テナントとの間で賃貸借契約を締結する際に、固定賃料部分と変動賃料部分を組み合わせた賃料構成とした場合又は変動賃料を主体とする場合、テナントの売上減少又は利益の減少等が、賃料収入に直接的な悪影響を与えることになります。

なお、本投資法人が、ある施設について、賃貸借契約でなく、運営委託契約を締結して運営受託者に運営を委託する場合にも、上記とほぼ同様のリスクがあります。

ホテル・旅館業界の業績や収益は、以下のものを含むさまざまな要素により悪影響を受ける可能性があります。

・国内外の景気及び経済状況の悪化、並びに災害、悪天候、伝染病の流行、戦争やテロといった社会情勢等による消費者行動の変化の影響を受けた旅行者数の減少や運営収支の悪化

・政治及び外交上の出来事及び動向や為替要因等による、旅行者数の減少

・旅行代理店の倒産等による、旅行代理店との間の信用取引によって発生した債務の不履行

・保有する設備や周辺環境の陳腐化又は交通環境の変化による集客力の低下

・周辺の特定の施設に集客力が依存している場合の当該施設の閉鎖等による集客力の低下

・当該施設や周辺において提供されている特定のサービスに集客力が依存している場合の当該サービス提供の終了、当該サービスに対する旅行者の選好の変化等による集客力の低下

・類似するコンセプトのホテル及び旅館との競合による集客力の低下

・旅行者の旅のニーズ又はトレンドの変化

・機械化が難しいサービスを提供する従業員の確保の失敗

・提供する飲食物による食中毒などの事故の発生

・従業員等の故意又は過失による顧客情報の漏洩

・自然災害等による温泉の枯渇や温泉の利用権の喪失

・旅館業法（昭和23年法律第138号。その後の改正を含みます。）及びこれに相当する所在国・地域の法令等に基づく営業許可その他許認可の取消し

また、ホテル・旅館業界の業績や収益は、季節的要因により変動します。一般的には、年末年始や大型連休などには収益が大きくなりますが、物件ごとに個別事情もあります。

したがって、本投資法人の収益は４月末日で終了する営業期間と10月末日で終了する営業期間で異なることがあります。なお、保有資産に関する本書の日付現在有効な賃貸借契約においては、変動賃料は原則として12か月分の売上高又は利益を基準売上又は基準利益とする仕組みとなっており、当該資産の業績や収益の季節的要因による変動が賃料に反映されない仕組みとなっています。変動賃料の算定方法についての詳細は、後記「５　運用状況　(２) 投資資産　③ その他投資資産の主要なもの　（ル）個別不動産等の概要」をご参照ください。

b.　既存テナント等が退去した場合に関するリスク

ホテル・旅館業界は、装置産業としての性格が強く、内装や温泉権のように、施設運営に不可欠の資産、権利等をテナント又はオペレーターが有している場合もあり、また、運営に当たり高度な知識が要求されることから、賃貸借契約又は運営委託契約が解除され又は更新されずに既存テナント又は既存オペレーターが退去した場合、代替するテナント又はオペレーターとなりうる者が少ないために、代替テナントが入居するか、又は新たな運営委託契約の締結後運営受託者が運営を開始するまでの空室期間が長期化し、不動産の稼働率が大きく低下すること、代替するテナント又はオペレーター確保のために賃料や受託手数料水準を下げざるを得なくなること、運営の移行期間において十分な収益が実現できないこと、又は賃貸借契約や運営委託契約の条件が不利になることがあり、その結果、本投資法人の収益等に悪影響をもたらす可能性があります。本投資法人は既存テナント又は既存オペレーターが退去した場合に代替するテナント又はオペレーターとなりうる者と事前にバックアップオペレーター契約を締結して既存テナント又は既存オペレーターの退去に備えることがありますが、その場合でも、必ずしも相手方がテナント又はオペレーターとなる契約上の義務を負うわけではなく、既存テナント又は既存オペレーターの退去による本投資法人の収益等への悪影響を避けることができるとは限りません。

更に、既存オペレーターへの運営委託の終了によってオペレーターが交代するものとしていても、円滑な交代ができず、又は交代に伴って多額の費用が生じ、その結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。

c.　FF&Eの定期更新に関するリスク

ホテル、旅館及び付帯施設は、競争力維持のためのいわゆるFF&E（注）の定期的な更新投資及び単なる更新に留まらない競争力強化のための大規模投資が必要となります。FF&Eはその資産アイテム毎に、本投資法人とテナント又は運営受託者との間の資産区分及び初期投資、修繕、更新等の負担区分が賃貸借契約又は運営委託契約において規定されることが想定されます。かかる取決めにより、本投資法人がその多くを所有し、その負担能力を超えて初期投資、修繕、更新等を行うこととなった場合、本投資法人の業績に悪影響を及ぼす可能性があります。また、これらの理由で工事が行われる場合、施設が相当期間閉鎖される場合もあり、この間オペレーターは収益をあげることができません。特に、本投資法人が現時点で継続的に投資を行うことが望ましいと考えている主要ブランドでは、前記「２　投資方針　(１) 投資方針　③ ポートフォリオ構築方針　（イ）投資対象資産」に記載のコンセプトを有しており、かかるコンセプトの実現のため、施設の閉鎖を伴うような大規模なFF&Eの修繕及び更新が想定されます。そのために、賃料等の減少の形で本投資法人の収益に悪影響を及ぼす可能性もあります。また、かかるFF&Eの初期投資、修繕、更新等がホテル、旅館及び付帯施設の売上又は利益増につながらず、期待どおりの効果が得られない場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。

（注）　FF&Eは、Furniture、Fixture & Equipmentの略であり、家具、什器、備品、装飾品、並びに厨房機器等、ホテル運営に必要な資産をいいます。原則的にFF&Eは償却資産です。

d.　オペレーターの業態の偏りに関するリスク

ホテル、旅館及び付帯施設の場合、用途に応じた構造の特殊性から、オペレーターの業態を大きく変更することが困難であることが多く、また、経済の動向、消費性向の変化に伴い、収益力が減退するときには業務の撤退・縮小を余儀なくされることもあり、そのような場合には、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。

e.　ホテル、旅館及び付帯施設の構造及び立地の特殊性に伴うリスク

前記「２　投資方針　(１) 投資方針　⑥ 投資基準」に記載のとおり、本投資法人は、ホテル、旅館及び付帯施設としての目的に照らして必要な強度を有し、宿泊施設としての安全性に問題がないと判断できる場合には、木造を含む全ての種類の建物構造に投資することがあります。なお、本投資法人が当期末現在保有する資産の建物構造については、後記「５ 運用状況　（２） 投資資産　③ その他投資資産の主要なもの　（ル）個別不動産等の概要」をご参照ください。また、築年が古い建築物、都市部のような手厚い災害対策がなされていない手付かずの自然環境が豊かな地域に立地する建築物等に投資することもあります。このような特殊な建築物には特有のリスクがあります。詳しくは後記「④ 不動産及び信託の受益権に関するリスク　（ニ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク」をご参照ください。本投資法人は、現地で建物の目視調査を含む非破壊調査を行い、消防法等を含む関連法令に照らし必要と判断される場合は、修繕を実施する等、安全性に配慮し、また、オペレーション上の支障がないことも確認した上で投資する方針ですが、このような特殊な不動産特有のリスクを回避できず、当該建築物でのオペレーションが不可能になった場合又は利用者の生命、身体若しくは財産等を侵害した場合、本投資法人の収益等に大きな悪影響が生じる可能性があります。

（ホ）少数のテナント及びオペレーターに依存していることによるリスク

本書の日付現在、本投資法人の保有資産の多くを星野リゾートグループへ賃貸し、また、星野リゾートグループ、IHG・ANA・ホテルズ（IHG・ANA・ホテルズグループジャパン合同会社のことをいいます。以下同じです。）又はイシン・ホテルズ・グループ（株式会社イシン・ホテルズ・グループ及びその子会社のことをいいます。以下同じです。）が運用しているため、本投資法人の収入は、星野リゾートグループ、IHG・ANA・ホテルズ及びイシン・ホテルズ・グループに大きく依存しています。これらの運営力、レピュテーション、ブランド力等が低下して変動賃料の額（設定されている場合）が減少したり、財政状態及び経営成績が悪化し、賃料支払が遅延したり、中途解約その他の理由により物件から退去した場合には、本投資法人の収益等に大きな悪影響が生じる可能性があります。本投資法人は、保有資産に関して星野リゾートグループと締結している賃貸借契約において、いずれも取得後10年間、賃貸人の同意なく中途解約することができない旨の定めを設け、かかるリスクを限定すべく対応していますが、かかる中途解約が制限される期間の経過後はテナントからの中途解約を制限することはできないため、当該リスクを必ずしも回避又は低減できるとは限りません。なお、星野リゾートグループの財政状態及び経営成績の状況については前記「２　投資方針　(１) 投資方針　⑤ 星野リゾートグループの概要　（イ）星野リゾートグループの事業規模とブランディング戦略　a. 事業規模の拡大」をご参照ください。

（ヘ）シングルテナント物件に関するリスク

本投資法人の保有資産の全ては、単一のテナントへ物件全体を賃貸するいわゆるシングルテナント物件です。

本投資法人は、保有資産に関して締結している、本書の日付現在有効な賃貸借契約の一部において、取得後一定の期間、賃貸人の同意なく中途解約することができない旨の定めを設けているため、これらの定めを設けている物件については、かかる中途解約が制限される期間中は退去する可能性は比較的低いものの、万一退去した場合、個々のホテル、旅館及び付帯施設は個性が強い物件であることが多いことから、代替テナントとなりうる者が限定されているために、代替テナントが入居するまでの空室期間が長期化する可能性があります。

その結果、当該物件の稼働率が大きく減少したり、代替テナント確保のために賃料水準を引き下げざるを得なくなることがあり、賃料収入に大きな影響を与える可能性があります。なお、運営受託者と運営委託契約を締結する場合であっても、上記と同様のリスクがあります。本投資法人が当期末現在保有する資産に関して締結されている賃貸借契約の詳細については、後記「５ 運用状況　（２） 投資資産　③ その他投資資産の主要なもの　（ル）個別不動産等の概要」をご参照ください。

（ト）運用資産の立地の地域的な偏在に関するリスク

　本投資法人は、運用資産について、ブランドに適した立地であることを重視するほか、一般社団法人資産運用業協会の制定する「不動産投資信託及び不動産投資法人に関する規則」を踏まえ、海外不動産等の所在する国又は地域についての不動産法制や司法制度全般の整備の状況、外国為替相場や制度の整備状況、及び資金決済や海外送金制度の整備状況等も総合的に考慮した上で、投資対象地域を選定することとしていますが、今後の運用次第では、本投資法人の運用資産の立地に地域的な偏在が生じる可能性があります。その場合、当該地域における地震その他の災害や、当該地域における情勢の悪化などの当該地域に特有の事由により、本投資法人の収益等に大きな悪影響が生じる可能性があります。

③　本投資法人の関係者、仕組みに関するリスク

（イ）星野リゾートグループへの依存、利益相反に関するリスク

星野リゾートは、本書の日付現在、本資産運用会社の完全親会社です。また、本投資法人及び本資産運用会社は、星野リゾートとスポンサーサポート契約及び星野リゾートグループが有する商標の使用許諾に関する覚書を締結しています（スポンサーサポート契約については、後記「第二部　投資法人の詳細情報　第３　管理及び運営　２　利害関係人との取引制限　（３）利害関係者との取引状況等　④ スポンサーサポート契約の概要」をご参照ください。）。また、本投資法人は、星野リゾートグループが独自のノウハウを有し、ポートフォリオ全体及び運用資産毎の特性を十分に理解していると考えており、適切と考える場合には星野リゾートグループをオペレーターに選定します。このように、星野リゾートグループをオペレーターとすることにより、本投資法人はその運用資産の運営に際し星野リゾートグループの名称及びロゴ等を使用します。更には、本投資法人は、海外不動産等については、海外における星野リゾートグループ関与物件のみに投資をすることとしています。

すなわち、本投資法人及び本資産運用会社は、星野リゾートグループと密接な関係を有しており、本投資法人による安定した収益の確保と成長性に対する星野リゾートグループの影響は極めて高いということができます。

したがって、本投資法人及び本資産運用会社が星野リゾートグループとの間で、本書の日付現在における関係と同様の関係を維持できなくなった場合、星野リゾートグループの事業方針の変更等により星野リゾートグループにおける本投資法人の位置付けが変化した場合、星野リゾートグループの運営力、レピュテーション、ブランド力等が低下した場合、又は星野リゾートグループの業績若しくは財政状態が悪化した場合等には、本投資法人に悪影響が及ぶ可能性があります。

また、星野リゾートグループの運営力、レピュテーション、ブランド力等は株式会社星野リゾートホールディングスの代表取締役である星野佳路氏その他の星野リゾートグループの人材に大きく依存しています。したがって、当該人材の能力が著しく低下した場合又は星野リゾートグループが当該人材を失った場合等は、星野リゾートグループの運営力、レピュテーション、ブランド力等が低下し、本投資法人に悪影響が及ぶ可能性があります。

更に、本投資法人や本資産運用会社が、資産運用活動その他を通じて、星野リゾートグループとの間で取引を行う場合、利害関係人等取引規程に基づく手続の履践等、一定の利益相反対策は行っているものの、星野リゾートグループの利益を図るために、本投資法人の投資主又は投資法人債権者の利益に反する行為を行う可能性もあり、その場合には、本投資法人の投資主又は投資法人債権者に損害が発生する可能性があります。

加えて、本投資法人及び本資産運用会社が星野リゾートとの間で締結している契約は、星野リゾートグループが、本投資法人と競合する事業を行うことを禁止するものではありません。星野リゾートグループは、ホテル、旅館及び付帯施設に関わる取得、開発、保有・運営、再生、リーシング、星野リゾートグループ以外の第三者からの各種コンサルティング業務、プロパティ・マネジメント業務又はホテル運営業務（賃貸借の形態によるものも含みます。）の受託等、様々な形で本投資法人の運用資産と競合する不動産に関連する業務を行っています。したがって、本投資法人又は本資産運用会社と星野リゾートグループとが、特定の資産の取得、賃貸借、管理運営、処分等に関して競合する可能性やその他利益相反が問題となる状況が生じる可能性は否定できません。

上記のような利益相反が問題となりうる場合としては、例えば、星野リゾートグループからの物件取得に際しての取得価格その他の購入条件、星野リゾートグループが所有する土地の借地に関する条件、オペレーターである星野リゾートグループに対する賃貸又は運営委託に関する条件、星野リゾートグループに対する瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任の追及その他の権利行使、スポンサーサポート契約の更新の有無、利用者の誘致、プロパティ・マネジメント業務の遂行などがあげられます。

これらの問題により、本投資法人の利益が不当に害され、本投資法人の投資主又は投資法人債権者に損害が発生する可能性があります。

（ロ）本投資法人の関係者への依存、利益相反に関するリスク

本投資法人は、投信法に基づき、全ての執行役員及び監督役員から構成される役員会において重要な意思決定を行い、資産の運用を本資産運用会社に、資産の保管を資産保管会社に、一般事務を一般事務受託者に、それぞれ委託しています。本投資法人の円滑な業務遂行の実現のためにはこれらの者の能力、経験及びノウハウに依存するところが大きいと考えられますが、これらの者が業務遂行に必要な人的・財政的基盤等を必ずしも維持できる保証はありません。また、投信法は、本投資法人の執行役員及び監督役員、並びに本投資法人の関係者に関する義務及び責任を定めていますが、これらの本投資法人の関係者が投信法その他の法令に反し、又は、法定の措置をとらないときは、投資主又は投資法人債権者に損害が発生する可能性があります。

また、本資産運用会社、資産保管会社及び一般事務受託者が、法令上又は契約上負っている善良な管理者としての注意義務（善管注意義務）、本投資法人のために忠実に職務を遂行する義務（忠実義務）、利益相反状況にある場合に本投資法人の利益を害してはならない義務、その他の義務に違反した場合には、本投資法人の存続及び収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者が損害を受ける可能性があります。

このほかに、本資産運用会社又は本投資法人若しくは不動産信託受益権に関する信託受託者から委託を受ける業者として、プロパティ・マネジメント会社、建物の管理会社等があります。本投資法人の収益性の向上のためにはこれらの者の能力、経験及びノウハウに依存するところも大きいと考えられますが、これらの者が業務遂行に必要な人的・財政的基盤等を必ずしも維持できる保証はありません。これらの者について業務の懈怠その他の義務違反があった場合や業務遂行能力が失われた場合には本投資法人の存続及び収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ハ）本投資法人の役員及び本資産運用会社の人材に依存しているリスク

本投資法人の運営は、本投資法人の役員及び本資産運用会社の人材に大きく依存しており、これらの人材が失われた場合、本投資法人の運営に悪影響をもたらす可能性があります。

（ニ）本投資法人の投資方針等の変更に関するリスク

規約に記載されている資産運用の対象及び方針等の基本的な事項の変更には、投資主総会の承認が必要ですが、本投資法人の役員会及び本資産運用会社の取締役会が定めたより詳細な投資方針、ポートフォリオ構築方針、運用ガイドライン等については、投資主総会の承認を経ることなく、変更することが可能です。そのため、本投資法人の投資主の意思が反映されないまま、これらが変更される可能性があります。

また、本投資法人の発行する投資証券について支配権獲得その他を意図した取得が行われた場合、投資主総会での決議等の結果として本投資法人の運用方針、運営形態等が他の投資主の想定しなかった方針、形態等に変更される可能性があります。

一方で、星野リゾートグループの経営戦略の変更その他の運用環境の変化に対応して、適切に本投資法人の運用方針、運用形態等を変更できない可能性もあり、そのような場合には、本投資法人の収益等に悪影響をもたらす可能性があります。

（ホ）本投資法人の倒産又は登録抹消のリスク

本投資法人は、破産法（平成16年法律第75号。その後の改正を含みます。）（以下「破産法」といいます。）上の破産手続、民事再生法（平成11年法律第225号。その後の改正を含みます。）（以下「民事再生法」といいます。）上の再生手続及び投信法上の特別清算手続（投信法第164条）に服する可能性があります。

本投資法人は、投信法に基づいて投資法人としての登録を受けていますが、一定の事由が発生した場合に投信法に従ってその登録が取り消される可能性があります（投信法第216条）。その場合には、本投資証券の上場が廃止され、本投資法人は解散し、清算手続に入ります。

本投資法人が清算される場合、投資主は、全ての債権者への弁済（投資法人債の償還を含みます。）後の残余財産の分配にあずかることによってしか投資金額を回収することができません。しかしながら、本投資法人の保有資産の価値が下落している場合には、投資法人債権者は元本又は利息の支払を予定どおりに受けられない可能性があり、また、投資主は、借入れを弁済し又は投資法人債を償還した後の残余財産が全く残らないか又は出資総額を下回ることにより、投資金額の全部又は一部について回収を得ることができない可能性があります。

（ヘ）敷金及び保証金に関するリスク

本投資法人は、運用資産の賃借人が無利息又は低利で預託した敷金又は保証金を運用資産の取得資金の一部として利用する場合があります。しかし、賃貸市場の動向、賃借人との交渉等により、本投資法人の想定よりも賃借人からの敷金及び保証金の預託額が少なくなり、又は預託期間が短くなる可能性があり、この場合、必要な資金を借入れ等により調達せざるを得なくなります。また、不動産を信託する信託の受益権を取得した場合に、その信託財産である不動産に関する敷金又は保証金を本投資法人が利用する条件として、本投資法人が敷金又は保証金の返還債務を負う場合があり、当該返還債務の履行に必要な資金を借入れ等により調達する可能性があります。これらの結果、本投資法人の収益に悪影響をもたらす可能性があります。

④　不動産及び信託の受益権に関するリスク

本投資法人の主たる運用資産は、前記「２　投資方針　(２) 投資対象　① 投資対象とする資産の種類」に記載のとおり、不動産等資産です。当期末現在、本投資法人は、後記「５　運用状況　(２) 投資資産　③ その他投資資産の主要なもの （ル）個別不動産等の概要」に記載する不動産及び不動産信託受益権を運用資産としています。不動産を信託する信託の受益権その他不動産を裏付けとする資産の所有者は、その信託財産である不動産又は裏付けとなる不動産を直接所有する場合と、経済的には、ほぼ同様の利益状況に置かれます。したがって、以下に記載する不動産に関するリスクは、不動産を信託する信託の受益権その他不動産を裏付けとする資産についても、ほぼ同様にあてはまります。

なお、信託の受益権特有のリスクについては、後記「（ネ）不動産を信託の受益権の形態で保有する場合の固有のリスク」をご参照ください。

また、本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件に投資を行うことを想定しており、かかる投資は、海外の不動産及び当該海外の不動産を信託する信託の受益権への投資として行われることがあります。

かかる海外の不動産等への投資に係るリスクについては、後記「⑥ 海外不動産等への投資に関するリスク」をご参照ください。

（イ）不動産の欠陥や境界に関するリスク

第三者の権利の存在、建物の建設工事における施工の不具合や施工時に利用するデータの転用その他の不適切な利用、土地の地形や組成等の様々な原因により、不動産には権利、土地の地盤及び地質、並びに建物の杭や梁等の構造、設計及び施工等に関して欠陥等（隠れたもの及び免震装置、制振装置を含む建物の素材の強度・機能等の不具合や基準への不適合、法令上の規制違反の状態等を含みます。）が存在している可能性があります。

本資産運用会社が不動産の選定・取得の判断を行うにあたっては、専門業者から建物状況評価報告書を取得するなどの物件精査を行うことにしています。しかしながら、建築基準法等の行政法規が求める所定の手続を経た不動産についても、建物の素材や建設時の施工の適切性を保証するものではなく、当該行政法規が求める安全性や構造耐力等を有するとの保証もなく、また、建築基準法等の行政法規が求める所定の手続が適正であったか否かを事後的に検証することは、当該手続時や施工時の資料等を入手する必要があること等の理由から困難が伴います。したがって、かかる欠陥等が本投資法人の取得後に判明する可能性もあります。本投資法人は、状況によっては、前所有者に対し一定の事項につき表明及び保証を要求し、瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任を負担させる場合もありますが、たとえかかる表明及び保証が真実でなかったことを理由とする損害賠償責任や瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任を追及できたとしても、これらの責任の期間及び責任額は一定範囲に限定されるのが通例であり、また、前所有者が解散したり無資力になっているために実効性がない場合もあります。

これらの場合には、当該欠陥等の程度によっては、当該不動産の資産価値が低下することを防ぐために必要となる当該欠陥等の補修、建物の建替えその他の対応に係る費用が甚大となる可能性があるとともに、当該不動産の買主である本投資法人が当該費用を負担せざるをえなくなることがあり、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

また、不動産登記簿の記載を信じて取引した場合にも、買主は不動産に係る権利を取得できないことがあります。更に、不動産登記簿中の不動産の権利に関する事項が現況と一致していない場合もあります。加えて、権利に関する事項のみならず、不動産登記簿中の不動産の表示に関する事項も現況と一致していない場合もあります。このような場合、上記と同じく、本投資法人は売主等に対して法律上又は契約上可能な範囲で責任を追及することとなりますが、その実効性があるとの保証はありません。

更に、本投資法人の主たる投資対象であるホテル、旅館及び付帯施設は、都市部に立地することが多い他の種類の不動産に比べ、隣地との境界が確定していない場合や、景勝地に存在すること等により公道への接続が限定されている場合が多いという特殊性があり、保有資産の一部においても、隣地との境界が確定しておらず、また、「星のや京都」については、公道と繋がる道路が細いこと等から、主要な交通手段は、船となっており、公道への接続が限定されています。本投資法人は、このような境界が確定していない物件や公道への接続が限定されている物件であっても、紛争等の可能性や運営への影響等を検討の上で取得することがありますが、本投資法人の想定に反し、隣地との間で紛争が生じたり、境界確定の過程で運用資産の運営に不可欠の土地が隣地所有者の所有に属するものとされたり、公道への接続手段が失われ又はより限定されることにより運営に悪影響が生じることなどにより、本投資法人の収益等に悪影響が生じる可能性があります。

（ロ）不動産の売却に伴う責任に関するリスク

本投資法人が不動産を売却する場合、本投資法人は、宅地建物取引業法（昭和27年法律第176号。その後の改正を含みます。）（以下「宅地建物取引業法」といいます。）上、宅地建物取引業者とみなされるため、同法に基づき、売却の相手方が宅地建物取引業者である場合を除いて、不動産の売買契約において、瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任に関し、買主に不利となる特約をすることが制限されています。したがって、本投資法人が不動産を売却する場合は、売却した不動産の欠陥等の修補その他に係る予定外の費用を負担せざるを得なくなることがあり、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

加えて、不動産をめぐる権利義務関係の複雑さゆえに、不動産に関する権利が第三者の権利や行政法規等により制限を受けたり、第三者の権利を侵害していることが後になって判明する可能性があります。その結果、本投資法人の収益等に悪影響をもたらす可能性があります。

更に、賃貸不動産の売却においては、新所有者が賃借人に対する敷金返還債務等を承継するものと解されており、実務もこれにならうのが通常ですが、旧所有者が当該債務を免れることについて賃借人の承諾を得ていない場合には、旧所有者は新所有者とともに当該債務を負い続けると解される可能性があり、予想外の債務又は義務等を負う場合があり得ます。

（ハ）賃貸借契約に関するリスク

a.　賃貸借契約の解約及び更新に関するリスク

賃借人が賃貸借契約上解約権を留保している場合等には、契約期間中であっても賃貸借契約が終了したり、また、賃貸借契約の期間満了時に契約の更新がなされない場合もあるため、稼働率が低下し、不動産に係る賃料収入が減少することがあります。また、解約禁止条項、解約ペナルティ条項等を置いて期間中の解約権を制限している場合や更新料を定めている場合でも、裁判所によって所定の金額から減額されたり、かかる条項の効力が否定される可能性があります。

以上のような事由により、賃料収入等が減少した場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

b.　賃料不払に関するリスク

賃借人の財務状況が悪化した場合又は破産手続、民事再生法上の再生手続若しくは会社更生法（平成14年法律第154号。その後の改正を含みます。）（以下「会社更生法」といいます。）上の更生手続その他の倒産手続（以下、併せて「倒産等手続」と総称します。）の対象となった場合、賃貸借契約に基づく賃料支払が滞る可能性があり、この延滞賃料等の債務の合計額が敷金及び保証金で担保される範囲を超える状況になった場合には、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

c.　賃料改定に係るリスク

テナントとの賃貸借契約の期間が比較的長期間である場合には、多くの場合、賃料等の賃貸借契約の内容について、定期的に見直しを行うこととされています。

したがって、本書の日付現在の賃料が今後も維持される保証はありません。賃料改定により賃料が減額された場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

また、定期的に賃料等を増額する旨の規定が賃貸借契約にある場合でも、賃借人との交渉如何によっては、必ずしも、規定どおりに賃料を増額できるとは限りません。

d.　賃借人による賃料減額請求権行使のリスク

建物の賃借人は、定期建物賃貸借契約において借地借家法（平成３年法律第90号。その後の改正を含みます。）（以下「借地借家法」といいます。）第32条に基づく賃料減額請求権を排除する特約を設けた場合を除いて、同条に基づく賃料減額請求をすることができます。請求が認められた場合、当該不動産から得られる賃料収入が減少し、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

e.　変動賃料に関するリスク

保有資産について本投資法人とテナントの間で締結されている賃貸借契約において、固定賃料と売上高若しくは利益に連動した変動賃料が組み合わさった賃料構成又はかかる変動賃料が主体となった賃料構成が採用されることがありますが、売上高又は利益に連動した変動賃料の支払を受ける場合には、売上高の減少又は利益の減少等が賃料総額の減少につながり、その結果、本投資法人の収益に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

また、変動賃料の支払を伴う賃貸借契約において、変動賃料の計算の基礎となる売上高等の数値について、賃貸人がその正確性について十分な検証を行えない場合がありえます。その結果、本来支払われるべき金額全額の変動賃料の支払がなされず、本投資法人の収益に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

（ニ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク

火災、地震、液状化、津波、暴風雨、洪水、落雷、竜巻、火山の噴火、戦争、暴動、騒乱、テロ等（以下「災害等」といいます。）により不動産が滅失、劣化又は毀損し、その価値が影響を受ける可能性があります。

このような場合には、滅失、劣化又は毀損した個所を修復したり、不動産に不可欠な電気、水道等のインフラ設備が停止したりするため一定期間建物の不稼働を余儀なくされることにより、賃料収入が減少し、又は当該不動産の価値が下落する結果、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。特に、本投資法人の主たる投資対象である、ホテル、旅館及び付帯施設は、災害等の被害を受ける可能性が高い場所に立地することも多く、また、特に旅館の多くは木造であり、築年数も古い傾向にあることから、火災をはじめとする災害等の影響を受ける可能性が高いという、他の種類の不動産にはない特殊性があります。不動産の個別事情により保険契約が締結されない場合、保険契約で支払われる上限額を上回る損害が発生した場合、保険契約で填補されない災害等が発生した場合、又は保険契約に基づく保険会社による支払が他の何らかの理由により行われず、減額され若しくは遅れる場合には、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。なお、現ポートフォリオについては、全ての保有資産において火災保険に加入していますが、今後取得する資産について火災保険に加入するとは限りません。更に、災害等により建物が滅失、劣化又は毀損した場合、建築から年月が経過していることなどの理由により、建物の建替え等に必要な図面や書面等が失われている不動産については、必要な修復を行うことができず、結果として当該不動産をホテル、旅館及び付帯施設として利用することができなくなる可能性もあります。

（ホ）不動産に係る所有者責任、修繕・維持費用等に関するリスク

運用資産である不動産を原因として、第三者の生命、身体又は財産等を侵害した場合に、損害賠償義務が発生し、結果的に本投資法人が予期せぬ損害を被る可能性があります。特に、土地の工作物の所有者は、民法上無過失責任を負うことがあるところ、ホテル、旅館及び付帯施設においては、アスレチックやプールといったレジャー用施設を土地の工作物として併設しているものがあるため、ホテル、旅館及び付帯施設においては、土地の工作物により第三者、特に利用客の生命、身体又は財産等が侵害されるリスクは相対的に高いといえます。不動産の個別事情により保険契約が締結されない場合や生じた事故に対して保険金が支払われない場合、前記「（ニ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク」と同様、本投資法人の収益等は悪影響を受ける可能性があります。

また、不動産につき滅失、毀損又は劣化等が生じ、修繕が必要となる場合には、かかる修繕に関連して多額の費用を要する可能性があります。なお、かかる修繕が困難又は不可能な場合には、不動産から得られる賃料収入が減少し、不動産の価格が下落する可能性があります。

前記「（ニ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク」と同様、これらのリスクについても、本投資法人の主たる投資対象であるホテル、旅館及び付帯施設は、その特殊性から、他の種類の不動産に比べて高いものと考えられます。また、人を宿泊させるという特質から、第三者、特に宿泊客の生命、身体又は財産等を侵害する危険性も想定されます。

（ヘ）不動産に係る行政法規・条例等に関するリスク

建築基準法又はこれに基づく命令若しくは条例、都市計画法の改正、新たな立法、収用、再開発、区画整理等の行政行為の規定の施行又は適用の際、原則としてこれらの規定に適合しない現に存する建物（現に建築中のものを含みます。）又はその敷地については、当該規定が適用されない扱いとされています（いわゆる既存不適格）。しかし、かかる既存不適格の建物の建替え等を行う場合には、現行の規定が適用されるため、現行の規定に合致するよう手直しをする必要があり、追加的な費用負担が必要となる可能性があり、また、現状と同規模の建物を建築できない可能性やそもそも建物を再建築できない可能性もあります。特に、建築から年月が経過している歴史的建造物については、建築時の法令と現行の法令の規定が大きく異なる可能性があり、この場合、適用される建蔽率、容積率、高さ制限、用途の制限等の制限の内容も大きく異なることから、現状と同規模の建物を建築できない可能性や、そもそも建物を再建築できない可能性が一般的に大きいと考えられます（なお、「星のや京都」は、建物の一部分が建築基準法が制定された1950年以前に建築された歴史的建造物です。）。

更に、建築から年月が経過していることなどの理由により、建物の建替え等に必要な図面や書面等が失われている不動産については、災害等により建物が滅失、劣化又は毀損した場合、必要な修復を行うことができず、結果として当該不動産をホテル、旅館及び付帯施設として利用することができなくなる可能性もあります。なお、保有資産のうち、一部の物件について、新築の際の建築基準法に基づく建築確認手続及び完了検査手続に関する確認済証及び検査済証、建物の構造図等の図面や書面等がありません。

また、不動産に係る様々な行政法規や各地の条例による規制が運用資産である不動産に適用される可能性があります。例えば、都市計画法及び地方公共団体の条例による風致地区内、古都における歴史的風土の保存に関する特別措置法（昭和41年法律第１号。その後の改正を含みます。）（以下「古都保存法」といいます。）における歴史的風土保存区域内、文化財保護法（昭和25年法律第214号。その後の改正を含みます。）（以下「文化財保護法」といいます。）に基づいて指定された史跡及び名勝内、並びに自然公園法（昭和32年法律第161号。その後の改正を含みます。）（以下「自然公園法」といいます。）による特別地域内における建築等や現状変更を行うに当たり行政庁の許可が必要となる等の規制、河川法（昭和39年法律第167号。その後の改正を含みます。）による河川保全区域における工作物の新築を行うに当たり行政庁の許可が必要となる等の制限、文化財保護法に基づく試掘調査義務、一定割合において住宅を付置する義務や、駐車場設置義務、福祉配慮設備設置義務、緑化推進義務及び雨水流出抑制施設設置義務、建築物の耐震改修の促進に関する法律（平成７年法律第123号。その後の改正を含みます。）（以下「耐震改修促進法」といいます。）に基づく不動産の耐震診断及び耐震改修の実施義務、建築物の建築・増改築の制限等が挙げられます（その制限や課される義務の内容は様々です。）。また、これらの規制により、運用資産である不動産に関する情報が開示又は公表されることもあります。これらの規制が適用される場合、当該不動産の修繕、改築、増築その他の現状変更のほか、処分及び建替え等に際して、それらの行為が行政法規上禁止され不可能となったり、禁止されない場合でも事実上の困難が生じたり、これらの義務を遵守するための追加的な費用負担が生じたり、開示又は公表に起因して運用資産のホテル、旅館及び付帯施設としての集客や売上に悪影響を生じる可能性があります。

更に、運用資産である不動産を含む地域が道路設置等の都市計画の対象となる場合には、当該都市計画対象部分に建築制限が付されたり、建物の敷地とされる面積が減少し収益が減少する可能性があります。また、当該不動産に関して建替え等を行う際に、現状と同規模の建築物を建築できない可能性があります。

（ト）水質汚濁防止法上の特定施設に関するリスク

本投資法人は、不動産の中でも、ホテル、旅館及び付帯施設を主たる投資対象としていますが、これらの不動産においては、厨房施設、入浴施設等の水質汚濁防止法（昭和45年法律第138号。その後の改正を含みます。）（以下「水質汚濁防止法」といいます。）に規定される特定施設が設置されていることがよくあり、そのため、本投資法人が不動産等を取得する場合において、当該不動産等に、水質汚濁防止法に規定される特定施設が設置されている場合があります。

水質汚濁防止法によれば、特定施設の設置者は、排水基準に適合しない排出水を排出するおそれがある場合には、都道府県知事により汚水等の処理の方法等の改善や特定施設の使用若しくは排出水の排出の一時停止を命ぜられることがあり、また、特定施設の破損その他の事故が発生し、有害物質等を含む水等が排出され又は地下に浸透したことにより人の健康又は生活環境に係る被害を生ずるおそれがあるときには、有害物質等を含む水の排出又は浸透の防止のための応急の措置を講ずべき義務を負い、これを講じない場合には、都道府県知事により応急の措置を命ぜられることがあります。更に、有害物質に該当する物質を含む水の地下への浸透があったことにより、現に人の健康に係る被害が生じ、又は生ずるおそれがあるときは、都道府県知事によりその被害を防止するため必要な限度において、地下水の水質の浄化のための措置を命ぜられることがあります。

これらの場合、本投資法人に多額の費用の負担が生じる可能性があります。加えて、かかる有害物質が含まれた排水の排出又は地下への浸透により、人の生命又は身体を害したときは、当該排出又は地下への浸透をした者は、無過失責任を負うものとされていることから、特定施設において事故等が生じた場合には、本投資法人が第三者に対して多額の損害を賠償する義務が発生する可能性もあります。

これらの結果、本投資法人の収益等が悪影響を受け、投資主又は投資法人債権者が損失を被る可能性があります。

（チ）法令の制定・変更に関するリスク

土壌汚染対策法（平成14年法律第53号。その後の改正を含みます。）（以下「土壌汚染対策法」といいます。）のほか、将来的に環境保護を目的とする法令等が制定・施行され、過失の有無にかかわらず不動産につき大気、土壌、地下水等の汚染に係る調査義務、除去義務、損害賠償義務等が課される可能性があります。

また、消防法その他不動産の管理に影響する関係法令の改正により、不動産の管理費用等が増加する可能性があるほか、エネルギーや温室効果ガス削減を目的とした法令、条例等の制定、適用、改正等によっても、追加的な費用負担等が発生する可能性があります。更に、建築基準法、都市計画法の改正、新たな立法、収用、再開発、区画整理等の行政行為等により不動産に関する権利が制限される可能性があります。このような法令若しくは行政行為又はその変更等が本投資法人の収益に悪影響をもたらす可能性があります。

（リ）売主の倒産等の影響を受けるリスク

本投資法人が、債務超過の状況にある等財務状態が実質的危機時期にあると認められる又はその疑義がある者を売主として不動産を取得した場合には、当該不動産の売買が売主の債権者により取り消される（詐害行為取消）可能性があります。また、本投資法人が不動産を取得した後、売主について倒産等手続が開始された場合には、不動産の売買が破産管財人、監督委員又は管財人により否認される可能性が生じます。

また、本投資法人が、ある売主から不動産を取得した別の者（本（リ）において、以下「買主」といいます。）から更に不動産を取得した場合において、本投資法人が、当該不動産の取得時において、売主と買主間の当該不動産の売買が詐害行為として取消され又は否認される根拠となりうる事実関係を知っている場合には、本投資法人に対しても、売主・買主間の売買が否認され、その効果を主張される可能性があります。本投資法人が運用資産の一部を取得することを想定している星野リゾートグループは、倒産状態にある売主から不動産を購入し運営する場合が多いことから、本投資法人にとって、このリスクは特に留意すべきものと考えられます。

本投資法人は、管財人等により売買が否認又は取消されるリスク等について諸般の事情を慎重に検討し、実務的に可能な限り管財人等により売買が否認又は取消されるリスク等を回避するよう努めますが、このリスクを完全に排除することは困難です。

更に、取引の態様如何によっては売主と本投資法人との間の不動産の売買が、担保取引であると判断され、当該不動産は破産者である売主の破産財団の一部を構成し、又は更生会社若しくは再生債務者である売主の財産に属するとみなされる可能性（いわゆる真正譲渡でないとみなされるリスク）もあります。

（ヌ）マスターリース会社に関するリスク

本投資法人は、マスターレッシー（転貸人）が本投資法人又は信託受託者とマスターリース契約を締結した上で、各転借人に対して転貸するマスターリースの形態をとる物件を取得することがあります。

マスターリースの形態をとる物件においてマスターレッシーの財務状況が悪化した場合、転借人がマスターレッシーに賃料を支払ったとしても、マスターレッシーの債権者がマスターレッシーの転借人に対する賃料債権を差し押さえる等により、マスターレッシーから本投資法人又は信託受託者への賃料の支払が滞る可能性があります。

（ル）転貸に関するリスク

賃借人（転借人を含みます。）に、不動産の一部又は全部を転貸する権限を与えた場合、本投資法人は、不動産に入居するテナントを自己の意思により選択できなくなったり、退去させられなくなる可能性があるほか、賃借人の賃料が、転借人の賃借人に対する賃料に連動する場合、転借人の信用状態等が、本投資法人の収益に悪影響を及ぼす可能性があります。

また、賃貸借契約が合意解約された場合、又は債務不履行を理由に解除された場合であっても、賃貸借契約上、賃貸借契約終了の場合に転貸人の転借人に対する敷金等の返還義務が賃貸人に承継される旨規定されている場合等には、かかる敷金等の返還義務が、賃貸人に承継される可能性があります。このような場合、敷金等の返還原資は賃貸人の負担となり、本投資法人の収益に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ヲ）テナント等による不動産の利用状況に関するリスク

テナントによる不動産の利用・管理状況により、当該不動産の資産価値や、本投資法人の収益に悪影響が及ぶ可能性があります。また、転借人や賃借権の譲受人の属性によっては、運用資産である不動産のテナント属性が悪化し、これに起因して建物全体の賃料水準が低下する可能性があります。

（ワ）共有物件に関するリスク

運用資産である不動産が第三者との間で共有されている場合には、その保存・利用・処分等について単独で所有する場合には存在しない種々のリスクがあります。

まず、共有物の管理は、共有者間で別段の定めをした場合を除き、共有者の持分の価格に従い、その過半数で行うものとされているため（民法第252条第１項）、持分の過半数を有していない場合には、当該不動産の管理及び運営について本投資法人の意向を反映させることができない可能性があります。また、共有者はその持分の割合に応じて共有物の全体を利用することができるため（民法第249条）、他の共有者によるこれらの権利行使によって、本投資法人の当該不動産の保有又は利用が妨げられるおそれがあります。

更に、共有の場合、他の共有者からの共有物全体に対する分割請求権行使を受ける可能性（民法第256条第１項本文）、及び裁判所により共有物全体の競売を命じられる可能性（民法第258条第３項）があり、ある共有者の意図に反して他の共有者からの分割請求権行使によって共有物全体が処分されるリスクがあります。

この分割請求権を行使しないという共有者間の特約は有効ですが、この特約は５年を超えては効力を有しません（民法第256条第１項ただし書）。また、登記済みの不分割特約がある場合でも、特約をした者について倒産手続の対象となった場合には、管財人等はその換価処分権を確保するために分割請求ができるとされています。ただし、共有者は、倒産手続の対象となった他の共有者の有する共有持分を相当の対価で取得することができます（破産法第52条、民事再生法第48条、会社更生法第60条）。

他の共有者の共有持分に抵当権が設定された場合には、共有物が分割されると、共有されていた物件全体について当該共有者（抵当権設定者）の持分割合に応じて、当該抵当権の効力が及ぶことになると考えられています。したがって、運用資産である共有持分には抵当権が設定されていなくても、他の共有者の共有持分に抵当権が設定された場合には、共有物が分割されると、分割後の運用資産についても、他の共有者の持分割合に応じて、当該抵当権の効力が及ぶこととなるリスクがあります。

共有持分の処分は単独所有物と同様に自由に行えると解されていますが、共有不動産については、共有者間で共有持分の優先的購入権の合意をすることにより、共有者がその共有持分を第三者に売却する場合に他の共有者が優先的に購入できる機会を与えるようにする義務を負う場合があります。

不動産の共有者が賃貸人となる場合には、賃料債権は不可分債権となり敷金返還債務は不可分債務になると一般的には解されており、共有者は他の賃貸人である共有者の信用リスクの影響を受ける可能性があります。

また、共有不動産について、一部の共有者が他の共有者全員からその持分を賃借し、当該共有不動産を一体として使用収益する場合がありますが、かかる賃貸借の有効性や借地借家法により保護されるかは必ずしも明らかではなく、また、当該権利の第三者対抗要件も明らかではありません。本投資法人は、共有不動産の取得に当たりかかる賃貸借を行う場合がありますが、本投資法人がかかる賃貸借を行った場合において、かかる賃貸借の有効性が否定され、又は第三者対抗要件の具備が認められない場合には、その賃借権を他の共有者又は他の共有者からの譲受人に対して対抗できず、共有不動産を一体として使用収益する権限を失い、これにより不利益を受ける可能性があります。

共有不動産については、単独所有の場合と比べて上記のような制限やリスクがあるため、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。

（カ）区分所有建物等に関するリスク

区分所有建物とは建物の区分所有等に関する法律（昭和37年法律第69号。その後の改正を含みます。）（以下「区分所有法」といいます。）の適用を受ける建物で、単独所有の対象となる専有部分と共有となる共用部分及び建物の敷地部分から構成されます。また、区分所有法に定める団地については、単独所有又は区分所有の対象となる建物（団地建物）と共有となる土地及び附属施設から構成されます（以下、区分所有建物と団地建物を併せて「区分所有建物等」といいます。）。区分所有建物等の場合には、区分所有法上、法定の管理方法及び管理規約（管理規約の定めがある場合）によって管理方法が定められます。区分所有建物について建替え決議等をする場合には原則として集会において区分所有者（議決権を有しないものを除きます。）及び議決権（管理規約に別段の定めのない限り、その有する専有部分の床面積の割合）の各５分の４以上の多数（地震に対する安全性が不足している場合等一定の場合には各４分の３以上の多数）の建替え決議が必要とされること（区分所有法第62条）、団地建物について建替え決議等をする場合には原則として集会において議決権の過半数を有する団地建物所有者が出席し、出席した団地建物所有者の議決権の各４分の３以上の多数の建替え決議が必要とされること（区分所有法第69条）等、区分所有法の適用を受けない単独所有物件と異なり管理方法に制限があります。

区分所有建物の専有部分又は団地建物（単独所有の場合）の処分は自由に行うことができますが、区分所有者間で優先的購入権の合意をすることがあることは、共有物件の場合と同様です。

区分所有建物等と敷地の関係については以下のようなリスクがあります。

区分所有建物の専有部分を所有するために区分所有者が敷地に関して有する権利を敷地利用権といいます。

区分所有建物では、専有部分と敷地利用権の一体性を保持するために、法律で、専有部分とそれに係る敷地利用権を分離して処分することが原則として禁止されています（区分所有法第22条）。ただし、敷地権の登記がなされていない場合には、分離処分の禁止を善意の第三者に対抗することができず、分離処分が有効となります（区分所有法第23条）。また、区分所有建物等の敷地が数筆に分かれ、区分所有者が、それぞれ、その敷地のうちの一筆又は数筆の土地について、単独で、所有権、賃借権等を敷地利用権（いわゆる分有形式の敷地利用権）として有している場合には、分離して処分することが可能とされています。このように区分所有建物の専有部分又は団地建物とそれに係る敷地利用権が分離して処分された場合、敷地利用権を有しない区分所有者又は団地建物所有者が出現する可能性があります。

また、敷地利用権が使用借権及びそれに類似した権利である場合には、当該敷地が売却、競売等により第三者に移転された場合に、区分所有者等が当該第三者に対して従前の敷地利用権を対抗できなくなる可能性があります。

このような区分所有建物等と敷地の関係を反映して、区分所有建物等の場合には、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。

（ヨ）借地物件に関するリスク

借地権とその借地上に存在する建物については、自らが所有権を有する土地上に存在する建物と比べて特有のリスクがあります。借地権は、所有権と異なり永久に存続するものではなく、期限の到来により当然に消滅し（定期借地権の場合）又は期限到来時に借地権設定者が更新を拒絶しかつ更新を拒絶する正当事由がある場合に消滅します（普通借地権の場合）。また、借地権が地代の不払その他により解除その他の理由により消滅してしまう可能性もあります。借地権が消滅すれば、時価での建物買取りを請求できる場合（借地借家法第13条、借地法第４条第２項）を除き、借地上に存在する建物を取り壊した上で、土地を返還しなければなりません。普通借地権の場合、借地権の期限到来時の更新拒絶につき上記正当事由が認められるか否かを本投資法人の物件取得時に正確に予測することは不可能であり、仮に建物の買取請求権を有する場合でも、買取価格が本投資法人が希望する価格以上である保証はありません。

また、本投資法人が借地権を有している土地の所有権が、他に転売されたり、借地権設定時に既に存在する土地上の抵当権等の実行により第三者に移転する可能性があります。この場合、借地権について適用のある法令に従い第三者対抗要件（借地権の登記又は借地権を有している土地上に借地権者が登記されている建物を所有していることが該当します。）が具備されていないとき又は第三者対抗要件を具備しているものの所有権の移転の原因が借地権設定時に既に存在する土地上の抵当権等の借地権に優先する権利であるときは、本投資法人は、借地権を当該土地の新所有者に対して対抗できず、当該土地の明渡義務を負う可能性があります。特に、ホテル、旅館及び付帯施設の敷地は、庭園等を含んでいることから建物の規模に比較して相当程度広いことがあり、この場合、ホテル、旅館及び付帯施設の建物が存在する範囲が敷地の一部に限られているため、本投資法人がホテル、旅館及び付帯施設の建物について所有者として登記されていたとしても、当該敷地全体について第三者対抗要件が具備されているとは認められない可能性があります。「星のや軽井沢」、「星のや富士」、「リゾナーレ八ヶ岳」、「界 玉造」及び「グランドプリンスホテル大阪ベイ」において本投資法人が有する借地権については、当該敷地全体について第三者対抗要件が具備されているとは認められない可能性があります。更に、「星のや沖縄」において本投資法人が取得した借地権及び転借地権の一部については、第三者対抗要件が具備されていません。

更に、借地権が賃借権である場合、借地権を譲渡するには、原則として、借地権設定者の承諾が必要となります。借地上の建物の所有権を譲渡する場合には、当該借地に係る借地権も一緒に譲渡することになるので、原則として、借地権設定者の承諾が必要となります。かかる借地権設定者の承諾に関しては、借地権設定者への承諾料の支払が予め約束されていたり、約束されていなくても慣行を理由として借地権設定者が承諾料を承諾の条件として請求してくる場合があります（なお、法律上借地権設定者に当然に承諾料請求権が認められているものではありません。）。

加えて、借地権設定者の資力の悪化や倒産等により、借地権設定者に差し入れた敷金及び保証金等の全額又は一部が返還されない可能性があります。借地権設定者に対する敷金及び保証金等の返還請求権について担保設定や保証はなされないのが通例です。

その他、地方自治法（昭和22年法律第67号、その後の改正を含みます。）（以下「地方自治法」といいます。）に定める地方公共団体がその普通財産を貸し付けた場合、その貸付期間中であっても、当該地方公共団体において公用又は公共用に供するため必要が生じたときは、普通地方公共団体の長はその契約を解除できるとされていますが（地方自治法第238条の５第４項）、かかる規定は、地方自治法に定める財産区がその財産を貸し付ける場合にも適用されるものとされています（地方自治法第294条第１項、第238条の５第４項）。したがって、地方公共団体や財産区から土地その他の資産を賃借した場合、本投資法人は、その契約に違反がない場合であっても解除されることがあり、その場合には本投資法人の資産運用及び収益に悪影響を及ぼす可能性があります。

借地権と借地上に建てられている建物については、敷地と建物を一括して所有している場合と比べて、上記のような制限やリスクがあるため、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。

（タ）借家物件に関するリスク

本投資法人は、建物（共有持分、区分所有権等を含みます。）を第三者から賃借の上又は信託受託者に賃借させた上、当該賃借部分を直接若しくは信託受託者を通じて保有する建物と一体的に又は当該賃借部分を単独で、テナントへ転貸することがあります。

この場合、建物の賃貸人の資力の悪化や倒産等により、建物の賃貸人に差し入れた敷金及び保証金等の全額又は一部が返還されない可能性があることは、前記「（ヨ）借地物件に関するリスク」の場合と同じです。

加えて、民法上、本投資法人が第三者との間で直接又は信託受託者を通じて締結した賃貸借契約が何らかの理由により終了した場合、原則として、本投資法人又は当該受託者とテナントの間の転貸借契約も終了するとされているため、テナントから、転貸借契約の終了に基づく損害賠償請求等がなされるおそれがあります。

（レ）開発物件に関するリスク

本投資法人は、規約に定める投資方針に従って、竣工後の物件を取得するために予め開発段階で売買契約を締結する場合があります。かかる場合、既に完成した物件につき売買契約を締結して取得する場合とは異なり、許認可手続に予定以上の時間を要することや、工事等が計画どおりに進まないこと等様々な事由により、開発が遅延、変更又は中止されることにより、売買契約どおりの引渡しを受けられない可能性があります。また、本投資法人が開発段階の物件に投資する場合には、当該開発が遅延、変更又は中止され、あるいは、開発に伴う費用が想定を超えて増加（いわゆるコストオーバーラン）することにより、開発物件からの収益等を得られる時期が当初の予定よりも大幅に遅延したり、開発の収益性が大幅に悪化したり、又はそもそも開発が頓挫し、開発物件からの収益等が全く得られなくなる可能性もあります。この結果、開発物件からの収益等が本投資法人の予想を大きく下回る可能性があるほか、予定された時期に収益等が得られなかったり、収益等が全く得られなかったり、又は予定されていない費用、損害若しくは損失を本投資法人が負担し若しくは被る可能性があり、その結果、本投資法人の収益等が悪影響を受ける可能性があります。

（ソ）フォワード・コミットメント等に係るリスク

本投資法人は、不動産又は不動産を信託する信託の受益権を取得するに当たり、いわゆるフォワード・コミットメント等を行うことがあります。不動産売買契約が買主の事情により解約された場合には、買主は債務不履行による損害賠償義務を負担することとなります。また、損害額等の立証にかかわらず、不動産又は不動産を信託する信託の受益権の売買価格に対して一定の割合の違約金が発生する旨の合意がなされることも少なくありません。フォワード・コミットメント等の場合には、契約締結後、決済・物件引渡しまでに一定の期間があるため、その期間における市場環境の変化等により本投資法人が不動産取得資金を調達できない場合等、売買契約を解約せざるを得なくなった場合には、違約金等の支払により、本投資法人の財務状況等が悪影響を受ける可能性があります。

（ツ）有害物質に関するリスク

本投資法人が土地又は土地の賃借権若しくは地上権又はこれらを信託する信託の受益権を取得する場合において、当該土地について産業廃棄物等の有害物質が埋蔵されている可能性があり、かかる有害物質が埋蔵されている場合には当該土地の価格が下落する可能性があります。また、かかる有害物質を除去するために土壌の入替えや洗浄が必要となる場合には、これに係る予想外の費用や時間が必要となる可能性があります。また、かかる有害物質によって第三者が損害を受けた場合には、直接又は信託受託者を通じて間接的に、本投資法人がかかる損害を賠償する義務を負う可能性があります。なお、土壌汚染対策法によれば、土地の所有者、管理者又は占有者は、鉛、砒素、トリクロロエチレンその他の特定有害物質による土地の土壌の汚染の状況について、都道府県知事により調査・報告を命ぜられることがあり、また、土壌の特定有害物質による汚染により、人の健康に係る被害が生じ、又は生ずるおそれがあるときは、都道府県知事によりその被害を防止するため必要な汚染の除去等の措置を命ぜられることがあります。

この場合、本投資法人に多額の負担が生じる可能性があり、また、本投資法人は、支出を余儀なくされた費用について、その原因となった者やその他の者から常に償還を受けられるとは限りません。

また、本投資法人が建物又は建物を信託する信託の受益権を取得する場合において、当該建物の建材等にアスベストその他の有害物質を含む建材が使用されているか若しくは使用されている可能性がある場合やPCBが保管されている場合等には、当該建物の価格が下落する可能性があります。また、かかる有害物質を除去するために建材の全面的若しくは部分的交換が必要となる場合又は有害物質の処分若しくは保管が必要となる場合には、これに係る予想外の費用や時間が必要となる可能性があります。また、かかる有害物質によって第三者が損害を受けた場合には、直接又は信託受託者を通じて間接的に、本投資法人にかかる損害を賠償する義務が発生する可能性があります。

将来的に環境保護を目的とする法令等が制定・施行され、過失の有無にかかわらず不動産につき大気、土壌、地下水等の汚染に係る調査義務、除去義務、損害賠償義務等が課されたり、また有害物質に関連する会計基準の変更等により本投資法人の損益が悪影響を受ける可能性があります。

更に、保有物件のうち、東北地方及び関東地方に所在する物件の一部は、平成二十三年三月十一日に発生した東北地方太平洋沖地震に伴う原子力発電所の事故により放出された放射性物質による環境の汚染への対処に関する特別措置法（平成23年８月30日法律第110号。その後の改正を含みます。）に基づき「汚染状況重点調査地域」に指定されている市町村に立地し、また、その中でも、一部の物件については、「除染実施計画対象区域」に含まれ、「除染実施区域」に指定されています。本投資法人の運用資産は、観光目的での利用が見込まれるホテル、旅館及び付帯施設であるため、これらの資産を中心に、福島第一原子力発電所事故により放出された放射性物質による環境の汚染に対する風評被害等の影響により、利用客が減少し、又はその他の理由により本投資法人の収益に影響を及ぼす可能性があります。

（ネ）不動産を信託の受益権の形態で保有する場合の固有のリスク

本投資法人は、不動産を信託の受益権の形式で取得することがあります。

信託受託者が信託財産としての不動産、不動産の賃借権、地上権又は地役権を所有し管理するのは受益者のためであり、その経済的利益と損失は、最終的には全て受益者に帰属することになります。したがって、本投資法人は、信託の受益権の保有に伴い、信託受託者を介して、運用資産が不動産である場合と実質的にほぼ同じリスクを負担することになります。

信託契約上信託の受益権を譲渡しようとする場合には、信託受託者の承諾を要求されるのが通常です。更に、不動産、不動産の賃借権、地上権又は地役権を信託する信託の受益権については受益証券発行信託の受益証券でない限り私法上の有価証券としての性格を有していませんので、債権譲渡と同様の譲渡方法によって譲渡することになり、有価証券のような流動性がありません。

信託法（大正11年法律第62号。その後の改正を含みますが、信託法の施行に伴う関係法律の整備等に関する法律（平成18年法律第109号）による改正前のもの）及び信託法上、信託受託者が倒産等手続の対象となった場合に、信託の受益権の目的となっている不動産が信託財産であることを破産管財人等の第三者に対抗するためには、信託された不動産に信託設定登記をする必要があり、仮にかかる登記が具備されていない場合には、本投資法人は、当該不動産が信託の受益権の目的となっていることを第三者に対抗できない可能性があります。

また、信託財産の受託者が、信託目的に反して信託財産である不動産を処分した場合、又は信託財産である不動産を引当てとして、何らかの債務を負うことにより、不動産を信託する信託の受益権を保有する本投資法人が不測の損害を被る可能性があります。

更に、信託契約上、信託開始時において既に存在していた信託不動産の欠陥等につき、当初委託者が信託財産の受託者に対し一定の瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任を負担する場合に、信託財産の受託者が、かかる瑕疵担保責任や契約不適合の責任等の責任を適切に追及しない、又はできない結果、本投資法人が不測の損害を被り、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

（ナ）底地物件に関するリスク

本投資法人は、第三者が賃借してその上に建物を所有している土地、いわゆる底地を取得することがあります。底地物件には特有のリスクがあります。借地権は、定期借地権の場合は借地契約に定める期限の到来により当然に消滅し（ただし、定期借地権設定契約の効力が認められるには、借地借家法所定の要件を充足する必要があるため、かかる要件が充足されなかった場合（かかる要件の充足を証明できない場合を含みます。）には、定期借地権設定契約としての効力が認められない可能性があります。）、普通借地権の場合には期限到来時に本投資法人が更新を拒絶しかつ本投資法人に更新を拒絶する正当事由がある場合に消滅します。借地権が消滅する場合、本投資法人は借地権者より時価での建物買取を請求される場合があります（借地借家法第13条、借地法第４条）。借地権者より時価での建物買取りを請求される場合、買取価格が本投資法人が希望する価格以下である保証はありません。

また、借地権が賃借権である場合、借地権者による借地権の譲渡には、原則として、本投資法人の承諾が必要となりますが、裁判所が承諾に代わる許可をした場合（借地借家法第19条）や、借地契約上事前に一定範囲での借地権の譲渡を承諾している場合には、本投資法人の承諾なく借地権が譲渡される結果、財務状態に問題がある等の本投資法人が望まない者に借地権が譲渡される可能性があり、その結果、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

更に、借地契約に基づく土地の賃料の支払が滞り、延滞賃料の合計額が敷金及び保証金等で担保される範囲を超える場合は投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。加えて、土地の賃料の改定、又は、借地権者による借地借家法第11条に基づく土地の借賃の減額請求により、当該底地から得られる賃料収入が減少し、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

⑤　優先株式等への投資に関するリスク

本投資法人は、不動産等への投資に際し、投資に際するリスクの限定その他の理由により、不動産等を所有する法人（以下、本⑤において「発行会社」といいます。）の発行する普通株式、優先株式（剰余金の配当又は残余財産の分配（以下「剰余金の配当等」といいます。）を他の株式に先んじて受け取ることができる株式をいいます。以下同じです。）、社債券その他の有価証券の取得を通じて当該不動産等への投資を行うことがあります。かかる投資を行う場合には、発行会社は、不動産等を所有することに伴う前記「④ 不動産及び信託の受益権に関するリスク」に記載のリスクを直接負担することになりますが、発行会社の発行する有価証券に投資する者は、発行会社からの剰余金の配当等、利息の支払その他の金銭的な利益を享受する地位にあることから、本投資法人が当該有価証券を取得した場合、本投資法人は、発行会社を介して、その有価証券の保有者として損害を被るおそれがあります。

その他にも、本投資法人は、発行会社への投資を発行会社の発行する優先株式により行う場合には、以下のような優先株式特有のリスクを負担することとなります。

（イ）優先株式への投資の仕組みに関するリスク

優先株式においては、剰余金の配当等を他の株式に先んじて受け取ることができる旨が定められていますが、剰余金の配当等は、発行会社にその原資があるときにしか行われないため、発行会社が所有する不動産等に係る収益が悪化した場合や当該不動産等の価値が下落した場合等には、剰余金の配当等の額が減少し、その結果、本投資法人が発行会社に投資した金額を回収できない等の損害を被る可能性があります。

また、優先株式においては、剰余金の配当等を優先して受領できる反面、他の株式には認められる議決権その他の権利の全部又は一部が認められないことがあり、また、議決権その他の権利が認められる場合であっても、本投資法人以外の支配株主が存在する場合もあります。これらの事由により、発行会社の運営等について本投資法人の意向を反映させることができない可能性があり、その結果、発行会社が本投資法人の希望しない時期に希望しない価格で不動産等を売却する可能性もあり、その結果、本投資法人が発行会社から当該不動産等を取得する機会を喪失する可能性もあります。

更に、優先株式においては、発行会社が、所定の金額を支払うことにより、当該優先株式を取得することができる旨の定めが設けられることがあり、かかる定めが設けられた場合、本投資法人が意図しない時期に優先株式の処分を強制されることとなる可能性があります。加えて、発行会社が優先株式を含む複数の種類の株式を発行する場合、株主間の権利の調整を目的として、各株主の権利の行使について互いの承諾を必要としたり、他の株主の保有する株式を優先的に買い取る権利や、買い取る義務等の特殊な権利及び義務（その内容は様々です。）が株主及び発行会社の間で合意されることがあり、その結果、本投資法人がその意図に従って権利を行使できず、また、想定外の義務を負担する可能性もあります。

以上のような事由により、優先株式への投資は本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

（ロ）優先株式の流動性に関するリスク

優先株式については、譲渡が禁止され又は譲渡に当たり発行会社の承諾が必要とされる等譲渡が制限されていることがあり、また、確立された流通市場も存在しないことから、その流動性が低く、本投資法人が譲渡を意図しても、適切な時期及び価格で譲渡することが困難となる可能性があります。

⑥　海外不動産等への投資に関するリスク

（イ）海外不動産等の取得、並びに管理及び運用等に関するリスク

本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件にも投資を行う方針を運用ガイドラインで定めているため、将来的に、海外不動産等を取得する可能性があります。

本投資法人は、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資に係る業務の適正な遂行のため、本資産運用会社の担当各部において海外における星野リゾートグループ関与物件の投資に関与する担当者を、海外不動産等への投資に関する一定の知識を有する者とし、また、海外における星野リゾートグループ関与物件への投資を実施するにあたっての海外不動産等に関する法制・税制等や投資対象の候補となる物件に関する情報の収集及び調査等に関しては、投資判断に先立ち、各海外不動産等の所在する国・地域において専門的な知見を有する法律事務所その他の専門家に依頼し、専門家の助言やレポート等を取得するなど、海外不動産等への投資に関する必要な情報を取得するものとしていますが、本書の日付現在、本資産運用会社には海外不動産等の取得、並びに管理及び運用の実績はなく、その結果、本投資法人は、日本国内における一般的な取扱いとの相違等により、本投資法人が保有し、又は将来投資する海外不動産等を取得し又は管理若しくは運用する上で予期せぬ問題に直面し、取得を実行できず、又は取得を行ったとしても、取得した海外不動産等の管理上の問題を抱える可能性があります。

また、取得した海外不動産等の運用及び管理については、当該海外不動産等が所在する国又は地域の政治制度、法制度、税制度、会計制度、経済成長その他の経済的事情及びこれらに関連する要素に大きく左右され、影響を受ける可能性があります。例えば、当該海外不動産等が所在する国又は地域の政府当局や行政機関は、規制、政策その他許認可の付与に関し新たな手続を課し又は既存の規制の解釈変更を行う可能性があり、これにより、本投資法人がかかる規制や政策を確実に遵守するために、更なる支出及び対策を余儀なくされる可能性があります。また、取得した海外不動産等の運用及び管理上必要な許認可の取得又は更新その他の行政処分が遅延する可能性もあり、この結果、本投資法人の収益に悪影響を及ぼすおそれがあります。更に、将来行われる日本国又は当該海外不動産等が所在する国又は地域の政府当局や行政機関の政策が、当該海外不動産等が所在する国又は地域の経済状況に著しい影響を及ぼす可能性もあります。加えて、当該海外不動産等が所在する国において、紛争や政変、内乱等が生じ、当該海外不動産等の価値が低下し、又はその処分が困難となる等想定外の不利益を被る可能性もあります。

また、その他にも、海外不動産等の投資にあたっては、日本国外に所在する海外不動産等への投資に対する日本国又は当該海外不動産等が所在する国又は地域の政府当局や行政機関の統制、外国為替及び送金にかかる規制（特に、日本国外の海外不動産等への投資から生じる収益を日本国内に送金することの制限）等の規制により投資ができず、又は投資した際に得られた収益の日本国内への移動が不可能若しくは困難になるといった可能性があり、これらにより本投資法人に悪影響が生じるリスクがあります。更に、当該海外不動産等から得られる収益及び当該海外不動産等に関して生じる費用は、通常当該海外不動産等が所在する国の通貨（外貨）によって生じますが、日本円と当該外貨の交換相場である為替相場は、一般的に外国為替市場によって時々刻々変動するものであるため、為替相場の変動の影響により予期せぬ損益が生じ、結果、本投資法人に悪影響が生じるリスクがあります。加えて、日本と海外不動産等の所在する国の関係が悪化した場合には、本投資法人の当該国での事業が制限又は禁止される可能性があるほか、当該国に所在する海外不動産等の価値が低下し、又はその処分が困難となる等想定外の不利益を被る可能性もあります。かかるリスクは、いずれも国際的要因に伴う一般的なリスクですが、本投資法人がこれらのリスクを適切に管理できない場合、当該リスクが、本投資法人に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ロ）外国法人税額を負担することに関するリスク

本投資法人が海外不動産等の所有権を直接又は信託等を通じて取得する場合、投資先である現地において法人税等を負担する可能性があります。また、本投資法人が海外不動産保有法人をとおして海外不動産等へ投資する場合、現地の法令に基づき、海外不動産保有法人において不動産の賃貸収益や売却益に対して法人税等が課税される可能性があります。この場合、本投資法人は海外不動産保有法人から課税後の配当（又は利子）を受け取ることになりますが、海外不動産保有法人所在国の税制等により、当該配当（又は利子）に源泉税が課される可能性があります。本投資法人が現地で負担した法人税等及び配当（又は利子）に課された源泉税（以下「外国法人税」といいます。）は、一般に、租税特別措置法の規定に基づき、投資法人が投資家へ支払う配当等の額に係る源泉所得税の額から控除（以下「外国税額の控除」といいます。）することが認められていますが、控除できる外国法人税額は当該源泉所得税の額が限度とされていますので、負担した外国法人税額のうち、外国税額の控除の規定により控除することができない金額が発生した場合には、投資主への分配金の額等がその分減少する可能性があります。

（ハ）海外不動産等の保有に係る会計上・税務上の取扱いの相違に関するリスク

海外不動産等の保有に伴い計上される資産の区分、収益・費用の認識方法及び発生する外貨建取引の換算等に係る会計処理と税務上の取扱いの差異等により、過大な税負担が発生した場合には、配当等の額の損金算入要件（後記「⑧ 税制に関するリスク（イ）配当等の額の損金算入に関する課税の特例の適用に関する一般的なリスク」に定義します。）を満たすことが困難となる可能性があります。なお、会計処理と税務上の取扱いの差異が生じた場合であっても、一時差異等調整引当額の増加額を配当等の額として取扱い、損金算入することが可能になるという手当てがなされています。

（ニ）外国為替についての会計処理に関するリスク

本投資法人は、海外不動産等への投資に関して外貨建ての取引を行う場合があります。そのような取引では外国為替相場の変動に係るリスクを有しており、外国為替相場の変動は本投資法人の損益に悪影響を及ぼす可能性があります。外国通貨に対して円高が進んだ場合、海外不動産等への投資に関して発生する外貨建て取引の円換算額が目減りし、本投資法人の当期純利益に対してマイナスの影響を与える可能性があります。

また、海外不動産等への投資に関して外貨建て資産及び負債が発生する場合には、それらの一部の項目は、財務諸表作成のために決算時の外国為替相場により円換算されます。これらの項目は、為替変動により本投資法人の当期純利益に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ホ）海外不動産等への減損会計の適用に関するリスク

海外不動産等への投資についても、国内不動産と同様、減損会計の適用を受けます。減損会計の適用に関するリスクについては後記「⑨ その他（ロ）減損会計の適用に関するリスク」に記載のとおりです。なお、外国為替相場の変動が減損会計の適用により生ずる可能性のある減損損失に影響を及ぼす可能性があります。

⑦　メザニンローン債権への投資に関するリスク

　本投資法人は、不動産等への投資に際し、投資に際するリスクの限定その他の理由により、不動産等を所有する法人（以下、本⑦において「借入会社」といいます。）に対するメザニンローン債権の取得を通じて当該不動産等への投資を行うことがあります。かかる投資を行う場合には、借入会社は、不動産等を所有することに伴う前記「④ 不動産及び信託の受益権に関するリスク」に記載のリスクを直接負担することになりますが、借入会社に対するメザニンローン債権に投資する者は、借入会社からの元利金の支払を享受する地位にあることから、本投資法人が当該メザニンローン債権を取得した場合、本投資法人は、借入会社を介して、そのメザニンローン債権の保有者としてメザニンローン債権の元利金の一部又は全部の支払を受けられない等の損害を被るおそれがあります。

　その他にも、本投資法人は、借入会社に対するメザニンローン債権への投資を行う場合には、以下のようなメザニンローン債権のリスクを負担することとなります。

（イ）メザニンローン債権への投資の仕組みに関するリスク

　メザニンローン債権は、一般に、借入会社に対する貸付けに当たり、裏付けとなる不動産等及びそこから生じる収益のみを引当てとするノンリコースローンの形式がとられることが多く、そのため、裏付けとなる不動産等の価格が下落し、当該不動産等を売却してもその手取金が借入会社が支払義務を負うシニアローン債権及びメザニンローン債権の元本及び利息全額、並びにその他の費用等の支払額に満たないような場合には、メザニンローン債権の元本及び利息の全部又は一部が返済されない可能性があります。

　また、一般的に、メザニンローン債権にはシニアローン債権よりも高い金利が付される一方で、その返済順位はシニアローン債権に劣後するため、シニアローン債権よりも貸倒れのリスクが高くなります。

更に、メザニンローン債権については、シニアローン債権の元利金の優先的な弁済その他シニアローン債権者の権利を確保することを目的として、一定の事由が発生した場合にメザニンローン債権の利息の支払を繰り延べる旨の条項や、シニアローン債権者の意向に反して債務者の期限の利益を喪失させることができない旨の条項が設けられる等、通常の貸付債権の条件とは異なる不利益な条項が設けられる場合があり、かかる不利益な条項の存在ゆえに、メザニンローン債権の元本及び利息の全部又は一部が適時に返済されず、貸付人としての権利行使における重大な制約となる可能性があります。

　以上のような事由により、メザニンローン債権への投資は本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。

（ロ）メザニンローン債権の流動性に関するリスク

　メザニンローン債権は、金融商品取引所のような確立した流通市場がある株式等の有価証券と比べて流動性が低く、本投資法人が適切と考える時期及び価格での第三者への譲渡が困難となる可能性があり、また、譲渡が行われる場合であっても、本投資法人が適切と考える価格よりも低い価格での譲渡を余儀なくされる可能性があります。

⑧　税制に関するリスク

（イ）配当等の額の損金算入に関する課税の特例の適用に関する一般的なリスク

税法上、一定の要件（以下「配当等の額の損金算入要件」といいます。）を満たした投資法人に対しては、投資法人と投資主との間の二重課税を排除するため、後記「４　手数料等及び税金　（５）課税上の取扱い」に記載する配当等の額を投資法人の損金に算入することが認められています。本投資法人は、配当等の額の損金算入要件を満たすよう継続して努める予定ですが、今後、本投資法人の投資主の減少、分配金支払原資の不足、法律の改正、その他の要因により配当等の額の損金算入要件を満たすことができない可能性があります。本投資法人が、配当等の額の損金算入要件を満たすことができなかった場合、配当等の額を損金算入することができなくなり、本投資法人の税負担が増大する結果、投資主への分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。なお、課税上の取扱いについては、後記「４　手数料等及び税金　(５) 課税上の取扱い　② 本投資法人の税務　(イ）配当等の額の損金算入要件」をご参照ください。

（ロ）過大な税負担等の発生により支払配当要件が満たされないリスク

配当等の額の損金算入要件のうち、配当可能額の90％超の金銭の分配を行うべきとする要件（以下「支払配当要件」といいます。）においては、投資法人の税引前の会計上の利益を基礎として支払配当要件の判定を行うこととされています。したがって、会計処理と税務上の取扱いの差異により、過大な税負担が発生した場合には、会計上の税引後の利益を基礎とする分配可能金額が税引前の利益の90％以下となること等により、前記支払配当要件を満たすことが困難となる可能性があります。このような会計処理と税務上の取扱いの差異は、資産除去債務の計上、固定資産の償却方法、引当金の計上等により発生する可能性があります。なお、会計処理と税務上の取扱いの差異が生じた場合であっても、一時差異等調整引当額の増加額（後記「４　手数料等及び税金　(５) 課税上の取扱い」をご参照ください。）を配当等の額として取扱い、損金算入することが可能になるという手当てがなされています。

（ハ）税務調査等による更正のため追加的な税金が発生するリスク

本投資法人に対して税務調査が行われ、税務当局との見解の相違等により過年度の課税所得計算について税務否認等の更正処分を受けた場合には、予想外の追加的な課税が発生することとなり、投資主への分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ニ）不動産の取得に伴う軽減税制が適用されないリスク

本投資法人は、規約における投資方針において、その有する特定資産の価額の合計額に占める特定不動産（不動産、不動産の賃借権若しくは地上権又は不動産の所有権、土地の賃借権若しくは地上権を信託する信託の受益権をいいます。）の価額の合計額の割合が100分の75以上となるように資産を運用すること（規約第29条第５項）としています。本投資法人は、本書の日付現在において、前記内容の投資方針を規約に定めることその他の税法上の要件を充足することを前提として、直接に不動産を取得する場合の登録免許税及び不動産取得税の軽減措置の適用を受けることができると考えています。しかし、本投資法人がかかる軽減措置の要件を満たすことができない場合、又は軽減措置の要件が変更され若しくは軽減措置が廃止された場合において、軽減措置の適用を受けることができない可能性があります。

（ホ）同族会社に該当するリスク

配当等の額の損金算入要件のうち、事業年度終了時に同族会社のうち租税特別措置法施行令に定めるもの（投資法人の投資主の一人及びこれと特殊の関係にある者等が、その投資法人の発行済投資口の総口数若しくは議決権の総数の100分の50を超える数を有する場合における当該投資法人をいいます。）に該当していないこととする要件については、本投資証券が市場で流通することにより、本投資法人の意思にかかわらず、結果として満たされなくなるリスクがあります。かかる場合、配当等の額を損金算入することができなくなることにより本投資法人の税負担が増大する結果、投資主への分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。

（ヘ）借入金に係る配当等の額の損金算入要件に関するリスク

配当等の額の損金算入要件のひとつに、借入れを行う場合には租税特別措置法に規定する機関投資家（以下、本「⑧ 税制に関するリスク」において「機関投資家」といいます。）のみから行うことという要件があります。したがって、本投資法人が何らかの理由により機関投資家以外からの借入れを行わざるを得ない場合、借入れに係る債権が機関投資家以外の者に譲渡された場合、又は、保証金若しくは敷金等の全部若しくは一部が賃借人からの借入金に該当すると解釈された場合においては、配当等の額の損金算入要件を満たせないことになります。この結果、本投資法人の税負担が増大し、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。

（ト）投資口を保有する投資主数に関するリスク

配当等の額の損金算入要件のひとつに、事業年度末において投資法人の投資口が機関投資家のみにより保有されること、又は50人以上の投資主に保有されることという要件があります。しかし、本投資法人は投資主による投資口の売買をコントロールすることができないため、本投資法人の投資口が50人未満の投資主に保有される（機関投資家のみに保有される場合を除きます。）こととなる場合においては、配当等の額の損金算入要件を満たせないことになります。この結果、本投資法人の税負担が増大し、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。

（チ）資金不足により計上された利益の全部を配当できないリスク

本投資法人において利益が生じているにもかかわらず金銭の借入れ又は投資法人債の発行に際しての財務制限条項上、一定額を内部留保しなければならない等、配当原資となる資金が不足する場合は、借入金や資産の処分により配当原資を確保する必要があります。しかしながら、配当等の額の損金算入要件に基づく借入先の制限や資産の処分の遅延等により機動的な資金調達ができない場合には、配当等の額が租税特別措置法施行令に規定する配当可能利益の額の90％超とならない可能性があります。かかる場合、配当等の額を損金算入できなくなることにより本投資法人の税負担が増大する結果、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。

（リ）一般的な税制の変更に関するリスク

不動産、信託の受益権その他本投資法人の運用資産に関する税制若しくは投資法人に関する税制又はかかる税制に関する解釈が変更された場合、公租公課の負担が増大し、その結果本投資法人の収益に悪影響を及ぼす可能性があります。また、投資口に関する税制が変更された場合、本投資証券の保有又は売却による手取金の額が減少する可能性があります。

（ヌ）納税遅延に係る延滞税等の発生に関するリスク

本投資法人において納税義務が発生した場合に、納付原資の不足等の事情により納期限内に納税が完了しない可能性があります。この場合、遅延納付となった税額に対し遅延期間に応じ延滞税等が発生し、納税が発生した事業年度の投資家への分配額や純資産額が減少する可能性があります。

⑨　その他

（イ）不動産の鑑定評価等に伴うリスク

本投資法人又は本資産運用会社は、不動産等を取得するに際して又は取得後、当該不動産等の鑑定評価を不動産鑑定士等に依頼し、不動産鑑定評価書を取得することがありますが、不動産等の鑑定評価額は、個々の不動産鑑定士等の分析に基づく、分析の時点における評価に関する意見を示したものにとどまり、客観的に適正な不動産価格と一致するとは限りません。同じ物件について鑑定、調査を行った場合でも、不動産鑑定士等、評価方法又は調査の方法若しくは時期によって鑑定評価額の内容が異なる可能性があります。また、かかる鑑定等の結果は、現在及び将来において当該鑑定評価額による売買の可能性を保証又は約束するものではありません。

また、本投資法人又は本資産運用会社は、不動産等を取得するに際して又は取得後、当該不動産等の建物状況調査評価書及び地震リスク診断報告書、並びに構造計算書の妥当性に関する第三者の報告書を取得することがありますが、建物状況調査評価書及び地震リスク診断報告書、並びに構造計算書の妥当性に関する第三者の報告書は、建物の評価に関する専門家が、設計図書等の確認、現況の目視調査又は施設管理者への聞取り等を行うことにより、現在又は将来発生することが予想される建物の不具合、必要と考えられる修繕又は更新工事の抽出及びそれらに要する概算費用、並びに再調達価格の算出、並びに建物の耐震性能及び地震による損失リスク等を調査により入手できた情報の範囲で検討した結果を記載したものであり、不動産に欠陥等が存在しないことを保証又は約束するものではありません。

更に、不動産に関して算出されるPML値も個々の専門家の分析に基づく予想値にすぎません。PML値は、損害の予想復旧費用の再調達価格に対する比率で示されますが、将来、地震が発生した場合、予想以上の多額の復旧費用が必要となる可能性があります。

加えて、本投資法人又は本資産運用会社は、不動産等を取得するに際して又は取得後、当該不動産等又はオペレーターのサービス提供の体制及び内容、並びに設備及び稼働状況等に関するマーケットレポートを取得することがあります。とりわけ、利害関係人等に不動産等を賃貸する場合は不動産等に関するマーケットレポートを必ず取得することとしています。マーケットレポートにより提示される第三者によるマーケット分析、統計情報及び想定賃料水準、並びにオペレーターの能力、業績、財務状態、信用力及び将来の業績の予想に関する分析等は、個々の調査会社の分析に基づく、分析の時点における評価に関する意見を示したものにとどまり、客観的に適正なエリア特性、需要と供給、マーケットにおける位置付け、市場の動向、オペレーターの提供するサービスの水準及び内容、並びに設備及び稼働状況等と一致するとは限りません。同じ物件について調査分析を行った場合でも、調査会社及び調査の時期又は方法によってマーケット分析、統計情報及び想定賃料水準、並びにオペレーターの能力、業績、財務状態、信用力及び将来の業績の予想に関する分析等の内容が異なる可能性があります。また、想定賃料水準は、現在及び将来において当該賃料水準による賃貸借の可能性を保証又は約束するものではなく、また、当該報告書の記載内容や分析（オペレーターの能力、業績、財務状態、信用力及び将来の業績の予想に関する分析を含みます。）が正確である保証はありません。更に、本投資法人の投資対象となるホテル、旅館及び付帯施設は、一般的に施設ごとの特殊性が強く、マーケット分析及び想定賃料水準の前提となる類似物件の情報の取得が困難である可能性があります。また、ホテル、旅館及び付帯施設のマーケット分析及び想定賃料水準は、観光業界の動向等に左右されますが、調査会社が観光業界の動向を適切に予想することが困難である可能性があります。更に、オペレーターの提供するサービスの水準及び内容、並びに設備及び稼働状況等は、繁閑期で大きく異なる可能性があります。したがって、他の不動産等に比べ、ホテル、旅館及び付帯施設については、マーケットレポートにおけるマーケット分析、統計情報及び想定賃料水準、並びにオペレーターの能力、業績、財務状態、信用力及び将来の業績の予想に関する分析等が概括的なものになる可能性があり、場合によっては、マーケットレポートの取得自体が不可能となる可能性があります。

（ロ）減損会計の適用に関するリスク

固定資産の減損に係る会計基準（「固定資産の減損に係る会計基準の設定に関する意見書」（企業会計審議会　平成14年８月９日）及び「固定資産の減損に係る会計基準の適用指針」（企業会計基準適用指針第６号　平成15年10月31日））が、適用されています。減損会計とは、主として土地・建物等の事業用不動産について、収益性の低下により投資額を回収する見込みが立たなくなった場合に、一定の条件のもとで回収可能性を反映させるように帳簿価額を減額する会計処理のことをいいます。減損会計の適用に伴い、地価の動向及び運用資産の収益状況等によっては、会計上減損損失が発生し、本投資法人の損益に悪影響を及ぼす可能性があります。

なお、会計処理と税務上の取扱いの差異が生じた場合であっても、一時差異等調整引当額の増加額（後記「４　手数料等及び税金　(５) 課税上の取扱い」をご参照ください。）を配当等の額として取扱い、損金算入することが可能になるという手当てがなされています。

（ハ）匿名組合出資持分への投資に関するリスク

本投資法人はその規約に基づき、不動産に関する匿名組合出資持分への投資を行うことがあります。本投資法人が出資するかかる匿名組合では、本投資法人の出資金を営業者が不動産等に投資しますが、当該不動産等に係る収益が悪化した場合や当該不動産等の価値が下落した場合等には、本投資法人が匿名組合員として得られる分配金や元本の償還金額等が減少し、その結果、本投資法人が営業者に出資した金額を回収できない等の損害を被る可能性があります。また、匿名組合出資持分については、契約上譲渡が禁止若しくは制限されていること、及び確立された流通市場が存在しないことから、その流動性が低く、本投資法人が譲渡を意図しても、適切な時期及び価格で譲渡することが困難となる可能性があります。

（ニ）オペレーターの過去の業績が将来の本投資法人の収支状況と一致しないリスク

本書に記載されている、保有資産の過去の実績を含む運営実績は、各オペレーターが収集し作成した情報をそのまま記載したものであり、あくまでも参考情報に過ぎず、当該情報は不完全又は不正確であるおそれがあります。また、これらの情報は、本投資法人が採用する会計処理等と同一の方法で算出されたものとは限りません。したがって、これらの情報は、当該資産における今後の売上高その他の運営実績と必ずしも一致するものではなく、場合によっては大幅に乖離する可能性もあり、本投資法人の今後の運用実績を保証するものではありません。

（２）投資リスクに対する管理体制

本投資法人及び本資産運用会社は、以上のようなリスクが投資リスクであることを認識しており、その上でこのようなリスクに最大限対応できるようリスク管理体制を整備しています。

しかしながら、当該リスク管理体制については、十分に効果があることが保証されているものではなく、リスク管理体制が適切に機能しない場合、投資主又は投資法人債権者に損害が及ぶおそれがあります。

①　本投資法人の体制

本投資法人においては、その役員会規程において、役員会を３か月に１回以上開催することと定めています。本投資法人の役員会においては、執行役員及び監督役員が出席し、本資産運用会社が同席の上、執行役員の職務執行状況、並びに本資産運用会社、一般事務受託者及び資産保管会社の業務執行状況等について執行役員の報告が行われることとされており、役員会を通じた管理を行う内部管理体制を確立しています。なお、執行役員の職務執行状況、並びに本資産運用会社、一般事務受託者及び資産保管会社の業務執行状況の報告は３か月に１回以上行うこととされています。また、本書の日付現在、本投資法人の監督役員には、弁護士１名、公認会計士１名の計２名が選任されており、各監督役員は、これまでの実務経験と見識に基づき、執行役員の職務執行につき様々な見地から監督を行っています。

②　本資産運用会社の体制

本資産運用会社は、本投資法人の資産運用に関する諸リスクに対し、以下のとおりリスク管理体制を整備しています。

（イ）運用ガイドライン及びリスク管理規程の策定・遵守

本資産運用会社は、規約の投資方針等の基本方針を実現するため、規約等に沿って運用ガイドラインを策定し、投資方針、利害関係者との取引ルール、投資物件の取得及び売却、並びに投資物件の運営管理に係る基本方針等を定めています。本資産運用会社は、運用ガイドラインを遵守することにより、投資運用に係るリスクの管理に努めます。

また、本資産運用会社は、リスク管理規程において、リスク管理の基本方針、リスク管理の統括者及び重大な問題の発見時の対応方法等を規定し、本資産運用会社が管理すべき主要なリスクとして、運用リスク、財務リスク、システムリスク、レピュテーション・リスク、コンプライアンスに関するリスク及び反社会的勢力に関するリスク等を定義し、取締役会や本資産運用会社のリスクに関する統括者であるコンプライアンス・オフィサー及び各部署のリスク管理に関する責任者である各部署の部長の役割を定めています。なお、リスクの状況については、コンプライアンス・オフィサーが、少なくとも半期ごとに１度又は必要な場合は随時、モニタリングの上、評価及び分析し、その結果につきコンプライアンス委員会及び取締役会に報告することとされており、リスク管理体制の適切性又は有効性については、コンプライアンス・オフィサーが統括する内部監査及び外部機関による監査等により検証を行うものとしています（かかる内部監査による検証の詳細については、後記「(ロ) 内部監査による検証」をご参照ください。）。

（ロ）内部監査による検証

コンプライアンス・オフィサーは、内部監査を担当し、全部署に対して原則として１年に１回以上の割合で定期の内部監査を実施するほか、コンプライアンス・オフィサーの判断により、臨時の内部監査を実施することができるものとし、また、代表取締役社長が特別に命じた場合には、特別監査を実施するものとします。内部監査は、各組織の業務及び運営が、金融商品取引法、投信法及び宅地建物取引業法等の法令、一般社団法人資産運用業協会が定める諸規則及び本資産運用会社の社内規程等に従って、適切かつ効率的に行われているか否かの監査、不正又は重大な過失の発見及び未然防止のための監査、個人情報管理及び法人関係情報の管理を含む、各種の情報管理が適切に行われているか否かの監査、並びにその他必要な事項の内部監査等を含むものとされています。コンプライアンス・オフィサーは、内部監査実施後遅滞なく、内部監査の結果を取り纏めた内部監査報告書を作成し、これを代表取締役社長及び取締役会に提出するとともに、内部監査対象部署に対し、必要に応じて改善勧告又は改善指示を行い、その内容等を代表取締役社長及び取締役会に報告します。コンプライアンス・オフィサーは、改善勧告又は改善指示を受けた部署より受領した改善計画及び改善状況が十分であると判断した場合には、当該改善計画及び改善状況についての報告を代表取締役社長及び取締役会に報告します。取締役会は、当該改善計画及び改善状況が不十分と判断した場合には、改善勧告又は改善指示を受けた部署又はコンプライアンス・オフィサーに対して追加の改善勧告又は改善指示を行うことができます。なお、取締役会又はコンプライアンス・オフィサーは、業務運営の適切性を確認するためその他の理由により必要があると判断した時は、外部の専門家等による外部監査を行うことができます。

（ハ）利害関係人等取引規程

後記「第二部　投資法人の詳細情報　第３　管理及び運営　２　利害関係人との取引制限　（２）利害関係人等取引規程」をご参照ください。

（ニ）内部者取引等管理規程

本資産運用会社では、内部者取引等管理規程を制定し、本資産運用会社の役職員等によるインサイダー取引等の防止に努めています。なお、同規程によれば、本資産運用会社の役職員等又はその同居する親族は、本投資法人の投資口及び投資法人債を売買等してはならないものとされており（ただし、別に定める星野リゾート・リート投資法人投資口累積投資制度による本投資法人の投資口の買付けを除きます。）、本資産運用会社の役職員等でなくなった後も１年間は、当該規程に従わなければならないものとされています。

（ホ）フォワード・コミットメント等

フォワード・コミットメント等に係る物件は、決済までの間、本投資法人の貸借対照表には計上されずオフバランスとなりますが、当該期間中の当該物件の価格変動リスクは本投資法人に帰属することになります。

このため、契約不履行に関する解約違約金の水準、ポートフォリオ全体の収支及び配当水準等に与える影響等（東京証券取引所の定める上場廃止基準を含みます。）、並びに売買契約締結から物件引渡しまでの期間、当該期間中における金融環境及び不動産市場等の変動リスクの可能性、並びに決済資金の調達方法等に留意することとしています。

４【手数料等及び税金】

（１）【申込手数料】

　該当事項はありません。

（２）【買戻し手数料】

　本投資法人は、投資主の請求による投資口の払戻しを行わないため（規約第５条第１項）、該当事項はありません。

　ただし、本投資法人は、投資主との合意により本投資法人の投資口を有償で取得することができるものとしています（規約第５条第２項）。この場合、所定の手数料が課されることがあります。

（３）【管理報酬等】

①　役員報酬（規約第19条）

本投資法人の執行役員及び監督役員の報酬の支払基準及び支払の時期は、次のとおりです。

（イ）　各執行役員の報酬は、１人当たり月額80万円を上限として役員会で決定する金額とし、当該金額を、毎月、当月分を当月末日までに当該執行役員が指定する口座へ振込む方法により支払うものとします。

（ロ）　各監督役員の報酬は、１人当たり月額50万円を上限として役員会で決定する金額とし、当該金額を、毎月、当月分を当月末日までに当該監督役員が指定する口座へ振込む方法により支払うものとします。

②　本資産運用会社への資産運用報酬（規約第39条及び別紙「資産運用会社に対する資産運用報酬」）

本投資法人が、本資産運用会社に支払う報酬は、運用報酬１、運用報酬２、取得報酬、譲渡報酬及び合併報酬から構成されるものとし、本資産運用会社の指定する口座へ振込む方法により支払うものとします。

（イ）　運用報酬１

本投資法人が保有する総資産の当期平均残高（注）に本投資法人及び本資産運用会社が別途合意する料率（ただし、上限を年率0.7％とします。）を乗じた金額（円単位未満切捨て）とします。

（注）　当期平均残高とは、各営業期間の前決算期及び当該決算期の各時点の総資産金額の平均値とします。

（ロ）　運用報酬２

本投資法人の各営業期間の当該決算期における運用報酬２控除前分配可能金額（注１）を当該決算期における発行済投資口の総口数（ただし、本投資法人が当該決算期において未処分又は未消却の自己投資口を保有する場合、当該決算期における発行済投資口の総口数から保有する自己投資口の口数を除いた数をいうものとします。）で除した金額（以下「運用報酬２控除前１口当たり分配金」といいます。）に各営業期間におけるNOI（Net Operating Income）（注２）と本投資法人及び本資産運用会社が別途合意する料率（ただし、上限を0.0003％とします。）を乗じた金額（円単位未満切捨て）とします。

（注１）　運用報酬２控除前分配可能金額とは、我が国において一般に公正妥当と認められる企業会計の慣行に従って算出される税引前当期純利益の金額（ただし、運用報酬２及び控除対象外消費税等控除前の金額とします。）をいいます。なお、繰越欠損金があるときはその金額を填補した後の金額をいいます。

（注２）　NOIとは、本投資法人の賃貸事業収入及び運営委託収入の合計から賃貸事業費用及び運営委託費用（減価償却費及び固定資産除却損を除きます。）の合計を控除した金額をいいます。

（ハ）　取得報酬

資産を取得した場合、本投資法人が取得した取得資産の取得価額（取得資産に係る消費税等相当額及び取得に伴う費用等を除きます。）に本投資法人及び本資産運用会社が別途合意する料率（ただし、上限を2.0％（利害関係人等取引の場合には、上限を1.0％）とします。）を乗じた金額（円単位未満切捨て）とします。

（ニ）　譲渡報酬

資産を譲渡した場合、本投資法人が譲渡した譲渡資産の譲渡価額（譲渡資産に係る消費税等相当額及び譲渡に伴う費用等を除きます。）に本投資法人及び本資産運用会社が別途合意する料率（ただし、上限を1.5％（利害関係人等取引の場合には、上限を0.75％）とします。）を乗じた金額（円単位未満切捨て）とします。

（ホ）　合併報酬

本投資法人と他の投資法人との間の新設合併又は吸収合併（以下「合併」と総称します。）において、本資産運用会社が当該他の投資法人の保有資産等の調査及び評価その他の合併に係る業務を実施し、当該合併の効力が発生した場合、当該合併の効力発生時において当該他の投資法人が保有していた不動産関連資産の当該合併の効力発生時における評価額に本投資法人及び本資産運用会社が別途合意する料率（ただし、上限を1.0%とします。）を乗じた金額（円単位未満切捨て）とします。

③　資産保管会社、一般事務受託者及び、投資主名簿等管理人への支払手数料

資産保管会社、一般事務受託者及び投資主名簿等管理人がそれぞれの業務を遂行することに対する対価である事務受託手数料は、以下のとおりです。

（イ）　資産保管会社の報酬

i.　本件業務にかかる報酬（以下、本(イ)において「資産保管業務報酬」といいます。）は、１月、４月、７月、10月の末日を最終日とする３か月ごとの各計算期間（以下、本(イ)において「計算期間」といいます。）において、本投資法人の当該計算期間初日の直前の決算期における貸借対照表上の資産総額（投信法第129条第２項に規定する貸借対照表上の資産の部の合計額をいいます。）に基づき、後記「基準報酬額表」（以下、本(イ)において「基準報酬額表」といいます。）により計算した額を上限として、別途本投資法人及び資産保管会社間で合意し算出した金額（１円単位未満切捨てとします。）に消費税及び地方消費税額（以下、本(イ)において併せて「消費税等額」といいます。）を加算した金額（１円未満切捨てとします。）とします。なお、３か月に満たない場合の資産保管業務報酬は当該期間に含まれる実日数をもとに１年間を365日として日割計算した金額（１円未満切捨てとします。）に消費税等額を加算した金額とします。

ii. 本投資法人は各計算期間の資産保管業務報酬を、各計算期間末日の翌月末日までに資産保管会社の指定する銀行口座への振込又は口座振替の方法により支払います。

iii.本投資法人及び資産保管会社は、経済情勢の変動等により資産保管業務報酬の金額が不適当となった場合、互いに協議の上、資産保管業務報酬の金額を変更することができます。

（基準報酬額表）

（注） 計算期間ごとの資産保管業務報酬は、上記の算出方法にしたがって算出された年額を１年間を365日として当該計算期間の実日数で日割計算した額とします。

（ロ）　機関運営事務等受託者の報酬

i.　本投資法人が機関運営事務等受託者に委託した事務にかかる報酬（以下、本(ロ)において「一般事務報酬」といいます。）は、１月、４月、７月、10月の末日を最終日とする３か月ごとの各計算期間（以下、本(ロ)において「計算期間」といいます。）において、本投資法人の当該計算期間初日の直前の決算期における貸借対照表上の資産総額（投信法第129条第２項に規定する貸借対照表上の資産の部の合計額をいいます。）に基づき、後記「基準報酬額表」（以下、本(ロ)において「基準報酬額表」といいます。）により計算した額を上限として、別途本投資法人及び機関運営事務等受託者間で合意し算出した金額（１円未満切捨てとします。）に消費税及び地方消費税額（以下、本(ロ)において併せて「消費税等額」といいます。）を加算した金額（１円未満切捨てとします。）とします。なお、３か月に満たない場合の一般事務報酬は当該期間に含まれる実日数をもとに１年間を365日として日割計算した金額（１円未満切捨てとします。）に消費税等額を加算した金額とします。

ii. 本投資法人は各計算期間の一般事務報酬を、各計算期間末日の翌月末日までに機関運営事務等受託者の指定する銀行口座への振込又は口座振替の方法により支払うものとします。

iii.本投資法人及び機関運営事務等受託者は、経済情勢の変動等により一般事務報酬の金額が不適当となった場合、互いに協議の上、一般事務報酬の金額を変更することができます。

（基準報酬額表）

（注）　計算期間ごとの一般事務報酬は、上記の算出方法にしたがって算出された年額を１年間を365日として当該計算期間の実日数で日割計算した額とします。

（ハ）　投資主名簿等管理人の報酬

i.　本投資法人は、投資主名簿等管理人が委託事務を行うことの対価として、投資主名簿等管理人に対し、後記委託事務手数料表（以下「委託事務手数料表」といいます。）に掲げる手数料を支払うものとします。ただし、委託事務手数料表に定めのない事務に対する手数料は、当事者が協議の上決定するものとします。

 ii. 投資主名簿等管理人は、上記i.の手数料を毎月計算して翌月中（ただし、遅くとも毎月20日まで）に請求し、本投資法人は請求を受けた月の末日（銀行休業日の場合は前営業日）までに投資主名簿等管理人の指定する銀行口座への振込み（振込手数料、並びに当該振込手数料金額にかかる消費税及び地方消費税は本投資法人の負担とします。）又は口座振替による方法により支払うものとします。

（委託事務手数料表）

本表に定めのない臨時事務（投資主総会資料の電子提供制度に係る催告に関する事務、新投資口の発行事務、臨時に行う投資主確定事務及び投資口分布統計表作成事務、商号変更等による投資証券一斉引換事務又は解約に関する事務等）については両当事者協議の上、そのつど手数料を定めます。

④　投資法人債に関する一般事務等受託者（株式会社三井住友銀行）

　本投資法人が第２回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）（グリーンボンド）、第３回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）（グリーンボンド）及び第４回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）に関する一般事務受託者に対する、発行事務、期中事務、発行代理人事務及び支払代理人事務の委託等に関する手数料は、それぞれ金600万円を上限（並びに消費税及び地方消費税）とし、当該投資法人債の払込日に、当該投資法人債の払込金から控除した金額を投資法人債に関する一般事務等受託者から受領することにより、支払済みです。

　また、元金支払手数料として元金100円につき0.075銭を、利金支払手数料として元金100円につき0.075銭（１回当たり）を、それぞれ投資法人債に関する一般事務等受託者経由で、株式会社証券保管振替機構（以下「保管振替機構」といいます。）の加入者に対して支払います。

⑤　投資法人債に関する一般事務等受託者（株式会社みずほ銀行）

　本投資法人が第５回無担保投資法人債（特定投資法人債間限定同順位特約付）に関する一般事務受託者に対する、発行事務及び期中事務並びに発行代理人業務及び支払代理人業務の委託等に関する手数料は、金600万円を上限（並びに消費税及び地方消費税）とし、当該投資法人債の払込日に、当該投資法人債の払込金から控除した金額を投資法人債に関する一般事務等受託者から受領することにより、支払済みです。

　また、元金支払手数料として支払元金の10,000分の0.075を、利金支払手数料として未償還元金の10,000分の0.075を、それぞれ投資法人債に関する一般事務等受託者経由で、保管振替機構の加入者に対して支払います。

⑥　会計監査人報酬（規約第27条）

　会計監査人の報酬額は、１営業期間ごとに1,500万円を上限として役員会で決定する金額とし、当該金額を、会計監査人から投信法その他の法令に基づき必要とされる全ての監査報告書を受領した後、会計監査人の請求を受けてから１か月以内に会計監査人が指定する口座へ振込む方法により支払うものとします。

⑦　手数料等の金額又は料率についての投資者による照会方法

　上記手数料等については、以下の照会先までお問い合わせください。

（照会先）

株式会社星野リゾート・アセットマネジメント

東京都中央区銀座一丁目10番６号

電話番号　03-5159-6338

（４）【その他の手数料等】

本投資法人は、以下の費用について負担するものとします。

①　運用資産に関する租税、本資産運用会社、資産保管会社、機関運営事務等受託者及び投資主名簿等管理人との間の各委託契約において本投資法人が負担することと定められた委託業務又は事務を処理するために要した諸費用

②　投資口、新投資口予約権又は投資法人債の発行及び上場に関する費用

③　借入れ等に関する費用

④　分配金支払に関する費用

⑤　有価証券届出書、目論見書及び英文目論見書、資産運用報告、有価証券報告書及び臨時報告書等の作成、印刷、提出又は交付に係る費用

⑥　本投資法人の公告に要する費用、IRに関する費用及び広告宣伝等に関する費用

⑦　本投資法人の法律顧問及び税務顧問等に対する報酬及び費用

⑧　執行役員、監督役員に係る実費及び立替金等

⑨　運用資産の取得、管理、売却等に係る費用

⑩　本投資口が東京証券取引所への上場及び上場を維持するのに要する費用

⑪　信託報酬

⑫　その他上記①から⑪までに類する費用

（５）【課税上の取扱い】

　日本の居住者又は日本法人である投資主及び投資法人に関する課税上の一般的な取扱いは、下記のとおりです。なお、税法等の改正、税務当局等による解釈・運用の変更により、以下の内容は変更されることがあります。また、個々の投資主の固有の事情によっては異なる取扱いが行われることがあります。

①　投資主の税務

（イ）個人投資主の税務

a．配当等の額に係る税務

個人投資主が上場投資法人である本投資法人から受取る金銭の分配のうち、本投資法人の利益及び一時差異等調整引当額の増加額からなる金額（以下「配当等の額」といいます。）は、原則として上場株式の配当と同様です。ただし、配当控除の適用はありません。

ⅰ. 源泉徴収

配当等の額に係る源泉徴収税率は20％（所得税15％、住民税５％）となります。

なお、2013年１月１日から2047年12月31日までの間に生ずる配当等の額に課される所得税の額に対しては、復興特別所得税が課されます（2026年12月31日までは2.1％、2027年１月１日以後は1.1％の税率が適用されます。）。加えて、2027年１月１日以後、当分の間、所得税の額に対して１％の税率により防衛特別所得税が課されます。したがって、所得税及び住民税の額と合わせると20.315％の税率により源泉徴収されます。

（注） 大口個人投資主（配当基準日において発行済投資口の総口数の３％以上を保有する者）に対しては、20％（所得税20％、復興特別所得税（2027年１月１日以後は防衛特別所得税も含みます。）と合わせて20.42％）の源泉徴収税率が適用されます。

ⅱ. 確定申告

上場株式等の配当等については、総合課税の他に、20％（所得税15％、住民税５％）の税率による申告分離課税を選択できます。なお、2013年から2047年までの各年分の配当所得に課される所得税の額に対しては、復興特別所得税（2027年１月１日以後は防衛特別所得税も含みます。）が課されるため、申告分離課税を選択した場合、所得税及び住民税を合わせると2014年分以降は20.315％の税率により課税されます。

上場株式等の配当等は特例の対象となり、個人投資主は金額にかかわらず源泉徴収だけで納税手続を終了させる確定申告不要制度を選択することも可能です。

（注） 大口個人投資主（配当基準日において発行済投資口の総口数の３％以上を保有する者（2023年10月１日以後に配当等の支払を受ける場合は、配当基準日においてその者を判定の基礎となる株主とした場合に同族会社に該当することとなる法人が保有する本投資口と合算して発行済投資口の総口数の３％以上を保有する者を含みます。））は、少額配当となる場合を除き総合課税による確定申告が必要となります。

ⅲ. 源泉徴収選択口座への受入れ

個人投資主が受けるべき上場株式等の配当等については、金融商品取引業者等における特定口座の源泉徴収選択口座（源泉徴収を選択した特定口座）内に受け入れることを選択できます。

ⅳ. 少額投資非課税制度（ＮＩＳＡ）

金融商品取引業者等に開設した非課税口座の非課税管理勘定で取得した少額上場株式等（2014年から2015年まで新規投資額で毎年100万円を上限、2016年から2023年まで新規投資額で毎年120万円を上限）に係る配当等で、その非課税管理勘定の開設年の１月１日から５年以内に支払を受けるべきものについては、所得税及び住民税が課されません。

2024年１月１日以後、金融商品取引業者等に開設した非課税口座の特定非課税管理勘定（成長投資枠）で取得した少額上場株式等（2024年以後新規投資額で毎年240万円、総額1,200万円を上限）に係る配当等で、その特定非課税管理勘定を開設した日以後に支払を受けるべきものについては、所得税及び住民税が課されません。

（注１）非課税口座を開設できるのは、その年の１月１日において満18歳以上である方に限ります。また、本非課税制度の適用を受けるためには、配当金の受取方法として「株式数比例配分方式」を選択する必要があります。

（注２）2024年１月１日以後、非課税口座には特定非課税管理勘定（成長投資枠）及び特定累積投資勘定（つみたて投資枠）（未成年者特定累積投資勘定を除きます。）を併用して開設することが可能ですが、特定非課税管理勘定及び特定累積投資勘定（未成年者特定累積投資勘定を除きます。）における投資額の総額は1,800万円を上限とします。

ⅴ. 未成年者少額投資非課税制度（ジュニアＮＩＳＡ）

2016年４月１日から実施された未成年者少額投資非課税制度に基づき、金融商品取引業者等に開設した未成年者口座の非課税管理勘定で取得した少額上場株式等（2016年から2023年まで新規投資額で毎年80万円を上限）に係る配当等で、その非課税管理勘定の開設年の１月１日から５年以内に支払を受けるべきもの及び継続管理勘定で支払を受けるべきものについては、所得税及び住民税が課されません。

（注） 本非課税制度の適用を受けるためには、配当金の受取方法として「株式数比例配分方式」を選択する必要があります。

b．出資等減少分配に係る税務

個人投資主が本投資法人から受け取る利益を超える金銭の分配（分割型分割、株式分配及び組織変更による場合を除きます。）のうち、一時差異等調整引当額の増加額以外のもの（以下「出資等減少分配」といいます。）は、出資総額等の減少額として扱われ、この金額のうち投資法人の税務上の資本金等の額に相当する金額を超える金額がある場合には、みなし配当とされる部分とみなし配当以外の譲渡収入とされる部分にわけて取り扱われます。

ⅰ. みなし配当

この金額は本投資法人から通知します。みなし配当には上記a．における配当等の額と同様の課税関係が適用されます。

ⅱ. みなし譲渡収入

出資総額等の減少額のうちみなし配当以外の部分の金額は、投資口の譲渡に係る収入金額として扱われます。投資主はこのみなし譲渡収入に対応する譲渡原価（注１）を算定し、投資口の譲渡損益（注２）を計算します。この譲渡損益の取扱いは、下記c．における投資口の譲渡と同様の課税関係が適用されます。また、投資口の取得価格の調整（注３）を行います。

（注１）譲渡原価の額＝従前の取得価額×一定割合＊

＊一定割合は、本投資法人から通知します。

（注２）譲渡損益の額＝みなし譲渡収入金額－譲渡原価の額

（注３）調整後の取得価額＝従前の取得価額－譲渡原価の額

c．投資口の譲渡に係る税務

個人投資主が上場投資法人である本投資法人の投資口を譲渡した際の譲渡益は、上場株式等に係る譲渡所得等として、申告分離課税の対象となり20％（所得税15％、住民税５％）の税率で課税されます。なお、2013年から2047年までの各年分の株式等に係る譲渡所得等に課される所得税の額に対しては、復興特別所得税が課されます（2026年12月31日までは2.1％、2027年１月１日以後は1.1％の税率が適用されます。）。加えて、2027年１月１日以後、当分の間、所得税の額に対して１％の税率により防衛特別所得税が課されます。したがって、所得税及び住民税の額と合わせると、20.315％の税率により課税されます。譲渡損が生じた場合は、他の上場株式等に係る譲渡所得等との相殺を除き、他の所得と損益通算はできません。ただし、金融商品取引業者等を通じて本投資法人の投資口を譲渡した場合には、以下のi.及びⅱ.の損益通算及び繰越控除の対象となります。

i. 上場株式等に係る譲渡損失の損益通算及び繰越控除

上場株式等を金融商品取引業者等を通じて譲渡したことにより生じた譲渡損失の金額は、確定申告により、その年分の上場株式等に係る配当所得等の金額（上場株式等の配当等に係る配当所得については、申告分離課税を選択したものに限ります。）と損益通算することができます。

また、損益通算してもなお控除しきれない譲渡損失の金額については、翌年以後３年間にわたり、確定申告により上場株式等に係る譲渡所得等の金額及び上場株式等に係る配当所得等の金額から繰越控除することができます。

（注１）繰越控除を行う場合は、譲渡損失の生じた年から連続して確定申告書を提出することが必要です。

（注２）2016年分以後、株式等は上場株式等（金融商品取引所に上場されている株式等や国債、地方債、公募公社債等をいいます。）と一般株式等（上場株式等以外の株式等をいいます。）に区分されます。本投資法人の投資口は上場株式等として取り扱われます。

ⅱ. 源泉徴収口座内の譲渡

本投資法人の投資口は特定口座制度の対象となります。金融商品取引業者に特定口座を開設し源泉徴収口座を選択した場合、その特定口座内における上場株式等の譲渡による所得は申告不要とすることができます。

なお、金融商品取引業者等を通じて支払を受ける上場株式等の配当等については、その金融商品取引業者等に開設している源泉徴収口座に受け入れることができます。

また、上場株式等の配当等を受け入れた源泉徴収口座内に上場株式等を譲渡したことにより生じた譲渡損失の金額があるときは、上場株式等の配当等の額の総額からその上場株式等を譲渡したことにより生じた譲渡損失の金額を控除（損益通算）した金額を基に源泉徴収税額が計算されます。

ⅲ. 少額投資非課税制度（ＮＩＳＡ）

金融商品取引業者等に開設した非課税口座の非課税管理勘定で取得した少額上場株式等（2014年から2015年まで新規投資額で毎年100万円を上限、2016年から2023年まで新規投資額で毎年120万円を上限）を、その非課税管理勘定の開設年の１月１日から５年以内に譲渡した場合には、その譲渡所得等については所得税及び住民税が課されません。

2024年１月１日以後、金融商品取引業者等に開設した非課税口座の特定非課税管理勘定（成長投資枠）で取得した少額上場株式等（2024年以後新規投資額で毎年240万円、総額1,200万円を上限）を、その特定非課税管理勘定を開設した日以後に譲渡した場合には、その譲渡所得等については所得税及び住民税が課されません。

なお、非課税口座内で譲渡損失が生じても、当該損失は、ないものとみなされ、上記のi.及びⅱ.の損益通算や繰越控除は適用できません。

（注１） 非課税口座を開設できるのは、その年の１月１日において満18歳以上である方に限ります。

（注２） 2024年１月１日以後、非課税口座には特定非課税管理勘定（成長投資枠）及び特定累積投資勘定（つみたて投資枠）（未成年者特定累積投資勘定を除きます。）を併用して開設することが可能ですが、特定非課税管理勘定及び特定累積投資勘定（未成年者特定累積投資勘定を除きます。）における投資額の総額は1,800万円を上限とします。

ⅳ. 未成年者少額投資非課税制度（ジュニアＮＩＳＡ）

2016年４月１日から実施された未成年者少額投資非課税制度に基づき、金融商品取引業者等に開設した未成年者口座の非課税管理勘定で取得した少額上場株式等（2016年から2023年まで新規投資額で毎年80万円を上限）を、その非課税管理勘定の開設年の１月１日から５年以内に譲渡した場合及び継続管理勘定で譲渡した場合には、その譲渡所得等については所得税及び住民税が課されません。なお、未成年者口座内で譲渡損失が生じても、当該損失は、ないものとみなされ、上記のi.及びⅱ.の損益通算や繰越控除は適用できません。

（ロ）法人投資主の税務

a．配当等の額に係る税務

法人投資主が本投資法人から受け取る配当等の額は、原則として分配の決議のあった日の属する投資主の事業年度において益金計上されます。本投資法人の投資口は金融商品取引所に上場されている株式等として取扱われ、分配金を受け取る際には原則として15％の税率により源泉徴収がされますが、この源泉税は配当等に対する所得税として所得税額控除の対象となります。受取配当等の益金不算入の規定の適用はありません。

（注） 一時差異等調整引当額の分配はみなし配当ではないため、所得税額控除においては所得期間の按分が必要となります。

2013年１月１日から2047年12月31日までの間に生ずる配当等の額に課される所得税の額に対しては、復興特別所得税が課されます（2026年12月31日までは2.1％、2027年１月１日以後は1.1％の税率が適用されます。）。加えて、2027年１月１日以後、当分の間、所得税の額に対して１％の税率により防衛特別所得税が課されます。したがって、所得税の額と合わせると2014年１月１日以降は15.315％の税率により源泉徴収されます。なお、この復興特別所得税および防衛特別所得税は法人投資主の復興特別法人税の課税期間終了後は法人税の申告上、税額控除の対象となります。

2023年10月１日以後、本投資法人の発行済投資口の総口数の３分の１超を配当等の額に係る基準日等において保有する一定の法人投資主が本投資法人から配当等の額を受け取る場合には、所得税の源泉徴収はありません。

b．出資等減少分配に係る税務

法人投資主が本投資法人から受け取る出資等減少分配は、出資総額の減少額として扱われ、みなし配当とされる部分とみなし配当以外の譲渡収入とされる部分にわけて取り扱われます。

ⅰ. みなし配当

この金額は本投資法人から通知します。みなし配当には上記a．における配当等の額と同様の課税関係が適用されます。

（注） ただし、所得税額控除においては所得期間の按分は行いません。

ⅱ. みなし譲渡収入

出資総額等の減少額のうちみなし配当以外の部分の金額は、投資口の譲渡に係る収入金額として扱われます。投資主はこのみなし譲渡収入に対応する譲渡原価を算定し、投資口の譲渡損益を計算します。この譲渡損益の取扱いは、下記c．における投資口の譲渡と同様の課税関係が適用されます。また、投資口の取得価格の調整を行います。譲渡原価、譲渡損益、取得価額の調整の計算方法は、個人投資主の場合と同様です。

c．投資口の譲渡に係る税務

法人投資主が本投資口を譲渡した際の譲渡損益は、法人税の計算上、益金又は損金として計上されます。

②　本投資法人の税務

（イ）配当等の額の損金算入要件

　税法上、投資法人に係る課税の特例の規定により、一定の要件を満たす投資法人に対しては、投資法人と投資主との間の二重課税を排除するため、配当等の額を本投資法人の損金に算入することが認められています。

　配当等の額を損金算入するために満たすべき主要な要件（いわゆる導管性要件）は以下のとおりです。

a．その事業年度に係る配当等の額が租税特別措置法施行令に規定する配当可能利益の額の90％超であること。

b．他の法人（租税特別措置法施行規則に定める一定の法人を除きます。）の発行済株式又は出資（匿名組合に対する出資を含みます。）の総数又は総額の50％以上（割合の判定にあたっては、匿名組合を通じて間接的に保有する株式等を含めて判定します。）を有していないこと。

c．租税特別措置法に規定する機関投資家以外の者から借入れを行っていないこと。

d．事業年度の終了の時において同族会社のうち租税特別措置法施行令に定めるものに該当していないこと。

e．投資口の発行価額の総額のうち国内において募集される投資口の発行価額の占める割合が50％を超える旨が投資法人の規約において記載されていること。

f．発行済の投資口が事業年度の終了の時において50人以上の者によって所有されていること。

（ロ）不動産流通税の軽減措置

a．不動産取得税

　不動産を取得した際には、原則として不動産取得税が課税価額の４％の税率により課されます。なお、住宅及び土地の取得については2027年３月31日までは３％に軽減されます。

　なお、投資法人の規約に資産運用の方針として、特定不動産（不動産、不動産の賃借権若しくは地上権又は不動産の所有権、土地の賃借権若しくは地上権を信託する信託の受益権をいいます。以下、本（ロ）において同じです。）の価額の合計額の本投資法人の有する特定資産の価格の合計額に占める割合である特定不動産の割合を100分の75以上とする旨の記載があることその他の要件を満たす投資法人が、2027年３月31日までに取得する一定の不動産に対しては、不動産取得税の課税価額が５分の２に軽減されます。

b．登録免許税

　不動産を取得した際の所有権の移転登記に対しては、原則として登録免許税が課税価額の２％の税率により課されます。なお、売買により取得した土地については税率が2029年３月31日までは1.5％に軽減されています。また、投資法人の規約に資産運用の方針として、特定不動産の割合を100分の75以上とする旨の定めがある事その他の要件を満たす投資法人が取得する不動産に対しては、2027年３月31日までは登録免許税の税率が1.3％に軽減されています。

c．海外不動産等投資に係る税務

　本投資法人は日本国外の不動産等の所有権を直接又は信託等を通じて取得する可能性があります。この場合、当該不動産等から稼得する収益について、現地で法人税等が課税される可能性がありますが、本投資法人は当該法人税等について外国税額の控除の適用を受けることを目指します。また、本投資法人は海外不動産保有法人をとおして日本国外の不動産等を取得する可能性があります。この場合、不動産を保有する海外不動産保有法人は、当該不動産等から稼得する収益について、現地で法人税等が課される可能性があります。この場合、本投資法人は、課税後の利益について配当を受取ることになりますが、本投資法人が受取る海外不動産保有法人からの配当等について、益金不算入制度の適用はありません。また、海外不動産保有法人が外国関係会社に該当する場合には、タックスヘイブン税制の適用対象となる可能性があります。本投資法人が海外不動産保有法人から受取る配当又は利子に源泉税が課される場合は当該源泉税について、また、海外不動産保有法人がタックスヘイブン税制の適用対象となる場合は、海外不動産保有法人が現地で課された法人税について、それぞれ外国税額の控除の適用を受けることを目指します。

５【運用状況】

（１）【投資状況】

　本投資法人の当期末現在における投資状況は、以下のとおりです。

（注１）保有総額は貸借対照表計上額（不動産及び信託不動産については減価償却後の帳簿価額）によっています。なお、不動産及び信託不動産の帳簿価額には機械及び装置、構築物並びに借地権を含み、工具、器具及び備品、ソフトウエア並びに建設仮勘定は含まれていません。

（注２）対総資産比率は小数第２位を四捨五入して記載しています。

（注３）資産総額、負債総額及び純資産総額の金額は、帳簿価額を記載しています。

（２）【投資資産】

①【投資有価証券の主要銘柄】

　本投資法人が当期末現在保有する投資有価証券の概要は以下のとおりです。

（イ）株式

（注１）「評価額」は、非上場株式であることから、取得原価を記載しています。なお、本投資法人及び本資産運用会社は、2026年４月30日を評価基準日とする株式会社プルータス・コンサルティング作成の「株式会社読谷ホテルマネジメント第１回乃至第３回Ｂ種優先株式評価報告書」を取得しています。当該報告書に記載の上記株式の評価額の単価は第１回Ｂ種優先株式が１株当たり660千円、第２回Ｂ種優先株式が１株当たり630千円、第３回Ｂ種優先株式が１株当たり607千円であり、当該単価に基づく評価額の総額は第１回Ｂ種優先株式が219,303千円、第２回Ｂ種優先株式が209,843千円、第３回Ｂ種優先株式が202,914千円です。

（注２）「対総資産比率」は、小数第２位を四捨五入して記載しています。

（注３）株式会社読谷ホテルマネジメントは、本書の日付現在、リゾート開発及び運営事業を事業内容としています。

（注４）本投資法人が保有する第１回Ｂ種優先株式、第２回Ｂ種優先株式及び第３回Ｂ種優先株式については、「星のや沖縄」の取得日である2022年７月１日までに発生した配当額分のみが優先配当の対象となり、その他の利益配当や残余財産分配については、普通株式と同様の権利内容となっています。

（ロ）株式以外の有価証券

（注１）「評価額」は、帳簿価額を記載しています。

（注２）「評価損益」は、当期末現在の、帳簿価額と評価額の差額を記載しており、同額である場合は「-」と記載しています。

（注３）「対総資産比率」は、小数第２位を四捨五入して記載しています。

（注４）上記匿名組合出資持分の取得に伴う実質的な投資対象資産は、岐阜県高山市の土地（奥飛騨温泉旅館合同会社が保有する温泉旅館「界 奥飛騨」の事業用地）です。なお、本投資法人がかかる不動産を取得する具体的な予定はなく、また、今後取得できる保証もありません。

（注５）上記匿名組合出資持分の取得に伴う実質的な投資対象資産は、山形県山形市の土地（合同会社温泉旅館３号が開発中の温泉旅館「界 蔵王」（本書の日付現在、2026年10月開業予定）の事業用地）です。なお、当該開発は、本書の日付現在合同会社温泉旅館３号が実施しているものであり、今後予告なく変更、延期又は中止される可能性があります。本投資法人がかかる不動産を取得する具体的な予定はなく、また、今後取得できる保証もありません。

②【投資不動産物件】

　当期末現在において、本投資法人は、不動産のほか、不動産信託受益権を保有しています。このため、参照の便宜上、不動産と信託不動産を一括して後記③ その他投資資産の主要なものに記載しています。

③【その他投資資産の主要なもの】

　本投資法人が当期末現在保有する不動産等の概要は以下のとおりです。

（イ）取得価格、貸借対照表計上額、鑑定評価額及び投資比率等

（注１）「物件番号」は、本投資法人が投資対象とする資産のブランドの別に従い、「星のや」、「リゾナーレ」、「界」及び「その他」（OMOを含みます。）の４つに分類し、分類毎に番号を付したものです。以下同じです。

（注２）貸借対照表計上額には機械及び装置、構築物並びに借地権を含み、工具、器具及び備品、ソフトウエア並びに建設仮勘定は含まれていません。

（注３）各物件の鑑定評価については、日本ヴァリュアーズ株式会社、JLL森井鑑定株式会社、株式会社立地評価研究所、一般財団法人日本不動産研究所又は大和不動産鑑定株式会社に委託しており、「鑑定評価額」には、2026年４月30日を価格時点とする不動産鑑定評価書等に記載された評価額を記載しています。

（注４）「投資比率」は、取得価格の合計に占める各物件の取得価格の割合を示しており、小数第２位を四捨五入して記載しています。

（注５）「ホテルWBFグランデ旭川」については、株式会社星野リゾート・マネジメントが、星野リゾートグループに属さない株式会社イシン・ホテルズ・グループに対し、2026年２月１日付で株式会社旭川宮下通ホテルマネジメントの株式を全て譲渡し、これにより賃借人である株式会社旭川宮下通ホテルマネジメントは星野リゾートグループに属しないこととなったため、分類を「星野リゾートグループ以外運営」に変更しています。以下同じです。

（注６）本投資法人が当期末現在保有する不動産等に設定されている担保権はありません。

（ロ）所在地、面積、規模等